مقالات

–65

داﻧﺸﮕﺎه اﻟﺰﻫﺮا ء (س)
داﻧﺸﻜﺪه اﻗﺘﺼﺎد و ﻋﻠﻮم اﺟﺘﻤﺎﻋﻲ
ﭘﺎﻳﺎن ﻧﺎﻣﻪ
ﺟﻬﺖ اﺧﺬ درﺟﻪ ﻛﺎرﺷﻨﺎﺳﻲ ارﺷﺪ
رﺷﺘﻪ ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﺑﺎزرﮔﺎﻧﻲ (ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﻣﺎﻟﻲ)
ﻋﻨﻮان
ﺑﺮرﺳﻲ اﻧﻮاع ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان
اﺳﺘﺎد راﻫﻨﻤﺎ
دﻛﺘﺮ رﺿﻮان ﺣﺠﺎزي
اﺳﺘﺎد ﻣﺸﺎور
دﻛﺘﺮ ﻋﻠﻲ رﺣﻤﺎﻧﻲ
داﻧﺸﺠﻮ
*****
156337085979000
ﺗﻘﺪﻳﻢ ﺑﻪ ﭘﻴﺸﮕﺎه اﻣﺎم ﻏﺎﻳﺐ (ﻋﺞ)،
ﭘﺪر و ﻣﺎدر ﻣﻬﺮﺑﺎﻧﻢ، ﺑﺮادران ﻋﺰﻳﺰم
و
ﺗﻤﺎﻣﻲ ﻛﺴﺎﻧﻲ ﻛﻪ ﺣﻘﻲ ﻫﺮﭼﻨﺪ اﻧﺪك ﺑﺮ ﻣﻦ دارﻧﺪ.
ﺧﺪاوﻧﺪ ﺑﺰرگ را ﺷﺎﻛﺮم ﻛﻪ ﻫﻤﻮاره ﺑﻪ ﺧﻮﺑﻲ ﻫﺎ رﻫﻨﻤﻮﻧﻢ ﺑﻮده اﺳﺖ؛
ﺣﺎل ﻛﻪ اﻳﻦ ﭘﺎﻳﺎن ﻧﺎﻣﻪ ﺑﺎ ﻳﺎري ﺧﺪا ﺑﻪ اﺗﻤﺎم رﺳﻴﺪه اﺳﺖ، ﺑﺮ ﺧﻮد ﻻزم ﻣﻲ داﻧﻢ از ﺣﻤﺎﻳﺖ ﻫﺎي ﺑﻲ درﻳﻎ اﺳﺎﺗﻴﺪ راﻫﻨﻤﺎ و ﻣﺸﺎور ﮔﺮاﻣﻲ، ﺳﺮﻛﺎر ﺧﺎﻧﻢ دﻛﺘﺮ رﺿﻮان ﺣﺠﺎزي و ﺟﻨﺎب آﻗﺎي دﻛﺘﺮ ﻋﻠﻲ رﺣﻤﺎﻧﻲ ﻗﺪرداﻧﻲ ﻧﻤﺎﻳﻢ ﻛﻪ اﻳﻦ ﭘﺮوژه در ﺳﺎﻳﻪ داﻧﺶ و ﻫﺪاﻳﺖ آﻧﺎن ﺑﻪ ﺳﺮاﻧﺠﺎم رﺳﻴﺪ؛ ﻫﻤﭽﻨﻴﻦ از راﻫﻨﻤﺎﻳﻲ ﻫﺎي ﺻﻤﻴﻤﺎﻧﻪ ﺳﺮﻛﺎر ﺧﺎﻧﻢ ُﮔﻠﺴﺎن اﺣﺴﻨﻲ، ﻛﺎرﺷﻨﺎس ﻣﺤﺘﺮم ﻣﺮﻛﺰ آﻣﺎر اﻳﺮان ﺑﺎﺑﺖ اراﺋﻪ ﻣﺸﺎوره در ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ ﺗﺸﻜﺮ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻢ. از
ﺧﺎﻧﻢ ﻫﺎ، ﺷﻤﺲ و ﻛﺸﺎورز، ﻛﺎرﻛﻨﺎن ﻣﺤﺘﺮم ﻛﺘﺎﺑﺨﺎﻧﻪ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ﻧﻴﺰ ﺗﻘﺪﻳﺮ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻢ.
از اﺳﺎﺗﻴﺪ ﮔﺮاﻣﻲ آﻗﺎﻳﺎن دﻛﺘﺮ ﻧﻈﺎم اﻟﺪﻳﻦ رﺣﻴﻤﻴﺎن، دﻛﺘﺮ ﻓﺮﻫﺎد ﺑﺎزرﮔﺎن، دﻛﺘﺮ ﺣﺴﻦ ﻗﺎﻟﻴﺒﺎف اﺻﻞ و ﻧﻴﺰ ﺟﻨﺎب
آﻗﺎي ﻧﻌﻤﺖ اﷲ ﻧﺼﻴﺮي از ﻣﺪﻳﺮان ارﺷﺪ ﻣﺮﻛﺰ آﻣﺎر اﻳﺮان، ﺑﻪ واﺳﻄﻪ راﻫﻨﻤﺎﻳﻲ ﻫﺎي ارزﻧﺪه اي ﻛﻪ در ﭘﻴﺸﺒﺮد اﺟﺮاي اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ داﺷﺘﻨﺪ، ﺳﭙﺎﺳﮕﺰارم.
در ﭘﺎﻳﺎن، از ﺧﺎﻧﻮاده ﻧﺎزﻧﻴﻨﻢ ﻛﻪ دﻟﺴﻮزاﻧﻪ، ﺣﺎﻣﻲ و ﻣﺸﻮق در ﻃﻮل زﻧﺪﮔﻴﻢ ﺑﻮده و ﻫﺴﺘﻨﺪ، ﺻﻤﻴﻤﺎﻧﻪ ﺗﺸﻜﺮ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻢ و اﻣﻴﺪوارم ﻛﻪ اﻳﻦ اﺛﺮ را در ﻣﻘﺎﺑﻞ ﮔﻮﺷﻪ اي از ﻣﺤﺒﺖ ﻫﺎﻳﺸﺎن ﺑﭙﺬﻳﺮﻧﺪ.
ﺳﻌﺎدت و ﺳﻼﻣﺖ ﺗﻤﺎﻣﻲ اﻳﻦ ﻋﺰﻳﺰان را از ﺧﺪاوﻧﺪ ﻣﺘﻌﺎل ﺧﻮاﺳﺘﺎرم.
ﭼﻜﻴﺪه اﺻﻄﻼح ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از اﻳﻦ ﻛﻪ ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر در ﻃﻮل دوران ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﺧﻮد اﻗﺪام ﺑﻪ
ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﻋﻤﻮم ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ .
در ﺑﻮرس ﻫﺎي ﺻﺎﺣﺐ ﻧﺎم ، ﺳﺎﻻﻧﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي زﻳﺎدي ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر ﻣﺒﺎدرت ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ ﻛﻪ در ﺑﺮﺧﻲ ﻣﻮارد ﺑﻪ 400 – 300 ﻣﻮرد در ﺳﺎل ﻧﻴﺰ ﻣﻲ رﺳﺪ ؛ ﻟﻴﻜﻦ ﻳﻜﻲ از ﻣﺴﺎﺋﻠﻲ ﻛﻪ در اﻳﻦ زﻣﻴﻨﻪ ﺑﺎ آن روﺑﻪ رو ﻫﺴﺘﻨﺪ ، ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ دﻟﻴﻞ اﻫﻤﻴﺖ آن ، ﻣﻮﺿﻮع ﭘﮋوﻫﺶ ﻫﺎي ﺑﺴﻴﺎري واﻗﻊ ﺷﺪه اﺳﺖ ؛ ﻣﻬﻢ ﺗﺮﻳﻦ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد در ” IPO اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت 1 ، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ 2 و ﻋﺮﺿﻪ ﻫﺎي ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ داغ ” 3 ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ ﺑﻴﺎن ﺳﺎده ﺗﺮ ” ﺑﺎزده ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﻛﻤﺘﺮ از ﺑﺎزده ﺑﺎزار ، ﺑﺎزده ﻛﻮﺗﺎه ﻣﺪت ﺑﺎﻻﺗﺮ از ﺑﺎزده ﺑﺎزار و ﺑﺎزار ﭘﺮ روﻧﻖ ” ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ . ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﻪ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ و اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ، راﻳﺞ ﺗﺮ ﻫﺴﺘﻨﺪ ﻟﺬا ﻣﻮرد ﺗﻮﺟﻪ ﺑﺴﻴﺎري از ﭘﮋوﻫﺸﮕﺮان واﻗﻊ ﺷﺪه اﻧﺪ ؛ در ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺣﺎﺿﺮ ﻧﻴﺰ دو ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﮔﻔﺘﻪ ﺷﺪه ﻣﻮرد ﺑﺮرﺳﻲ ﻗﺮار ﺧﻮاﻫﻨﺪ ﮔﺮﻓﺖ .
اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺑﻪ دﻧﺒﺎل آن اﺳﺖ ﺗﺎ ﺑﻪ ﺳﺌﻮاﻻت ذﻳﻞ ﭘﺎﺳﺦ دﻫﺪ :
اﻧﻮاع ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎ در ارﺗﺒﺎط ﺑﺎ اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ﭼﻴﺴﺖ و ﺑﻪ ﭼﻪ دﻟﻴﻞ اﻳﺠﺎد ﻣﻲ ﮔﺮدﻧﺪ ؟
آﻳﺎ ﻋﻠﺖ اﻳﺠﺎد ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ واﻗﻌﻲ اﺳﺖ ؟
آﻳﺎ ﻋﻠﺖ اﻳﺠﺎد ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ، اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت اﺳﺖ ؟
ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻧﺸﺎن ﻣﻲ دﻫﺪ ﻛﻪ در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ، ﺑﻪ ﻫﻴﭻ وﺟﻪ ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﻣﺸﺎﻫﺪه ﻧﻤﻲ ﺷﻮد ﺑﻠﻜﻪ در ارﺗﺒﺎط ﺑﺎ IPO ﮔﺮان ﻓﺮوﺷﻲ ﺻﻮرت ﻣﻲ ﮔﻴﺮد ؛ ﻫﻤﭽﻨﻴﻦ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﺑﺎ وﻗﻔﻪ زﻣﺎﻧﻲ 6 ﻣﺎه ﭘﺲ از IPO اﻳﺠﺎد ﻣﻲ ﺷﻮد ﺑﻪ اﻳﻦ ﻣﻌﻨﻲ ﻛﻪ اﻣﻜﺎن دﺳﺘﺮﺳﻲ اﻃﻼﻋﺎﺗﻲ ﺑﺮاي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در زﻣﺎن اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ ﺑﻮرس ﺑﺴﻴﺎر ﻣﺤﺪود اﺳﺖ در ﻧﺘﻴﺠﻪ ﭘﺲ از ورود ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﺑﻪ ﺑﻮرس و ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اراﺋﻪ ﮔﺰارش ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﻣﻴﺎن دوره اي ﻣﻮرد ﺗﻘﺎﺿﺎي ﺑﻮرس ، ﺗﺎﺛﻴﺮ اﻳﻦ اﻃﻼع رﺳﺎﻧﻲ ﺑﺮ ﺗﺼﻤﻴﻢ اﻓﺮاد ، ﭘﺲ از ﺷﺶ ﻣﺎه ﻇﻬﻮر ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ . ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺣﺎﺻﻞ از ﺑﺮرﺳﻲ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي ﻳﺎد ﺷﺪه ، دال ﺑﺮ ارﺗﺒﺎط ﻣﻴﺎن ﺻﻨﻌﺖ و ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم IPO اﺳﺖ ، ﻫﻤﭽﻨﻴﻦ ﻣﻴﺎن ﻣﺘﻮﺳﻂ ﺳﻮد ﺳﻪ ﺳﺎل ﭘﻴﺶ از ) IPO ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺷﺎﺧﺺ ﻛﻴﻔﻴﺖ ، رﻳﺴﻚ و اﻋﺘﺒﺎر ﺷﺮﻛﺖ ) و درﺻﺪ ﺳﻬﺎم ﻣﻨﺘﺸﺮه در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ( ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺷﺎﺧﺺ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ ) ﺑﺎ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت راﺑﻄﻪ وﺟﻮد دارد .
واژﮔﺎن ﻛﻠﻴﺪي : ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ، اﻃﻼﻋﺎت ﺣﺴﺎﺑﺪاري ، اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ، ﺷﺮاﻳﻂ ﺑﺎزار ، اﻃﻼﻋﺎت
ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ اﻧﺘﺸﺎر ﺳﻬﺎم ، اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ، ﻛﻴﻔﻴﺖ ، رﻳﺴﻚ و اﻋﺘﺒﺎر ﺷﺮﻛﺖ ، اﻧﺪازه ﺷﺮﻛﺖ ، ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ
366903099631500
Long-Run Price Underperformance Underpricing Hot IPOs

١
٢
٣
ﻓﻬﺮﺳﺖ ﻣﻄﺎﻟﺐ
ﻓﺼﻞ اول- ﻛﻠﻴﺎت1
1ـ1ـ ﻣﺴﺌﻠﻪ ﭘﮋوﻫﺶ2
1ـ2ـ ﭘﺮﺳﺶ ﻫﺎي ﭘﮋوﻫﺶ2
1ـ3ـ اﻫﺪاف ﭘﮋوﻫﺶ و ﺿﺮورت آن2
1ـ4ـ ﻓﺮﺿﻴﺎت ﭘﮋوﻫﺶ2
1ـ5ـ ﺗﻌﺎرﻳﻒ ﻋﻤﻠﻴﺎﺗﻲ3
1ـ6ـ ﻧﻬﺎد ﻳﺎ ﻣﻮﺳﺴﺎﺗﻲ ﻛﻪ ﻣﻲ ﺗﻮاﻧﻨﺪ از ﻳﺎﻓﺘﻪ ﻫﺎي اﻳﻦ ﭘﮋوﻫﺶ ﺑﻬﺮه ﮔﻴﺮﻧﺪ3
1ـ7ـ اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ روش ﺷﻨﺎﺳﻲ ﭘﮋوﻫﺶ4
1ـ7ـ1ـ ﺗﻌﺮﻳﻒ ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎري و وﻳﮋﮔﻲ ﻫﺎي آن4
1ـ7ـ2ـ روش ﻧﻤﻮﻧﻪ ﮔﻴﺮي و ﺣﺠﻢ ﺗﻘﺮﻳﺒﻲ ﻧﻤﻮﻧﻪ4
1ـ7ـ3ـ اﺑﺰار ﺳﻨﺠﺶ، ﻣﻘﻴﺎس ﻫﺎي ﺳﻨﺠﺶ (ﭘﺎﻳﺎﻳﻲ – اﻋﺘﺒﺎر)4
1ـ7ـ4ـ روش ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ7
ﻓﺼﻞ دوم- ﻣﺮوري ﺑﺮ ادﺑﻴﺎت ﻧﻈﺮي8
2ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ9
2ـ2ـ ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ9
2ـ3ـ ﺑﺎزار ﭘﻮل و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ10
2ـ3ـ1ـ ﺑﺎزار ﭘﻮل10
2ـ3ـ2ـ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ11
2ـ4ـ ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ و ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ11
2ـ4ـ1ـ ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ11
2ـ4ـ2ـ ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ12
أ
2ـ5ـ ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺘﺸﻜﻞ و ﻏﻴﺮ ﻣﺘﺸﻜﻞ12
2ـ5ـ1ـ ﺑﺎزار ﻣﺘﺸﻜﻞ (ﺳﺎزﻣﺎن ﻳﺎﻓﺘﻪ) ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار12
2ـ5ـ2ـ ﺑﺎزار ﻏﻴﺮﻣﺘﺸﻜﻞ (ﺧﺎرج از ﺑﻮرس )12
2ـ6ـ ﻧﻘﺶ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار در ﻛﺸﻮر13
2ـ7ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ16
2ـ8ـ اﻋﻀﺎي ﺗﻴﻢ 19IPO
2ـ9ـ روش ﻫﺎي اﻧﺠﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ21
2ـ9ـ1ـ روش ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي22
2ـ10ـ ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي23
2ـ11ـ ﻛﺸﻒ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ25
2ـ12ـ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم27
2ـ12ـ1ـ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت27
2ـ12ـ2ـ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ. 31
2ـ12ـ3ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ داغ.. 38
2ـ13ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان39
ﻓﺼﻞ ﺳﻮم- روش ﺗﺤﻘﻴﻖ44
3ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ45
3ـ2ـ ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎري45
3ـ3ـ ﻧﻤﻮﻧﻪ آﻣﺎري47
3ـ4ـ ﭼﻬﺎرﭼﻮب ﻣﻔﻬﻮﻣﻲ ﺗﺤﻘﻴﻖ47
3ـ5ـ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي ﺗﺤﻘﻴﻖ48
3ـ5ـ1ـ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي ﻣﺴﺘﻘﻞ ﺑﺮرﺳﻲ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ48
ب
3ـ5ـ2ـ ﻋﻮاﻣﻞ ﻣﻮﺛﺮ ﺑﺮ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت53
3ـ6ـ اﺑﺰار و ﻧﺤﻮه ﺟﻤﻊ آوري داده ﻫﺎ.. 54
3ـ7ـ رواﻳﻲ داده ﻫﺎ55
3ـ8ـ ﭘﺎﻳﺎﻳﻲ داده ﻫﺎ55
3ـ9ـ روش ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ55
ﻓﺼﻞ ﭼﻬﺎرم- ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ59
4ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ60
4ـ2ـ ﺗﻮﺻﻴﻒ داده ﻫﺎ60
4ـ3ـ آزﻣﻮن ﻧﺮﻣﺎل ﺑﻮدن داده ﻫﺎ61
4ـ4ـ آزﻣﻮن ﻓﺮﺿﻴﺎت62
4ـ4ـ1ـ ﻓﺮﺿﻴﻪ اول:62
4ـ4ـ2ـ ﻓﺮﺿﻴﻪ دوم:65
4ـ4ـ3ـ ﻓﺮﺿﻴﻪ ﺳﻮم:80
4ـ5ـ ﺧﻼﺻﻪ ﻓﺼﻞ86
ﻓﺼﻞ ﭘﻨﺠﻢ- ﺧﻼﺻﻪ و ﻧﺘﻴﺠﻪ ﮔﻴﺮي88
5ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ89
5ـ2ـ ﺧﻼﺻﻪ89
5ـ3ـ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي ﺗﺤﻘﻴﻖ90
5ـ4ـ ارزﻳﺎﺑﻲ و ﺗﺸﺮﻳﺢ ﻧﺘﺎﻳﺞ آزﻣﻮن ﻓﺮﺿﻴﺎت91
5ـ5ـ ﻣﺤﺪودﻳﺖ ﻫﺎي ﺗﺤﻘﻴﻖ93
5ـ6ـ ﭘﻴﺸﻨﻬﺎدﻫﺎ94
5ـ6ـ1ـ ﭘﻴﺸﻨﻬﺎد ﻣﺒﺘﻨﻲ ﺑﺮ ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺗﺤﻘﻴﻖ94
ج
5ـ6ـ2ـ ﭘﻴﺸﻨﻬﺎد ﺑﺮاي ﺗﺤﻘﻴﻘﺎت آﻳﻨﺪه94
5ـ7ـ ﺧﻼﺻﻪ ﻓﺼﻞ95
ﺿﻤﺎﺋﻢ96
ﭘﻴﻮﺳﺖ 971
ﭘﻴﻮﺳﺖ 982
ﭘﻴﻮﺳﺖ 993
ﭘﻴﻮﺳﺖ 103..4
ﭘﻴﻮﺳﺖ 109..5
ﭘﻴﻮﺳﺖ 114..6
ﭘﻴﻮﺳﺖ 118..7
ﭘﻴﻮﺳﺖ 123..8
ﭘﻴﻮﺳﺖ 128..9
ﻓﻬﺮﺳﺖ ﻣﻨﺎﺑﻊ و ﻣĤﺧﺬ 136…………………………..
ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻓﺎرﺳﻲ :137
ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻻﺗﻴﻦ :139
د
ﻓﺼﻞ اول
ﻛﻠﻴﺎت
1ـ1ـ ﻣﺴﺌﻠﻪ ﭘﮋوﻫﺶ
ﻳﻜﻲ از ﻣﻮﺿﻮﻋﺎت ﻣﻬﻢ اﻗﺘﺼﺎدي وﻣﺎﻟﻲ، ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﺻﻮرت ﻋﻤﻮﻣﻲ و ﺗﺒﺪﻳﻞ ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺧﺎص ﺑﻪ ﻋﺎم ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ
ﻛﻪ ﺑﻪ دﻟﻴﻞ ﻣﻨﺎﻓﻊ ﺑﺴﻴﺎر زﻳﺎد آن ﻣﺎﻧﻨﺪ اﻓﺰاﻳﺶ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ، رﻗﺎﺑﺖ ﺑﻴﺸﺘﺮ، ﻛﺴﺐ ﻣﻌﺎﻓﻴﺖ ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻴﺎﺗﻲ، دﺳﺘﺮﺳﻲ ﺑﻪ ﻣﻨﺎﺑﻊ
ﻣﺎﻟﻲ ارزان ﻗﻴﻤﺖ و…، ﻏﺎﻟﺒﺎ ﻣﻮرد اﺳﺘﻘﺒﺎل ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﻧﻴﺰ واﻗﻊ ﻣﻲ ﮔﺮدد.
در ﻛﺸﻮرﻫﺎي ﭘﻴﺸﺮﻓﺘﻪ و داراي ﺑﻮرس ﻫﺎي ﺻﺎﺣﺐ ﻧﺎم، ﺳﺎﻻﻧﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي زﻳﺎدي ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر ﻣﺒﺎدرت ﺑﻪ
ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ ﻛﻪ در ﺑﺮﺧﻲ ﻣﻮارد ﺑﻪ 400 – 300 ﻣﻮرد در ﺳﺎل ﻧﻴﺰ ﻣﻲ رﺳﺪ؛ ﻟﻴﻜﻦ ﻳﻜﻲ از
ﻣﺴﺎﺋﻠﻲ ﻛﻪ در اﻳﻦ زﻣﻴﻨﻪ ﺑﺎ آن روﺑﻪ رو ﻫﺴﺘﻨﺪ، ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم، ﺷﺎﻣﻞ
ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ، اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت و ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ داغ، ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ دﻟﻴﻞ اﻫﻤﻴﺖ آن،
ﻣﻮﺿﻮع ﭘﮋوﻫﺶ ﻫﺎي ﺑﺴﻴﺎري واﻗﻊ ﺷﺪه اﺳﺖ.
ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﮔﺴﺘﺮش داﻣﻨﻪ ﺧﺼﻮﺻﻲ ﺳﺎزي در ﻛﺸﻮر، ﻣﻮاﺟﻬﻪ ﺑﺎ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ در ﺑﻮرس
اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، اﻣﺮي ﻣﺤﺘﻤﻞ اﺳﺖ و اﻫﻤﻴﺖ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺣﺎﺿﺮ را ﻧﺸﺎن ﻣﻲ دﻫﺪ.
ﻟﺬا ﻣﺴﺌﻠﻪ اﺻﻠﻲ اﻳﻦ ﭘﮋوﻫﺶ ﻛﻪ در اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺑﻪ آن ﭘﺎﺳﺦ ﺧﻮاﻫﻴﻢ ﮔﻔﺖ، اﻳﻦ اﺳﺖ ﻛﻪ:
آﻳﺎ در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، ﻫﻤﺎﻧﻨﺪ دﻳﮕﺮ ﺑﻮرس ﻫﺎي ﺗﻮﺳﻌﻪ ﻳﺎﻓﺘﻪ، ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺮﺗﺒﻂ ﺑﺎ ﻋﺮﺿﻪ
ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ وﺟﻮد دارد؟
در اﻳﺮان، در ارﺗﺒﺎط ﺑﺎ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم، روش ﻫﺎ، ﻧﺤﻮه ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري و… ﺑﺮرﺳﻲ ﻫﺎﻳﻲ اﻧﺠﺎم ﭘﺬﻳﺮﻓﺘﻪ
اﺳﺖ وﻟﻲ ﭘﻴﺮاﻣﻮن ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي آن ﻛﻤﺘﺮ ﭘﺮداﺧﺘﻪ ﺷﺪه، ﻟﺬا از اﻳﻦ ﺟﻬﺖ ﻣﻲ ﺗﻮان اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ را از ﺳﺎﻳﺮﻳﻦ ﻣﺘﻤﺎﻳﺰ
ﻧﻤﻮد.
٢
1ـ2ـ ﭘﺮﺳﺶ ﻫﺎي ﭘﮋوﻫﺶ
ﭘﺮﺳﺶ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﻣﺴﺌﻠﻪ اﺻﻠﻲ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻣﻄﺮح ﻣﻲ ﺷﻮد، ﺑﻪ ﻗﺮار زﻳﺮ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ:
آﻳﺎ ﻋﻠﺖ اﻳﺠﺎد ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ واﻗﻌﻲ1 اﺳﺖ؟
آﻳﺎ ﻋﻠﺖ اﻳﺠﺎد ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم، اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت2 اﺳﺖ؟
1ـ3ـ اﻫﺪاف ﭘﮋوﻫﺶ و ﺿﺮورت آن
اﻫﺪاﻓﻲ ﻛﻪ در اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ دﻧﺒﺎل ﻣﻲ ﺷﻮد ﻋﺒﺎرﺗﻨﺪ از:
ﺑﺮرﺳﻲ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان (اﻋﻢ از ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ و اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت)
ﺑﺮرﺳﻲ ﻋﻠﻞ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ در ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان
ﺑﺮرﺳﻲ ﻋﻠﻞ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت در ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان
1ـ4ـ ﻓﺮﺿﻴﺎت ﭘﮋوﻫﺶ
ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم، در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان وﺟﻮد دارد.
آﻳﺎ در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ، ﻳﻜﻲ از ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم ، وﺟﻮد دارد.
366903064643000
Underpricing ١ Long – Run Underperformance ٢
٢
آﻳﺎ در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت، ﻳﻜﻲ از ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم، وﺟﻮد دارد.
1ـ5ـ ﺗﻌﺎرﻳﻒ ﻋﻤﻠﻴﺎﺗﻲ
ﺳﻬﻢ: ﺳﻨﺪ ﻗﺎﺑﻞ ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ اي ﻛﻪ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪه ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم و ﻣﻴﺰان ﺣﻘﻮق ﺻﺎﺣﺐ آن، در ﺷﺮﻛﺖ ﺳﻬﺎﻣﻲ ﻣﺰﺑﻮر اﺳﺖ.
ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم: ﻓﺮاﻳﻨﺪي ﻛﻪ ﻃﻲ آن، ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر ﻣﺒﺎدرت ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ.
ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم: ﻛﺴﺐ ﺑﺎزده ﺑﺎﻻ در ﻛﻮﺗﺎه ﻣﺪت و ﺑﺎزده ﭘﺎﻳﻴﻦ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت
دوره ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت: ﺷﺎﻣﻞ دوره ﻫﺎي ﻳﻚ روز، ﻳﻚ ﻣﺎه، ﺳﻪ ﻣﺎه، ﺷﺶ ﻣﺎه، ﻧﻪ ﻣﺎه و دوازده ﻣﺎه ﭘﺲ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﻛﻪ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت، ﻃﻲ آن ﻫﺎ ﻣﻮرد ﺑﺮرﺳﻲ واﻗﻊ ﻣﻲ ﺷﻮﻧﺪ.
دوره ﻛﻮﺗﺎه ﻣﺪت: روز اﻧﺠﺎم IPO
1ـ6ـ ﻧﻬﺎد ﻳﺎ ﻣﻮﺳﺴﺎﺗﻲ ﻛﻪ ﻣﻲ ﺗﻮاﻧﻨﺪ از ﻳﺎﻓﺘﻪ ﻫﺎي اﻳﻦ ﭘﮋوﻫﺶ ﺑﻬﺮه ﮔﻴﺮﻧﺪ
ﺳﺎزﻣﺎن ﺧﺼﻮﺻﻲ ﺳﺎزي ﺗﻤﺎﻣﻲ ﺳﺎزﻣﺎن ﻫﺎي دوﻟﺘﻲ اي ﻛﻪ ﺑﻪ ﻣﻮﺟﺐ اﺻﻞ 44 ﻗﺎﻧﻮن اﺳﺎﺳﻲ ﻣﻠﺰم ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد در ﺑﻮرس
اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ.
ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ﻛﻠﻴﻪ اﻓﺮادي ﻛﻪ در آﻳﻨﺪه اﻗﺪام ﺑﻪ ﭘﮋوﻫﺶ ﻫﺎي ﺑﻴﺸﺘﺮ در اﻳﻦ زﻣﻴﻨﻪ ﺧﻮاﻫﻨﺪ ﻧﻤﻮد.
٣
1ـ7ـ اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ روش ﺷﻨﺎﺳﻲ ﭘﮋوﻫﺶ
1ـ7ـ1ـ ﺗﻌﺮﻳﻒ ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎري و وﻳﮋﮔﻲ ﻫﺎي آن
ﻛﻠﻴﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ از ﺗﺎرﻳﺦ 75 /1/1، ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر اﻗﺪام ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد ﻧﻤﻮده اﻧﺪه ﻣﺸﺮوط ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﻪ:
ﺟﺰء ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري و واﺳﻄﻪ ﮔﺮي ﻣﺎﻟﻲ ﻧﺒﺎﺷﻨﺪ؛
ﺳﺎل ﻣﺎﻟﻴﺸﺎن ﺑﻪ 12/29 ﺧﺘﻢ ﮔﺮدد؛
ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﺷﺮاﻳﻂ ﻓﻮق، اﻋﻀﺎي ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎري، 103 ﺷﺮﻛﺖ از ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﭘﺬﻳﺮﻓﺘﻪ ﺷﺪه در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار
ﺗﻬﺮان را در ﺑﺮ ﻣﻲ ﮔﻴﺮد.
1ـ7ـ2ـ روش ﻧﻤﻮﻧﻪ ﮔﻴﺮي و ﺣﺠﻢ ﺗﻘﺮﻳﺒﻲ ﻧﻤﻮﻧﻪ
ﺑﺎ اﺳﺘﻔﺎده از روش ﺳﻴﺴﺘﻤﺎﺗﻴﻚ اﺳﺘﻔﺎده ﺷﺪه در ﺗﻌﻴﻴﻦ ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎري، ﺗﻤﺎﻣﻲ اﻋﻀﺎي ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎري ﺑﻪ ﻋﻨﻮان
ﻧﻤﻮﻧﻪ ﻫﺎي ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻧﻴﺰ ﻣﺤﺴﻮب ﻣﻲ ﺷﻮﻧﺪ؛ ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﻳﮕﺮ اﻋﻀﺎي ﺟﺎﻣﻌﻪ آﻣﺎري و ﻧﻤﻮﻧﻪ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻳﻜﺴﺎن ﻫﺴﺘﻨﺪ و ﺑﻪ
اﻳﻦ ﺗﺮﺗﻴﺐ ﺣﺠﻢ آن ﺷﺎﻣﻞ 103 ﺷﺮﻛﺖ از ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﭘﺬﻳﺮﻓﺘﻪ ﺷﺪه در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻛﻪ ﻛﻠﻴﻪ
ﺷﺮاﻳﻂ ﮔﻔﺘﻪ ﺷﺪه را اﺣﺮاز ﻧﻤﻮده اﻧﺪ.
1ـ7ـ3ـ اﺑﺰار ﺳﻨﺠﺶ، ﻣﻘﻴﺎس ﻫﺎي ﺳﻨﺠﺶ (ﭘﺎﻳﺎﻳﻲ – اﻋﺘﺒﺎر)
داده ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ در اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻣﻮرد اﺳﺘﻔﺎده ﻗﺮار ﺧﻮاﻫﺪ ﮔﺮﻓﺖ از ﻣﺤﻞ ﻣﺴﺘﻨﺪات ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ (ﺑﺮرﺳﻲ اﺳﻨﺎد و ﻣﺪارك) اﻋﻢ از آﻣﺎرﻫﺎي رﺳﻤﻲ اﻧﺘﺸﺎر ﻳﺎﻓﺘﻪ ﻧﻈﻴﺮ ﺻﻮرت ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ، آﻣﺎر و اﻃﻼﻋﺎت ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، اﺳﻨﺎد و اﻃﻼﻋﺎت ﺣﺴﺎﺑﺪاري و ﮔﺰارش ﻫﺎي ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ، ﺗﻬﻴﻪ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ.
ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻧﻴﺰ ﺷﺎﻣﻞ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي واﺑﺴﺘﻪ و ﻛﻨﺘﺮل ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ؛ ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي واﺑﺴﺘﻪ »ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ« و
»اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت« و ﻣﺘﻐﻴﺮﻫﺎي ﻣﺴﺘﻘﻞ ﺑﻪ ﺗﻔﻜﻴﻚ در زﻳﺮ اراﺋﻪ ﺷﺪه اﺳﺖ.
۴
ﻋﻮاﻣﻞ ﻣﻮﺛﺮ ﺑﺮ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﻪ ﺷﺮح زﻳﺮ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ:
اﻃﻼﻋﺎت ﺣﺴﺎﺑﺪاري (ﻛﻠﻴﻪ اﻳﻦ آﻣﺎر، ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﺳﺎل ﭘﻴﺶ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ.)
o ﻧﺴﺒﺖ ﺳﻮد ﺑﻌﺪ از ﻛﺴﺮ ﻣﺎﻟﻴﺎت ﺑﻪ داراﻳﻲ ﻫﺎ
o وﺟﻪ ﻧﻘﺪ
o ﻧﺴﺒﺖ داراﻳﻲ ﻫﺎي ﺟﺎري ﺑﻪ ﺑﺪﻫﻲ ﺟﺎري
o ﻧﺴﺒﺖ ﺑﺪﻫﻲ ﻫﺎ ﺑﻪ ﻛﻞ داراﻳﻲ
o درآﻣﺪ ﻓﺮوش
ﻛﻞ داراﻳﻲ ﻫﺎ
اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ
oﺗﻌﺪاد ﺧﺮﻳﺪاران ﺳﻬﺎم در اوﻟﻴﻦ روز ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ
oﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﭘﻴﺶ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ (در ﺻﻮرت وﺟﻮد ﺳﻬﺎﻣﺪار ﻋﻤﺪه ﺑﺎ در اﺧﺘﻴﺎر داﺷﺘﻦ %51 ﻳﺎ ﺑﻴﺸﺘﺮ از ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ،
ﻣﻘﺪار 1 و در ﻏﻴﺮ اﻳﻨﺼﻮرت ﻣﻘﺪار 0 ﻣﻲ ﮔﻴﺮﻧﺪ.)
oدرﺻﺪ ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم در ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺑﻪ ﺗﻌﺪاد ﻛﻞ ﺳﻬﺎم ﭘﺲ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ (ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم را از ﺗﻘﺴﻴﻢ ﻣﻴﺰان ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ
ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮ- 1000 ارزش اﺳﻤﻲ ﻫﺮ ﺳﻬﻢ – در دوره ﻫﺎي 1روز، 1ﻣﺎه، 3ﻣﺎه، 6ﻣﺎه، 9ﻣﺎه و 12ﻣﺎه ﭘﺲ از ﻋﺮﺿﻪ، ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ ﻧﻤﻮده و ﺳﭙﺲ
ﻧﺴﺒﺖ ﻳﺎد ﺷﺪه را ﺑﻪ دﺳﺖ ﻣﻲ آورﻳﻢ.)
ﺷﺮاﻳﻂ ﺑﺎزار
oﻣﺘﻮﺳﻂ ﺑﺎزده روزاﻧﻪ ﺷﺎﺧﺺ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم (ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ 20 روز ﭘﻴﺶ از اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ)
اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ اﻧﺘﺸﺎر ﺳﻬﺎم
oﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺷﺪه ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر (ﺣﺎﺻﻞ از ﺗﻘﺴﻴﻢ ﻣﻴﺰان ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﺷﺮﻛﺖ در اوﻟﻴﻦ روز ﻋﺮﺿﻪ ﺑﺮ – 1000 ارزش
اﺳﻤﻲ ﻫﺮ ﺳﻬﻢ-)
oﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم ﻓﺮوﺧﺘﻪ ﺷﺪه در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ
۵
oﻗﻴﻤﺖ ﺑﺎزﻧﮕﺮي ﺷﺪه (درﺻﺪ): روش ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ آن ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از :
ﻣﻴﺎﻧﮕﻴﻦ ﺑﺎﻻﺗﺮﻳﻦ و ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮﻳﻦ ﻗﻴﻤﺖ در روز ﻋﺮﺿﻪ – ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺷﺪه
– 1
485140-14795500
ﻣﻴﺎﻧﮕﻴﻦ ﺑﺎﻻﺗﺮﻳﻦ و ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮﻳﻦ ﻗﻴﻤﺖ در روز ﻋﺮﺿﻪ
oﺻﻨﻌﺖ (ﻣﺠﺎزي)
ﻋﻮاﻣﻞ ﻣﻮﺛﺮ ﺑﺮ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﻧﻴﺰ ﺑﻪ ﺷﺮح زﻳﺮ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ:
ﻛﻴﻔﻴﺖ، رﻳﺴﻚ و ﺷﻬﺮت ﺷﺮﻛﺖ
ﻃﻮل ﻋﻤﺮ ﺷﺮﻛﺖ (ﺳﺎل ﺗﺎﺳﻴﺲ ﺗﺎ زﻣﺎن ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ ﺑﻮرس)
ﻣﺘﻮﺳﻂ ﺳﻮد ﻗﺒﻞ از ﻛﺴﺮ ﻣﺎﻟﻴﺎت ﺳﻪ ﺳﺎل ﻗﺒﻞ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ
اﻧﺪازه ﺷﺮﻛﺖ
ﺧﺎﻟﺺ داراﻳﻲ ﻫﺎي ﺳﺎل ﻗﺒﻞ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ
ارزش ﺑﺎزار ﺷﺮﻛﺖ (ﺣﺎﺻﻞ ﺿﺮب ﻗﻴﻤﺖ روز ﺳﻬﻢ در ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ – ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ – 1000/ ﻃﻲ دوره ﻫﺎي 1روز، 1ﻣﺎه،
3ﻣﺎه، 6ﻣﺎه، 9ﻣﺎه و 12ﻣﺎه ﭘﺲ از ﻋﺮﺿﻪ)
ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ
ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺷﺪه (ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم را از ﺗﻘﺴﻴﻢ ﻣﻴﺰان ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮ- 1000 ارزش اﺳﻤﻲ ﻫﺮ ﺳﻬﻢ – در دوره ﻫﺎي 1روز،
1ﻣﺎه، 3ﻣﺎه، 6ﻣﺎه، 9ﻣﺎه و 12ﻣﺎه ﭘﺲ از ﻋﺮﺿﻪ، ﺑﻪ دﺳﺖ ﻣﻲ آورﻳﻢ)
۶
1ـ7ـ4ـ روش ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ
ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﻪ ﻫﺪف از اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺑﺮرﺳﻲ ﭼﮕﻮﻧﮕﻲ ﺗﺎﺛﻴﺮ ﮔﺬاري ﻣﺘﻐﻴﺮ ﻫﺎي ﻣﺴﺘﻘﻞ ﺑﺮ ﻣﺘﻐﻴﺮ واﺑﺴﺘﻪ
ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ، ﻟﺬا ﻣﻨﺎﺳﺐ ﺗﺮﻳﻦ روش ﺑﺮاي ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ، اﺳﺘﻔﺎده از »رﮔﺮﺳﻴﻮن ﻫﺎي ﻳﻚ و ﭼﻨﺪ ﻣﺘﻐﻴﺮه«
ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ.در اﻳﻦ ﺗﺤﻘﻴﻖ، ﻓﺮﺿﻴﺎت زﻳﺮ را ﻣﻮرد آزﻣﻮن ﻗﺮار ﺧﻮاﻫﻨﺪ ﮔﺮﻓﺖ:
آزﻣﻮن ﻓﺮﺿﻴﻪ اول:
-218440000
ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، دﭼﺎر ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري اﺳﺖ.: H0
ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، دﭼﺎر ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻧﻴﺴﺖ.: H1
آزﻣﻮن ﻓﺮﺿﻴﻪ دوم:
ﺑﻴﻦ اﻃﻼﻋﺎت ﺣﺴﺎﺑﺪاري و اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺷﺮﻛﺖ، اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ اﻧﺘﺸﺎر ﺳﻬﺎم و ﺷﺮاﻳﻂ ﺑﺎزار ﺑﺎ: H0
ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ارﺗﺒﺎط وﺟﻮد ﻧﺪارد.
ﺑﻴﻦ اﻃﻼﻋﺎت ﺣﺴﺎﺑﺪاري و اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺷﺮﻛﺖ، اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ اﻧﺘﺸﺎر ﺳﻬﺎم و ﺷﺮاﻳﻂ ﺑﺎزار ﺑﺎ: H1
ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ارﺗﺒﺎط وﺟﻮد دارد.
.
آزﻣﻮن ﻓﺮﺿﻴﻪ ﺳﻮم:
ﺑﻴﻦ ﻛﻴﻔﻴﺖ، رﻳﺴﻚ و ﺷﻬﺮت ﺷﺮﻛﺖ، اﻧﺪازه ﺷﺮﻛﺖ و ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ ﺑﺎ اﻓﺖ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﻗﻴﻤﺖ: H0
در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ارﺗﺒﺎط وﺟﻮد ﻧﺪارد.
ﺑﻴﻦ ﻛﻴﻔﻴﺖ، رﻳﺴﻚ و ﺷﻬﺮت ﺷﺮﻛﺖ، اﻧﺪازه ﺷﺮﻛﺖ و ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ ﺑﺎ اﻓﺖ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﻗﻴﻤﺖ: H1
در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ارﺗﺒﺎط وﺟﻮد دارد.
در اداﻣﻪ، ﻓﺼﻞ دوم ﺑﻪ ﻣﺮور ادﺑﻴﺎت ﻧﻈﺮي ﭘﻴﺮاﻣﻮن ﻣﻮﺿﻮع ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻣﻲ ﭘﺮدازد، در ﻓﺼﻞ ﺳﻮم روش ﺗﺤﻘﻴﻖ اراﺋﻪ ﻣﻲ
ﮔﺮدد، ﻓﺼﻞ ﭼﻬﺎرم ﺑﻪ ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ داده ﻫﺎ و ﺑﻴﺎن ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺣﺎﺻﻞ از آن اﺧﺘﺼﺎص ﻣﻲ ﻳﺎﺑﺪ و در ﻓﺼﻞ ﭘﻨﺠﻢ ﺧﻼﺻﻪ
اي از ﺗﺤﻘﻴﻖ و ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺣﺎﺻﻞ از آن آورده ﻣﻲ ﺷﻮد.
٧
ﻓﺼﻞ دوم
ﻣﺮوري ﺑﺮ ادﺑﻴﺎت ﻧﻈﺮي
2ـ1ـ ﻣﻘﺪﻣﻪ
در اﻳﻦ ﺑﺨﺶ از ﺗﺤﻘﻴﻖ، ﺗﻌﺮﻳﻔﻲ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ، ﻓﺮاﻳﻨﺪ اﺟﺮا، اﻧﻮاع و ﻋﻠﻞ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي IPO ﺑﻪ ﻫﻤﺮاه
ﺗﻮﺿﻴﺤﻲ ﭘﻴﺮاﻣﻮن ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان ﺑﻴﺎن ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ.
2ـ2ـ ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ 1
ﻫﺮ روزه ﻣﺮدم ﺑﻪ ﺗﻌﺪاد زﻳﺎدي از وام ﮔﻴﺮﻧﺪﮔﺎن ﻣﺎﻧﻨﺪ دوﻟﺖ، ﺑﻨﮕﺎه ﻫﺎي اﻗﺘﺼﺎدي و اﻓﺮاد وام ﻣﻲ دﻫﻨﺪ.
وام ﮔﻴﺮﻧﺪﮔﺎن از ﻃﺮﻳﻖ ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﻣﺴﺘﻘﻴﻤﺎ ﺑﺎ وام دﻫﻨﺪﮔﺎن ﺗﻤﺎس ﻧﻤﻲ ﮔﻴﺮﻧﺪ ﺑﻠﻜﻪ وام دﻫﻲ و وام ﮔﻴﺮي ﺑﻪ ﻃﻮر
ﻏﻴﺮ ﻣﺴﺘﻘﻴﻢ و ﺑﻪ واﺳﻄﻪ ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ، اﻧﺠﺎم ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد ﺑﻪ اﻳﻦ ﺻﻮرت ﻛﻪ، اﻳﻦ ﺑﺎزارﻫﺎ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻋﺎﻣﻞ اﺻﻠﻲ در
ﻛﺎﻧﺎﻟﻴﺰه ﻛﺮدن ﻣﻨﺎﺑﻊ و وﺟﻮه ﻣﺎزاد از ﺑﺨﺶ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ داراي ﻣﻨﺎﺑﻊ اﺿﺎﻓﻲ ﺑﻮده و ﺗﻮان و ﻗﺪرت و ﻳﺎ ﻣﻮﻗﻌﻴﺖ ﺑﻪ
ﻛﺎرﮔﻴﺮي آن را ﻧﺪارﻧﺪ، ﺑﻪ ﺳﻤﺖ ﺑﺨﺶ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ داراي ﻛﺴﺮي ﻣﻨﺎﺑﻊ ﺑﻮده وﻟﻲ ﺗﻮان و ﻗﺪرت ﻛﺎﻓﻲ در اﻣﺮ
ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري دارﻧﺪ، ﻋﻤﻞ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ. ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﻛﻪ ﺷﺎﻣﻞ ﺑﺎزار ﭘﻮل، ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ، ﺑﺎزار ﺗﻨﺰﻳﻞ 2، ﺑﺎزار اوراق ﺑﻬﺎدار
و ﺑﺎزار ارز ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ، ﻧﻘﺶ ﻫﺎي زﻳﺮ را ﺑﺮ ﻋﻬﺪه دارﻧﺪ:
.1 ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺮاي داراﻳﻲ ﻣﺎﻟﻲ : ﻗﻴﻤﺖ داراﻳﻲ ﻣﺎﻟﻲ، از ﺗﻘﺎﺑﻞ ﻋﺮﺿﻪ و ﺗﻘﺎﺿﺎي آن داراﻳﻲ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻣﻲ ﮔﺮدد ﻛﻪ
ﺗﺤﻘﻖ اﻳﻦ اﻣﺮ ﻣﺴﺘﻠﺰم وﺟﻮد ﺷﺮاﻳﻄﻲ ﻧﻈﻴﺮ ﻛﺎرا ﺑﻮدن ﺑﺎزار و رﻗﺎﺑﺘﻲ ﺑﻮدن آن ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ؛ در اﻳﻨﺠﺎ ﻛﺎراﻳﻲ و رﻗﺎﺑﺖ،
ﻣﻜﻤﻞ ﻳﻜﺪﻳﮕﺮﻧﺪ ﻳﻌﻨﻲ ﻫﺮﭼﻪ ﺷﺮاﻳﻂ رﻗﺎﺑﺘﻲ ﺗﺮ ﺑﺎﺷﺪ، ﻛﺎراﻳﻲ اﻓﺰاﻳﺶ ﻳﺎﻓﺘﻪ و در ﻧﺘﻴﺠﻪ ﻗﻴﻤﺖ داراﻳﻲ ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ و
وﺟﻮه و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﺑﻪ واﻗﻌﻴﺖ ﻧﺰدﻳﻜﺘﺮ ﮔﺸﺘﻪ و ﺷﺮاﻳﻂ را ﺑﺮاي اﺗﺨﺎذ ﺗﺼﻤﻴﻢ ﻋﻘﻼﻧﻲ ﺑﺮاي ﻋﺮﺿﻪ ﻛﻨﻨﺪﮔﺎن و ﻣﺘﻘﺎﺿﻴﺎن
وﺟﻮه ﻓﺮاﻫﻢ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ و در ﻧﺘﻴﺠﻪ ﺗﺨﺼﻴﺺ ﺑﻬﻴﻨﻪ ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻓﺮاﻫﻢ ﻣﻲ ﺷﻮد.
.2 اراﺋﻪ اﻃﻼﻋﺎت و ﻛﺎﻫﺶ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻣﻌﺎﻣﻼت: ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺣﻠﻘﻪ ارﺗﺒﺎﻃﻲ ﻣﻴﺎن ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران و
ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﭘﺬﻳﺮان در اراﺋﻪ اﻃﻼﻋﺎت ﺻﺤﻴﺢ و ﻛﺎﻫﺶ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي اﻧﺠﺎم ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ. در ﺻﻮرﺗﻲ ﻛﻪ ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ
366903036893500
1ﺣﺴﻴﻦ ﺳﻴﺪ اﻟﻤﺎﺳﻲ، آﺷﻨﺎﻳﻲ ﺑﺎ ﺑﺎزارﻫﺎ و ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﭘﻮل و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ در اﻳﺮان و ﺟﻬﺎن، ﺟﺰوه درﺳﻲ، داﻧﺸﮕﺎه اﻟﺰﻫﺮا، :1383 ﺻﺺ .69-79
2 Discount Market
٩
ﺑﺘﻮاﻧﺪ در ﺗﻔﺴﻴﺮ و ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ اﻃﻼﻋﺎت، ﺑﻪ درﺳﺘﻲ ﻋﻤﻞ ﻧﻤﺎﻳﺪ، در آن ﺻﻮرت ﺑﺮاي ﻫﺮ دو ﮔﺮوه ﻳﺎد ﺷﺪه اﻳﻦ
اﻃﻤﻴﻨﺎن ﺣﺎﺻﻞ ﻣﻲ ﮔﺮدد ﻛﻪ ﺑﺎزده ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران و ﻧﻴﺰ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﺎﻟﻲ ﻗﺎﺑﻞ ﻗﺒﻮل ﺧﻮاﻫﺪ ﺑﻮد.
2ـ3ـ ﺑﺎزار ﭘﻮل و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ 1
ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ را ﺑﺮ اﺳﺎس ﺳﺮرﺳﻴﺪ ﺣﻖ ﻣﺎﻟﻲ، ﻣﻲ ﺗﻮان ﺑﻪ دو ﺑﺨﺶ ﺑﺎزار ﭘﻮل و ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﻃﺒﻘﻪ ﺑﻨﺪي ﻧﻤﻮد ﻛﻪ
ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﻋﻤﻠﻜﺮدﻫﺎي ﻣﺨﺼﻮص ﺑﻪ ﺧﻮد ﻧﻪ ﺗﻨﻬﺎ از ﻳﻜﺪﻳﮕﺮ ﺟﺪا ﻧﻴﺴﺘﻨﺪ، ﺑﻠﻜﻪ ﻋﻤﺪﺗﺎ ﻣﻜﻤﻞ ﻫﻢ ﻧﻴﺰ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ.
2ـ3ـ1ـ ﺑﺎزار ﭘﻮل
ﺑﺎزار ﭘﻮل ﻳﻜﻲ از اﺟﺰاء ﺑﺎزار ﻣﺎﻟﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ در آن، ﺳﺮرﺳﻴﺪ ﻣﻄﺎﻟﺒﺎت ﻛﻮﺗﺎه ﻣﺪت ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ و اوراق ﺑﻬﺎداري ﻛﻪ
در اﻳﻦ ﺑﺎزار ﻣﻮرد ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻗﺮار ﻣﻲ ﮔﻴﺮﻧﺪ، داراي ﺳﺮرﺳﻴﺪ ﻛﻤﺘﺮ از ﻳﻚ ﺳﺎل ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﺑﻪ ﻫﻤﻴﻦ دﻟﻴﻞ، اﻳﻦ ﺑﺎزار از
رﻳﺴﻚ ﻛﻤﺘﺮي ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﺑﺮﺧﻮردار اﺳﺖ.
در اﻳﻦ ﺑﺎزار، ﭘﺲ اﻧﺪاز ﻛﻨﻨﺪﮔﺎن وﺟﻮه، ﻧﻤﻲ ﺗﻮاﻧﻨﺪ ﻣﺴﺘﻘﻴﻤﺎ ﺑﻪ ﻣﺘﻘﺎﺿﻴﺎن وﺟﻮه ﻣﺮاﺟﻌﻪ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ ﻟﺬا اﻳﻦ ارﺗﺒﺎط ﺻﺮﻓﺎ
ﺗﻮﺳﻂ ﻧﻬﺎدﻫﺎ و واﺳﻄﻪ ﻫﺎي ﭘﻮﻟﻲ ﻣﻴﺴﺮ ﻣﻲ ﮔﺮدد.
ﺑﺮﺧﻲ از وﻳﮋﮔﻲ ﻫﺎي ﺑﺎزار ﭘﻮل ﻛﻪ ﻣﻌﺮوف ﺗﺮﻳﻦ آن ﻫﺎ ﺳﻴﺴﺘﻢ ﺑﺎﻧﻜﻲ اﺳﺖ، ﻋﺒﺎرت از اﻳﻦ ﻛﻪ اﺑﺰارﻫﺎي اﻳﻦ ﺑﺎزار
داراي رﻳﺴﻚ ﻛﻢ، ﻧﻘﺪﻳﻨﮕﻲ ﺑﺎﻻ، ﻧﺮخ ﺑﻬﺮه ﺑﺎﻻﺗﺮ از ﺣﺪ ﻣﻌﻤﻮل و ﺳﺮﻋﺖ ﺑﺎﻻي اﻧﺠﺎم ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﻮده و اﺑﺰارﻫﺎي
ﺷﻨﺎﺧﺘﻪ ﺷﺪه آن ﻫﺎ ﻧﻴﺰ، اوراق ﺧﺰاﻧﻪ دوﻟﺘﻲ، اوراق ﺗﺠﺎري، ﮔﻮاﻫﻲ ﻫﺎي ﺳﭙﺮده، ﮔﻮاﻫﻲ ﻫﺎي ﭘﺬﻳﺮش ﺑﺎﻧﻜﻲ، دﻻر
اروﭘﺎﻳﻲ، ﺑﺎزار ﺑﻴﻦ ﺑﺎﻧﻜﻲ، اوراق ﻗﺮﺿﻪ ﻛﻮﺗﺎه ﻣﺪت ﻣﻮﺳﺴﺎت واﺑﺴﺘﻪ ﺑﻪ دوﻟﺖ و وﺟﻮه ﺑﺎﻧﻚ ﻣﺮﻛﺰي ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ.
3669030126365000
1 ﻣﻬﺪي ﺗﻘﻮي، ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﭘﻮﻟﻲ و ﻣﺎﻟﻲ ﺑﻴﻦ اﻟﻤﻠﻠﻲ، ﭘﮋوﻫﺸﻜﺪه اﻣﻮر اﻗﺘﺼﺎدي، ﺗﻬﺮان، 1382، ﺻﺺ .18-25
١٠
2ـ3ـ2ـ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ
ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﺑﺮﺧﻼف ﺑﺎزار ﭘﻮل، ﺑﺎزاري اﺳﺖ ﻛﻪ در آن داد و ﺳﺘﺪﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت اﻧﺠﺎم ﮔﺮﻓﺘﻪ و اوراق
ﺑﻬﺎدار ﻣﻴﺎن ﻣﺪت و ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت اﻓﺮاد، ﺑﻨﮕﺎه ﻫﺎي ﺗﺠﺎري و دوﻟﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺷﺪه و ﻣﻮرد ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻗﺮار ﻣﻲ ﮔﻴﺮﻧﺪ. ﺳﺮرﺳﻴﺪ
ﻣﻄﺎﻟﺒﺎت در اﻳﻦ ﺑﺎزار ﻣﻌﻤﻮﻻ ﺑﻴﺸﺘﺮ از ﻳﻚ ﺳﺎل ﺑﻮده و ﻣﻨﺒﻊ اﺻﻠﻲ ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﺎﻟﻲ ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﻣﺤﺴﻮب ﻣﻲ ﺷﻮد.
ﻳﻚ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﻛﺎراﻣﺪ ﺧﺼﻮﺻﻴﺎت زﻳﺮ را دارا ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ:
اﺟﺎزه اﻧﺘﻘﺎل ﺛﺮوت در زﻣﺎن ﻫﺎي ﻣﺨﺘﻠﻒ ﻣﻴﺎن اﻓﺮاد ﻣﺨﺘﻠﻒ اﻋﻢ از ﺣﻘﻴﻘﻲ و ﺣﻘﻮﻗﻲ ﺑﺎ ﺳﻬﻮﻟﺖ و ﻧﻴﺰ ﺑﺎ ﺣﺪاﻗﻞ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻣﺒﺎدﻻﺗﻲ اﻧﺠﺎم ﭘﺬﻳﺮد.
ارزش داراﻳﻲ ﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ اي و ﺑﺎزده ﻫﺎي ﺣﺎﺻﻠﻪ، اﻧﺤﺮاف ﻧﺪاﺷﺘﻪ ﺑﺎﺷﻨﺪ زﻳﺮا اﻧﺤﺮاف ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎ ﻳﺎ ﺑﺎزده، ﻣﻮﺟﺐ ﺗﻐﻴﻴﺮ ﺗﺮﻛﻴﺐ داراﻳﻲ ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﺷﺪه و ﺑﻪ دﻟﻴﻞ ﺗﺨﺼﻴﺺ ﻧﺎﻣﻄﻠﻮب ﻣﻨﺎﺑﻊ، از ارزش ﻳﻚ ﺑﺎزار ﻛﺎراﻣﺪ ﻣﻲ ﻛﺎﻫﺪ.
ﻋﻤﺪه ﺗﺮﻳﻦ اﺑﺰارﻫﺎي ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﺳﻬﺎم و اوراق ﻗﺮﺿﻪ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ. ﺳﻬﻢ ﺳﻨﺪ ﻗﺎﺑﻞ ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ اي اﺳﺖ ﻛﻪ ﻣﺒﻴﻦ
ﻣﺸﺎرﻛﺖ، ﺗﻌﻬﺪات و ﻣﻨﺎﻓﻊ ﺻﺎﺣﺐ آن در ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ اﺳﺖ.و از ﻧﻈﺮ ﻣﻨﺎﻓﻊ و ﺣﻘﻮق ﻣﺘﻌﻠﻘﻪ ﺑﻪ ﻫﺮ ﺳﻬﻢ، ﺑﻪ دو ﻧﻮع
ﺳﻬﺎم ﻋﺎدي و ﻣﻤﺘﺎز ﺗﻘﺴﻴﻢ ﻣﻲ ﺷﻮد؛ ﺳﻬﺎم ﻋﺎدي، ﻳﻜﻲ از ﻣﺘﺪاول ﺗﺮﻳﻦ ﻧﻮع ﺳﻬﺎم اﺳﺖ ﻛﻪ دارﻧﺪﮔﺎن آن ﺑﺴﺘﻪ ﺑﻪ
ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎﻣﺸﺎن از ﺣﻘﻮق و اﻣﺘﻴﺎزات واﺣﺪي ﺑﺮﺧﻮردارﻧﺪ.وﻟﻲ ﺳﻬﺎم ﻣﻤﺘﺎز ﺳﻬﺎﻣﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ ﻣﻘﺪار ﺳﻮد آن از ﭘﻴﺶ
ﺗﻌﻴﻴﻦ ﺷﺪه اﺳﺖ و ﺻﺎﺣﺒﺎن آن ﻫﺎ در ﻫﻨﮕﺎم درﻳﺎﻓﺖ ﺳﻮد، ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺻﺎﺣﺒﺎن ﺳﻬﺎم ﻋﺎدي در اوﻟﻮﻳﺖ ﻗﺮار دارﻧﺪ.
2ـ4ـ ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ و ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ
ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ را ﺑﺮ اﺳﺎس ﻣﺮاﺣﻞ اﻧﺘﺸﺎر اﺑﺰار ﺑﺪﻫﻲ ﺑﻪ دو دﺳﺘﻪ ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ و ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ ﺗﻘﺴﻴﻢ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ.
2ـ4ـ1ـ ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ
ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ، ﺑﺎزاري اﺳﺖ ﻛﻪ در آن اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر ﺻﺎدر ﺷﺪه و از ﻃﺮﻳﻖ ﻓﺮوش آن، ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﺎﻟﻲ
ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت ﺻﻮرت ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد.ﺑﻪ ﻋﻴﺎرت دﻳﮕﺮ اوراق ﺑﻬﺎدار ﻣﻨﺘﺸﺮه در اوﻟﻴﻦ ﻣﺮﺣﻠﻪ ﻓﻘﻂ در ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ ﻗﺎﺑﻞ ﻓﺮوش ﺑﻮده
و ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﻌﺪي ﺑﺮ روي اوراق ﻓﻮق در ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ اﻧﺠﺎم ﻣﻲ ﮔﻴﺮد. اﻧﺘﺸﺎر اوراق ﺟﺪﻳﺪ ﻣﺎﻟﻲ در ﺑﺎزار اوﻟﻴﻪ ﻣﻌﻤﻮﻻ
١١
از ﻃﺮﻳﻖ ﺑﺎﻧﻚ ﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري (ﻣﻮﺳﺴﺎت ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﺎﻟﻲ) ﻛﻪ ﻧﻘﺶ واﺳﻄﻪ ﻣﻴﺎن ﻣﺘﻘﺎﺿﻴﺎن و ﻋﺮﺿﻪ ﻛﻨﻨﺪﮔﺎن ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ
را اﻳﻔﺎ ﻣﻲ ﻛﻨﻨﺪ، اﻧﺠﺎم ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد.
2ـ4ـ2ـ ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ
ﺑﺎزار ﺛﺎﻧﻮﻳﻪ، ﺑﺎزاري اﺳﺖ ﻛﻪ در آن اوراق ﺑﻬﺎدار ﺳﺎﺑﻘﺎ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺷﺪه، ﻣﻮرد ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻗﺮار ﻣﻲ ﮔﻴﺮد. اﻳﻦ ﺑﺎزار، ﻧﻘﻄﻪ
اﻃﻤﻴﻨﺎن ﻣﺸﺎرﻛﺖ ﻛﻨﻨﺪﮔﺎن و ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻛﻨﻨﺪﮔﺎن اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﻮده و ﺑﻪ آﻧﺎن اﻣﻴﺪ ﻣﻲ دﻫﺪ ﻛﻪ ﻣﺸﻜﻠﻲ از ﻧﻈﺮ ﺗﺒﺪﻳﻞ ﺑﻪ
ﻧﻘﺪ ﻛﺮدن داراﻳﻲ ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﺧﻮد ﻧﺨﻮاﻫﻨﺪ داﺷﺖ. در ﺑﺎزار ﻣﺬﻛﻮر، ﻗﻴﻤﺖ اوراق ﺑﻬﺎدار از ﺗﻼﻗﻲ ﻋﺮﺿﻪ و ﺗﻘﺎﺿﺎ ﻧﻌﻴﻴﻦ
ﻣﻲ ﺷﻮد ﻛﻪ ﺧﻮد ﺷﺎﻣﻞ دو ﺑﺎزار ﻣﺠﺰا و در ﻋﻴﻦ ﺣﺎل ﻣﻜﻤﻞ ﺑﺎ ﻧﺎم ﻫﺎي ﺑﺎزار ﻣﺘﺸﻜﻞ ﺑﻮرس و ﺑﺎزار ﺧﺎرج از ﺑﻮرس
ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ.
2ـ5ـ ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺘﺸﻜﻞ و ﻏﻴﺮ ﻣﺘﺸﻜﻞ
2ـ5ـ1ـ ﺑﺎزار ﻣﺘﺸﻜﻞ (ﺳﺎزﻣﺎن ﻳﺎﻓﺘﻪ) ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار
ﺑﻮرس ﺑﻪ ﻳﻚ ﺑﺎزار رﺳﻤﻲ و داﺋﻤﻲ اﻃﻼق ﻣﻲ ﺷﻮد ﻛﻪ در آن ﺧﺮﻳﺪ و ﻓﺮوش اﻧﻮاع ﻛﺎﻻﻫﺎ و ﻳﺎ اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﺤﺖ
ﺿﻮاﺑﻂ و ﻗﻮاﻧﻴﻦ ﺧﺎص ﺻﻮرت ﻣﻲ ﮔﻴﺮد.
ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار، ﺑﻪ ﻣﻜﺎن ﻣﺸﺨﺼﻲ ﮔﻔﺘﻪ ﻣﻲ ﺷﻮد ﻛﻪ در آن ﻛﻠﻴﻪ ﺳﻔﺎرﺷﺎت ﺧﺮﻳﺪ و ﻓﺮوش اوراق ﺑﻬﺎدار
ﻣﺘﻤﺮﻛﺰ ﺑﻮده و ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻔﺎرﺷﺎت ﺗﻮﺳﻂ ﻧﻴﺮوﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ و ﺗﻘﺎﺿﺎ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻣﻲ ﺷﻮد و ﺑﻪ دﻟﻴﻞ اﺳﺘﻘﺮار آن در ﻳﻚ ﻣﻜﺎن
ﻣﺸﺨﺺ، اﻧﺠﺎم ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺳﺮﻳﻊ ﺗﺮ و ﻋﺎدﻻﻧﻪ ﺗﺮ اﻧﺠﺎم ﺧﻮاﻫﺪ ﭘﺬﻳﺮﻓﺖ.
2ـ5ـ2ـ ﺑﺎزار ﻏﻴﺮﻣﺘﺸﻜﻞ (ﺧﺎرج از ﺑﻮرس (1
اﻳﻦ ﺑﺎزار ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻣﻜﻤﻞ ﺑﻮرس اﺻﻠﻲ اﺳﺖ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻣﻌﻨﺎ ﻛﻪ اوراق ﺑﻬﺎدار ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ در ﺑﻮرس اﺻﻠﻲ
ﭘﺬﻳﺮﻓﺘﻪ ﻧﺸﺪه اﻧﺪ، در اﻳﻦ ﺑﺎزار ﻣﻮرد ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ واﻗﻊ ﻣﻲ ﺷﻮد.از ﺟﻤﻠﻪ ﻧﻬﺎدﻫﺎي ﻓﻌﺎل در اﻳﻦ ﺑﺎزارﻫﺎ، واﺳﻄﻪ ﻫﺎ ﻳﺎ دﻻل ﻫﺎ
366903047053500
1 Over The Counter
١٢
ﻫﺴﺘﻨﺪ ﻛﻪ ﭘﻴﺸﻨﻬﺎدﻫﺎي ﺧﺮﻳﺪ و ﻓﺮوش را در ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎي ﻣﺸﺨﺺ اﻋﻼم ﻧﻤﻮده و ﺣﺘﻲ ﺑﻪ ﺣﺴﺎب ﺧﻮد ﻧﻴﺰ اﻗﺪام ﺑﻪ
اﻧﺠﺎم ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ و ﺑﺎ اﻳﻦ ﻛﺎر ﺷﻜﺎف زﻣﺎﻧﻲ ﻣﻴﺎن ﻋﺮﺿﻪ و ﺗﻘﺎﺿﺎ را ﭘﻮﺷﺶ ﻣﻲ دﻫﻨﺪ.
ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ در اﻳﻦ ﺑﺎزارﻫﺎ از ﻃﺮﻳﻖ ﻣﺬاﻛﺮه و ﭼﺎﻧﻪ زﻧﻲ و ﺑﻪ دﻧﺒﺎل آن ﺗﻮاﻓﻖ ﻣﻴﺎن ﺧﺮﻳﺪار و ﻓﺮوﺷﻨﺪه اﻧﺠﺎم
ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد در ﺻﻮرﺗﻲ ﻛﻪ در ﺑﻮرس اﺻﻠﻲ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ و اﻧﺠﺎم ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﺑﻪ ﺻﻮرت ﺣﺮاج ﺻﻮرت ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد.
2ـ6ـ ﻧﻘﺶ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار در ﻛﺸﻮر 1
ﺑﻮرس ﻣﺤﻠﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ در آن ﻣﻴﺎن ﭘﺲ اﻧﺪازﻫﺎي ﻣﺮدم از ﻳﻚ ﻃﺮف و اﻣﻜﺎﻧﺎت ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري در ﺟﺎﻣﻌﻪ از ﻃﺮف
دﻳﮕﺮ، ﭘﻞ زده و آن ﻫﺎ را ﺑﻪ ﻳﻜﺪﻳﮕﺮ ﭘﻴﻮﻧﺪ ﻣﻲ دﻫﺪ؛ ﻋﻼوه ﺑﺮ اﻳﻦ، ﺑﻮرس ﺑﻪ ﻋﻨﻮان دﻣﺎﺳﻨﺞ اﻗﺘﺼﺎدي ﻛﺸﻮر، اﻫﺪاﻓﻲ
از ﻗﺒﻴﻞ »ﺣﻔﻆ ﻳﻚ ﺑﺎزار ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﻗﺎﺑﻞ اﻃﻤﻴﻨﺎن از ﻃﺮﻳﻖ ﺑﻪ اﺟﺮا در آوردن ﻣﻘﺮرات ﻣﺮﺑﻮﻃﻪ، ﻛﻤﻚ ﺑﻪ ﮔﺴﺘﺮش و ﺗﻮﺳﻌﻪ
ﻓﺮﻫﻨﮓ ﺳﻬﺎم داري و اﻳﺠﺎد زﻣﻴﻨﻪ ﻫﺎي ﻻزم ﺟﻬﺖ ﻣﺸﺎرﻛﺖ ﻋﻤﻮم ﻣﺮدم در ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﻫﺎي اﻗﺘﺼﺎدي و ﻋﻤﺮاﻧﻲ، ﻛﻤﻚ
ﺑﻪ ﺣﻔﻆ ﺗﻌﺎدل اﻗﺘﺼﺎدي ﻛﺸﻮر و ﺣﻤﺎﻳﺖ از ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﺟﺰء و اﻣﺮ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري در ﻛﺸﻮر و ﺗﻮﺳﻌﻪ آن« را
دﻧﺒﺎل ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ.
ﺑﻪ ﻃﻮر ﺧﻼﺻﻪ، ﺑﺮﺧﻲ ﻣﺰاﻳﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﭘﺬﻳﺮش ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ در ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار، ﺑﺮاي ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ و اﻗﺘﺼﺎد
ﻛﺸﻮر در ﺑﺮ دارد، ﺑﻪ ﻗﺮار زﻳﺮ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ:
o ﺑﺎ ﭘﺬﻳﺮش ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ در ﺑﻮرس، ﻣﺸﺎرﻛﺖ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﻣﺮدم در ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﻫﺎي ﺗﻮﻟﻴﺪي، ﺗﺤﻘﻖ ﻳﺎﻓﺘﻪ و ﺑﺎ
ﮔﺴﺘﺮش ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﻣﺰﺑﻮر، ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ از ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺟﺪا ﺷﺪه و ﺣﺎﻛﻤﻴﺖ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ از ﺑﻴﻦ ﻣﻲ رود.
o در زﻣﺎن ﭘﺬﻳﺮش ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﺗﻮﺳﻂ ﻫﻴﺎت ﻋﺎﻟﻲ ﭘﺬﻳﺮش، رﺳﻴﺪﮔﻲ ﻫﺎي ﻻزم ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر ﺣﺼﻮل اﻃﻤﻴﻨﺎن
از ﺗﺪاوم ﺗﻮﻟﻴﺪ و اﺳﺘﺤﻜﺎم ﻣﺎﻟﻲ، اﻋﺘﺒﺎري و ﺗﺠﺎري ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ ﻋﻤﻞ آﻣﺪه و ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﺑﺮاي ﭘﺬﻳﺮش ﺳﻬﺎﻣﺸﺎن در
ﺑﻮرس ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﺎﻟﻲ ﺧﻮد را اﺻﻼح ﻣﻲ ﻛﻨﻨﺪ، ﻟﺬا ﺧﺮﻳﺪاران ﺳﻬﺎم ﻣﻲ ﺗﻮاﻧﻨﺪ ﺑﺎ اﻃﻤﻴﻨﺎن ﻛﺎﻓﻲ، ﻣﺒﺎدرت ﺑﻪ ﺧﺮﻳﺪ ﺳﻬﺎم
اﻳﻦ ﻗﺒﻴﻞ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ از ﻃﺮﻳﻖ ﺑﻮرس، ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ.
366903018351500
1 ﻣﺠﻤﻮﻋﻪ ﻣﻘﺎﻻت و ﮔﺰارﺷﺎت، ﺟﻠﺪ اول، اداره ﻣﻄﺎﻟﻌﺎت و ﺑﺮرﺳﻲ ﻫﺎي ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺗﻬﺮان، 1372، ص.43
١٣
o ﺑﺎ ﻧﻈﺎرت و ﻛﻨﺘﺮﻟﻲ ﻛﻪ ﺑﻮرس ﺑﻪ ﻃﻮر ﻣﺴﺘﻘﻴﻢ ﻳﺎ ﻏﻴﺮﻣﺴﺘﻘﻴﻢ از ﻃﺮﻳﻖ ﻣﻮﺳﺴﺎت ﺣﺴﺎﺑﺮﺳﻲ ﻣﻌﺘﻤﺪ ﺑﻮرس ﺑﺮ
ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ دارد، از ﺣﺴﺎب ﺳﺎزي ﻫﺎ و ﺗﻀﻴﻴﻊ ﺣﻘﻮق ﺳﻬﺎﻣﺪاران ﺟﺰء ﺟﻠﻮﮔﻴﺮي ﻣﻲ ﺷﻮد.
o ﺑﺎ ﭘﺬﻳﺮش ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ در ﺑﻮرس، رﻗﺎﺑﺖ در ﺑﻬﺮه وري آن ﻫﺎ اﻳﺠﺎد و ﻛﺎراﻳﻲ ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ اﻓﺰاﻳﺶ ﻣﻲ ﻳﺎﺑﺪ
زﻳﺮا ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎي ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ در ﺑﻮرس ارﺗﺒﺎط ﻣﺴﺘﻘﻴﻢ ﺑﺎ ﻋﻤﻠﻜﺮد و ﺑﺎزده ﺳﻬﺎم آن ﻫﺎ دارد و ﻫﻤﻴﻦ اﻣﺮ ﻣﻮﺟﺒﺎت
ﺑﻬﺒﻮد ﻛﻤﻲ و ﻛﻴﻔﻲ ﺗﻮﻟﻴﺪات را ﻓﺮاﻫﻢ ﻣﻲ آورد.
o ﺑﺎ ﺳﻬﺎﻣﺪار ﺷﺪن ﻛﺎرﮔﺮان در واﺣﺪﻫﺎي ﺗﻮﻟﻴﺪي از ﻃﺮﻳﻖ ﺣﻔﻆ و ﺣﺮاﺳﺖ داراﻳﻲ ﻫﺎي واﺣﺪﻫﺎي ﻣﺰﺑﻮر و
اﻓﺰاﻳﺶ ﺗﻮﻟﻴﺪات آن ﻫﺎ، ﺑﺎزده ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري اﻓﺰاﻳﺶ ﻣﻲ ﻳﺎﺑﺪ و ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﻪ ﻧﻘﻞ و اﻧﺘﻘﺎل ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي
ﭘﺬﻳﺮﻓﺘﻪ ﺷﺪه ﺑﺎ ﺳﻬﻮﻟﺖ اﻧﺠﺎم ﻣﻲ ﮔﻴﺮد و اﻳﻦ ﺳﻬﺎم داراي ﻧﻘﺪﻳﻨﮕﻲ ﺑﺎﻟﻘﻮه ﺑﻮده و ﻗﻴﻤﺖ واﻗﻌﻲ آن ﻫﺎ در ﺑﻮرس ﺗﻌﻴﻴﻦ
ﻣﻲ ﮔﺮدد ﻟﺬا ﺳﻬﺎﻣﺪاران ﺟﺰء ﺑﺎ رﻏﺒﺖ زﻳﺎدي ﭘﺲ اﻧﺪازﻫﺎي ﺧﻮد را ﺑﻪ ﺧﺮﻳﺪ اﻳﻦ ﻗﺒﻴﻞ ﺳﻬﺎم اﺧﺘﺼﺎص ﻣﻲ دﻫﻨﺪ ﻛﻪ
ﺑﺎﻋﺚ روﻧﻖ ﺑﻮرس و در ﻧﺘﻴﺠﻪ رﺷﺪ و روﻧﻖ اﻗﺘﺼﺎدي ﻣﻲ ﮔﺮدد.
o ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﭘﺬﻳﺮﻓﺘﻪ ﺷﺪه در ﺑﻮرس ﺑﻪ ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻣﺎﻟﻲ ارزان ﻗﻴﻤﺖ دﺳﺘﺮﺳﻲ ﭘﻴﺪا ﻣﻲ ﻛﻨﻨﺪ و ﻣﻲ ﺗﻮاﻧﻨﺪ ﺑﻪ ﺟﺎي
اﺧﺬ وام از ﺳﻴﺴﺘﻢ ﺑﺎﻧﻜﻲ ﺑﺎ ﻧﺮخ ﻫﺎي ﺑﺎﻻ، ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻣﺎﻟﻲ ﻣﻮرد ﻧﻴﺎز ﺧﻮد را ﺑﺎ اﻓﺰاﻳﺶ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ و ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم ﻧﺎﺷﻲ از آن
ﺑﻪ ﻣﺮدم و از ﻃﺮﻳﻖ ﺑﻮرس، ﺗﺤﺼﻴﻞ ﻛﻨﻨﺪ.
o ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﭘﺬﻳﺮﻓﺘﻪ ﺷﺪه در ﺑﻮرس از ﻣﻌﺎﻓﻴﺖ ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻴﺎﺗﻲ ﻣﻘﺮر در ﻣﺎده 143 ﻗﺎﻧﻮن ﻣﺎﻟﻴﺎت ﻫﺎي ﻣﺴﺘﻘﻴﻢ
ﺑﺮﺧﻮردارﻧﺪ و ﺑﻪ ﻋﻠﺖ وﺟﻮد ﺗﻘﺎﺿﺎي ﻫﻤﻴﺸﮕﻲ در ﺑﺎزار، ﻣﻲﺗﻮاﻧﻨﺪ ﺳﻬﺎم ﺟﺪﻳﺪ ﻧﻴﺰ، ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻛﻨﻨﺪ.
o ﻓﻌﺎﻟﻴﺖﻫﺎﻳﻲ ﻧﻈﻴﺮ ﺟﺬب و ادﻏﺎم ﻧﻴﺰ، از ﻃﺮﻳﻖ ﻓﺮآﻳﻨﺪ ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﺳﺎدﮔﻲ اﻣﻜﺎن ﭘﺬﻳﺮ اﺳﺖ.
اﺳﺎﺳﺎ ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﺑﻮرس ﺑﻪ ﺷﺪت ﺗﺤﺖ ﺗﺎﺛﻴﺮ ﻋﻮاﻣﻞ و اﺗﻔﺎﻗﺎﺗﻲ ﻗﺮار ﻣﻲ ﮔﻴﺮد ﻛﻪ در ﻣﺤﻴﻂ ﺧﺎرج از آن ﺑﻪ وﻗﻮع
ﻣﻲ ﭘﻴﻮﻧﺪد و ﻛﺎﻣﻼ در ﺑﺮاﺑﺮ ﺷﺮاﻳﻂ اﻗﺘﺼﺎدي-اﺟﺘﻤﺎﻋﻲ ﺣﺴﺎس ﺑﻮده و ﻣﺘﺎﺛﺮ از ﺗﺼﻤﻴﻤﺎت و ﺳﻴﺎﺳﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ
ﻛﻪ ﺗﻮﺳﻂ ﻣﺴﺌﻮﻟﻴﻦ ﻛﺸﻮر اﺗﺨﺎذ ﻣﻲ ﮔﺮدد و وﺳﻌﺖ و داﻣﻨﻪ ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ آن دﻗﻴﻘﺎ ﺑﻪ ﭼﻬﺎرﭼﻮب ﺳﻴﺎﺳﺖ ﻫﺎي ﺗﻮﺳﻌﻪ
۴١
اﻗﺘﺼﺎدي و ﻣﺎﻟﻲ ﻛﺸﻮر ﺑﺴﺘﮕﻲ دارد؛ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻧﻤﻮﻧﻪ، ﺑﺮﺧﻲ ﻋﻮاﻣﻠﻲ ﻛﻪ ﺑﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري ﺳﻬﺎم ﺗﺎﺛﻴﺮﮔﺬار ﻫﺴﺘﻨﺪ، ﺑﻪ
ﻗﺮار زﻳﺮ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ :1
ﻣﻴﺰان ﻋﻜﺲ اﻟﻌﻤﻞ ﺑﺎزار ﻳﺎ اﺷﺘﻴﺎق ﻣﺮدم ﺑﻪ ﺧﺮﻳﺪ ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي دوﻟﺘﻲ ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ وﺿﻌﻴﺖ روﻧﻖ و رﻛﻮد ﺑﺎزار ﺳﻬﺎم (در ﺑﺎزار رو ﺑﻪ روﻧﻖ، ﺗﻤﺎﻣﻲ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﺧﻮش ﺑﻴﻨﻨﺪ و ﻓﺮوش ﺑﺎ ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎي ﺑﺎﻻ ﻧﻴﺰ اﻣﻜﺎن ﭘﺬﻳﺮ ﺧﻮاﻫﺪ ﺑﻮد).
درﺟﻪ ﺗﻜﺎﻣﻞ ﺑﻮرس؛ ﻫﺮﭼﻪ اﻳﻦ ﻣﻴﺰان ﻛﻤﺘﺮ ﺑﺎﺷﺪ، ﻗﻴﻤﺖ ﻧﻴﺰ ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮ ارزﻳﺎﺑﻲ ﻣﻲ ﺷﻮد.
ﺳﺎﺑﻘﻪ ﺳﻮدآوري ﺷﺮﻛﺖ در ﺳﺎل ﻫﺎي ﮔﺬﺷﺘﻪ
ﻣﺤﺪود ﻛﺮدن ﺧﺮﻳﺪاران ﺑﺎﻟﻘﻮه در ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري ﺳﻬﺎم (در ﺻﻮرت ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﻛﺎرﻛﻨﺎن آن واﺣﺪ، ﻣﻲ ﺑﺎﻳﺴﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎ را ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻧﻤﻮد.)
وﺿﻊ ﻣﻘﺮرات در ﻣﻮرد ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻧﺮخ ﻓﺮوش ﻣﺤﺼﻮﻻت و ﺧﺪﻣﺎت
ﺛﺒﺎت اﻗﺘﺼﺎدي، اﺟﺘﻤﺎﻋﻲ و ﺳﻴﺎﺳﻲ ﻛﺸﻮر (ﻫﺮﭼﻪ ﺛﺒﺎت ﻛﻤﺘﺮ، رﻳﺴﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري ﺑﺎﻻﺗﺮ ﻣﻲ رود در ﻧﺘﻴﺠﻪ ﺑﺎﻳﺪ ﻗﻴﻤﺖ ﺧﺮﻳﺪ ﺳﻬﺎم را ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮ ﺑﺮآورد ﻧﻤﻮد.)
ﻧﻬﺎﻳﺘﺎ اﻳﻦ ﻛﻪ، ﺗﺠﺮﺑﻪ ﺳﺎﻳﺮ ﻛﺸﻮرﻫﺎ ﻧﺸﺎن ﻣﻲ دﻫﺪ ﻛﻪ ﻋﺪم ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري ﺻﺤﻴﺢ ﺳﻬﺎم ﻣﻲ ﺗﻮاﻧﺪ ﻣﻮﺟﺐ ﺷﻜﺴﺖ
ﺑﺮﻧﺎﻣﻪ ﺧﺼﻮﺻﻲ ﺳﺎزي ﺷﻮد؛ ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﮔﺰاف اﻳﻦ ﺷﻜﺴﺖ، ﺑﻬﺘﺮ اﺳﺖ ﻛﻪ دوﻟﺖ ﻫﺎ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم را ﻛﻤﻲ
ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮ ﻗﺮار دﻫﻨﺪ زﻳﺮا زﻳﺎن ﻧﺎﺷﻲ از ﮔﺮان ﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم، ﺑﺴﻴﺎر زﻳﺎدﺗﺮ از زﻳﺎن ﻧﺎﺷﻲ از ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم اﺳﺖ.
3669030175831500
1 اﻳﺮج ﻗﺪﻳﺮي، ﺑﺮرﺳﻲ ﻋﻠﻞ ﺗﻐﻴﻴﺮات ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم در ﺑﻮرس و ارﺗﺒﺎط آن ﺑﺎ ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري اوﻟﻴﻪ و ﺗﺎﺛﻴﺮ آن ﺑﺮ ﺗﺼﻤﻴﻢ ﮔﻴﺮي ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ،
ﭘﺎﻳﺎن ﻧﺎﻣﻪ ﻛﺎرﺷﻨﺎﺳﻲ ارﺷﺪ، داﻧﺸﮕﺎه آزاد،.1374
۵١
2ـ7ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ 1
اﺻﻄﻼح ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﻛﻪ رواج آن ﺑﻪ ﺑﺎزارﻫﺎي ﭘﺮروﻧﻖ 1990 ﺑﺮﻣﻲﮔﺮدد، ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از اﻳﻦ ﻛﻪ ﻳﻚ
ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر در ﻃﻮل دوران ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﺧﻮد اﻗﺪام ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﻋﻤﻮم ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ (ﺟﺎﻧﮕﻮﻳﺴﺖ و
ﻫﻤﻜﺎران 2، .(2000
ﻧﻜﺘﻪ ﻗﺎﺑﻞ ﺗﻮﺟﻪ آن اﺳﺖ ﻛﻪ ﺷﺮﻛﺖﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر در ﺑﻮرس ﻋﺮﺿﻪ ﻣﻲﺷﻮﻧﺪ ﺗﺎزه ﺗﺎﺳﻴﺲ ﻧﺒﻮده و ﻏﺎﻟﺒﺎً
ﺣﺪاﻗﻞ داراي 3 ﺳﺎل ﺳﺎﺑﻘﻪ ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﻣﻲﺑﺎﺷﻨﺪ (زارﻋﻲ، (1383؛ ﻟﺬا در اﻳﻦ اﺻﻄﻼح، ﻛﻠﻤﻪ اوﻟﻴﻪ، ﺑﻪ ﻣﻌﻨﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم
ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر ﺑﻪ ﺳﻬﺎﻣﺪاران ﺑﻴﺮوﻧﻲ از ﻃﺮﻳﻖ ﺑﻮرس، در زﻣﺎﻧﻲ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻣﺰﺑﻮر، در ﭘﺮوﺳﻪاي از
ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﺧﻮد درﻳﺎﻓﺘﻪ اﺳﺖ ﻛﻪ ﭘﺬﻳﺮش در ﺑﻮرس، ﻛﻤﻚ ﺷﺎﻳﺎﻧﻲ ﺑﻪ ﺟﺬب ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ – ﭼﻪ از ﻃﺮﻳﻖ ﺳﻬﺎﻣﺪاران و ﭼﻪ از
ﻃﺮﻳﻖ اﺳﺘﻘﺮاض-، ﻛﺎﻫﺶ ﻫﺰﻳﻨﻪﻫﺎي ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﺎﻟﻲ و ﺣﺘﻲ ﻛﺎﻫﺶ ﻣﺎﻟﻴﺎت ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ.
ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎﻣﻲ ﻛﻪ ﻃﻲ ﻳﻚ ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ وارد ﺑﺎزار ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻣﻲ ﺷﻮد ﺑﻪ ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﭘﻴﺶ از IPO
ﺑﺴﺘﮕﻲ دارد ﺑﻪ ﮔﻮﻧﻪ اي ﻛﻪ اﮔﺮ ﻗﺒﻞ از اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ، ﺗﻤﺮﻛﺰ ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺳﻬﺎم وﺟﻮد داﺷﺘﻪ ﺑﺎﺷﺪ و ﺳﻬﺎﻣﺪاران
ﻗﺒﻠﻲ اﺣﺴﺎس ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ واﺳﻄﻪ IPO، ﻗﺪرت ﻛﻨﺘﺮل ﺧﻮد در اﻣﻮر ﺷﺮﻛﺖ را از دﺳﺖ ﺧﻮاﻫﻨﺪ داد، ﺳﻬﺎم ﻛﻤﺘﺮي
ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ و ﺑﻪ ﮔﻮﻧﻪ اي ﻧﻴﺰ ﺗﻮزﻳﻊ ﻣﻲ ﮔﺮدد ﻛﻪ ﺳﻬﺎﻣﺪاران ﺑﺰرگ دﻳﮕﺮي ﺑﻪ وﺟﻮد ﻧﻴﺎﻳﻨﺪ (ﻋﻠﻮي،ﻛﻴﻦ ﻓﺎم و
ﻣﻲ ﻓﺎم .(3
در ﻣﻘﺎﺑﻞ اﻳﻦ ﻣﻨﺎﻓﻊ، ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم و ورود ﺑﻪ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار، داراي ﻣﺨﺎرج و ﻣﺤﺪودﻳﺖﻫﺎﻳﻲ
ﻧﻴﺰ ﻣﻲﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ از ﻣﻬﻢﺗﺮﻳﻦ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎ، ﻣﻲﺗﻮان ﺑﻪ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﺗﻬﻴﻪ اﻃﻼﻋﺎت ﻃﺒﻖ ﻗﻮاﻧﻴﻦ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار، ﻫﺰﻳﻨﻪ
ﺣﺴﺎﺑﺮﺳﻲ ﺑﻨﮕﺎه و اراﻳﻪ ﺻﻮرتﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﺣﺴﺎﺑﺮﺳﻲ ﺷﺪه، ﻫﺰﻳﻨﻪﻫﺎي ﭘﺬﻳﺮهﻧﻮﻳﺴﻲ و ﺻﺪور ﺳﻬﺎم و ﻧﻴﺰ ﺑﺮﺧﻲ
ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻛﻴﻔﻲ ﻧﻈﻴﺮ ﻣﺪت زﻣﺎﻧﻲ ﻛﻪ ﻣﺪﻳﺮان ارﺷﺪ ﺑﻨﮕﺎه ﻫﺎ ﺑﺮاي اﻧﺠﺎم اﻣﻮر ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ IPO ﺻﺮف ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ،
اﺷﺎره ﻧﻤﻮد ﻛﻪ اﻟﺒﺘﻪ ﻣﻘﺪار اﻳﻦ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎ ﺑﺴﺘﻪ ﺑﻪ ﺣﺠﻢ ﻋﺮﺿﻪ و ﺗﻮان ﺑﺎزارﺳﺎزي ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﻣﺘﻔﺎوت اﺳﺖ (دﺳﺘﮕﻴﺮ و
366903034607500
Initial Public Offering (IPO) ١ Ljungqvist et al ٢ 3 Alavi , Kien Pham & My Pham
۶١
ﻋﻠﻴﺨﺎﻧﻲ ﺑﻮاﻧﻲ، .(1385 ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻣﺴﺘﻘﻴﻢ ﻋﺮﺿﻪ ﺷﺎﻣﻞ ﻣﺨﺎرج ﻣﺴﺘﻘﻴﻢ ﺑﻪ اﺿﺎﻓﻪ ﺣﺎﺷﻴﻪ ﺳﻮد ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ
ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺪون ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﻣﻴﺰان ﺗﻜﻤﻴﻞ ﺷﺪن ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﻋﺮﺿﻪ، ﻣﻜﻠﻒ ﺑﻪ ﭘﺮداﺧﺖ آن ﻫﺎﺳﺖ – ﺑﺮﺧﻼف ﺣﻖ اﻟﺰﺣﻤﻪ
ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ ﻛﻪ ﺑﺴﺘﮕﻲ ﺑﻪ اﺗﻤﺎم ﻛﺎر دارد -؛ ﺣﺎﺷﻴﻪ ﺳﻮد ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ، اوﻟﻴﻦ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﺑﺰرگ ﺗﺤﻤﻴﻠﻲ ﺑﻪ ﺑﻨﮕﺎه اﺳﺖ ﻛﻪ
ﺧﻮد، ﺑﻪ ﻋﻮاﻣﻠﻲ ﻧﻈﻴﺮ ﻧﻮع ﺗﻌﻬﺪ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ و ﻧﻮع اوراق ﺑﻬﺎدار ﻋﺮﺿﻪ ﺷﺪه ﺑﺴﺘﮕﻲ دارد. ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻗﺎﻧﻮﻧﻲ دوﻣﻴﻦ
دﺳﺘﻪ از ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻋﻤﺪه ﻓﺮاﻳﻨﺪ IPO را ﺑﻪ ﺧﻮد اﺧﺘﺼﺎص ﻣﻲ دﻫﻨﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ ﻣﻴﺰان ﭘﻴﭽﻴﺪﮔﻲ ﺷﺮﻛﺖ، ﻣﻨﻈﻢ ﺑﻮدن
اﺳﻨﺎد و ﻣﺪارك آن و ﻣﺪت زﻣﺎن ﻻزم ﺑﺮاي ﭘﺮ ﻛﺮدن ﻣﺪارك ﺛﺒﺖ واﺑﺴﺘﻪ اﺳﺖ. ﺗﻌﺪاد ﻧﺴﺦ، ﻣﻴﺰان ﺗﻐﻴﻴﺮات اﻧﺠﺎم ﺷﺪه
در ﻣﺪارك ﺛﺒﺖ و ﺗﻌﺪاد اوراق ﻣﻨﺘﺸﺮه ﻧﻴﺰ از ﺟﻤﻠﻪ ﻣﻬﻢ ﺗﺮﻳﻦ ﻋﻮاﻣﻞ ﺗﺎﺛﻴﺮﮔﺬار ﺑﺮ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﭼﺎپ و اﻧﺘﺸﺎر اوراق
ﺑﻬﺎدار ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﺳﻮﻣﻴﻦ ﮔﺮوه از ﻣﻬﻢ ﺗﺮﻳﻦ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺷﺪن ﺑﻨﮕﺎه، ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ. ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻏﻴﺮ ﻣﺴﺘﻘﻴﻢ ﻋﻤﻮﻣﻲ
ﺷﺪن ﻧﻴﺰ ﻛﻪ ﻋﻤﻮﻣﺎ ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﻃﻮﻻﻧﻲ ﺷﺪن ﻣﺪت زﻣﺎن آﻣﺎده ﻧﻤﻮدن ﻣﻘﺪﻣﺎت ﻛﺎر ﻫﺴﺘﻨﺪ، ﺑﺎ وﺟﻮد آن ﻛﻪ ﺗﻮﺳﻂ
ﻣﺪﻳﺮان ﺑﻨﮕﺎه ﻫﺎ ﻗﺎﺑﻞ ﻛﻨﺘﺮل ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻟﻴﻜﻦ، ﻫﻤﭽﻨﺎن در ﺣﺠﻢ ﻫﺎي ﺑﺎﻻ ﺧﻮد را ﺑﻪ ﺑﻨﮕﺎه ﻫﺎ ﺗﺤﻤﻴﻞ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ
(ﺗﻮﻣﺎس ﻟﻴﺎو و روﻧﺎﻟﺪ ﻣﻮي 1، .(2001
ﻋﻼوه ﺑﺮ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎ، ﺑﺮﺧﻲ از ﻣﺸﻜﻼت ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم آن اﺳﺖ ﻛﻪ IPO، ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم ﺑﻨﮕﺎهﻫﺎﻳﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ
ﭘﻴﺶ از آن، ﺗﻮﺳﻂ ﺗﻌﺪاد ﻣﻌﺪودي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬار ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﺎﻟﻲ ﺷﺪهاﻧﺪ، در ﻧﺘﻴﺠﻪ ﺑﻪ اﺣﺘﻤﺎل ﻓﺮاوان ﻫﻤﻴﻦ ﻋﺎﻣﻞ ﺑﺎﻋﺚ
ﻣﻲﺷﻮد ﺗﺎ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاران اوﻟﻴﻪ (ﻗﺒﻞ از ﻋﺮﺿﻪ) ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاران ﺑﻌﺪي در ﻫﻨﮕﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم، داراي اﻃﻼﻋﺎت
ﺑﻴﺸﺘﺮ و ﻣﻬﻢﺗﺮي در ﻣﻮرد وﺿﻌﻴﺖ ﺑﻨﮕﺎه ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻛﻪ ﺳﺒﺐ اﻳﺠﺎد ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن اﻃﻼﻋﺎت و ﺑﻪ دﻧﺒﺎل آن، ﺑﺮﺧﻲ
ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺮﺗﺒﻂ ﻣﻲ ﮔﺮدد. از دﻳﮕﺮ ﻣﺸﻜﻼت ﻣﺮﺗﺒﻂ ﺑﺎ ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم ﭼﮕﻮﻧﮕﻲ رﻓﺘﺎر ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ و ﺷﺮاﻳﻂ
ﺑﺎزار در ﻫﻨﮕﺎم ﻋﺮﺿﻪ اﺳﺖ ﭼﻮن ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ در ﻣﺪت زﻣﺎن ﻣﺤﺪودي اﻧﺠﺎم ﻣﻲﮔﻴﺮد، ﺣﻮادﺛﻲ ﻛﻪ ﻃﻲ آن ﻣﺪت رخ
ﻣﻲدﻫﺪ ﺑﻪ ﺳﺮﻋﺖ ﺑﺮروي ﻋﺮﺿﻪ ﺗﺎﺛﻴﺮ ﻣﻲﮔﺬارد ﺑﻪ ﮔﻮﻧﻪ اي ﻛﻪ اﮔﺮ در ﻫﻨﮕﺎم ﻋﺮﺿﻪ، ﺷﺮاﻳﻂ ﺑﺎزار ﻧﺎﻣﺴﺎﻋﺪ ﺑﻮده و ﻳﺎ
رﻓﺘﺎر ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﻣﻨﺎﺳﺐ ﻧﺒﺎﺷﺪ، ﻣﻤﻜﻦ اﺳﺖ ارزش ﺑﻨﮕﺎه ﻛﻢﺗﺮ از ارزش واﻗﻌﻲ، ﺑﺮآورد و ﻣﺠﺒﻮر ﺷﻮد ﺳﻬﺎم را ﺑﻪ ﻗﻴﻤﺘﻲ
366903054610000
Thomas Liaw , Ronald L.moy , The Irwin guide to stocks , bonds , futures and options: A comprehensive ١ .guide to Wall street′s markets , 2001
١٧
ﭘﺎﻳﻴﻦﺗﺮ از ﻗﻴﻤﺖ واﻗﻌﻲ آن ﺑﻔﺮوﺷﺪ و ﻳﺎ ﺣﺘﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم را ﺗﺎ ﻣﺴﺎﻋﺪ ﺷﺪن ﺷﺮاﻳﻂ ﺑﻪ ﺗﻌﻮﻳﻖ ﺑﻴﻨﺪازد (دﺳﺘﮕﻴﺮ و
ﻋﻠﻴﺨﺎﻧﻲ ﺑﻮاﻧﻲ، .(1385
از آن ﺟﺎ ﻛﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻣﺰﺑﻮر، ﭘﻴﺶ از اﻳﻦ، ﺗﺠﺮﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم و ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري آن را ﻧﺪاﺷﺘﻪ اﺳﺖ در ﻧﺘﻴﺠﻪ ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ
ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻣﺰﺑﻮر، رﻳﺴﻚ ﺑﺎﻻﻳﻲ ﺑﻪ ﻫﻤﺮاه دارد و ﻋﻼوه ﺑﺮ اﻳﻦ، ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري در ﺧﺮﻳﺪ ﺳﻬﺎم IPO رﻳﺴﻚ ﻫﺎي
زﻳﺮ را ﻧﻴﺰ در ﺑﺮ دارد:
رﻳﺴﻚ ﺗﺠﺎري: اﻳﻦ رﻳﺴﻚ ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ درﺳﺘﻲ ﻃﺮح ﻛﺴﺐ و ﻛﺎر و ﺑﺮﻧﺎﻣﻪﻫﺎي آﺗﻲ ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﺷﺮﻛﺖ اﺳﺖ . رﻳﺴﻚ ﻣﺎﻟﻲ: اﻳﻦ رﻳﺴﻚ ﺷﺎﻣﻞ ﺗﻮان ﺷﺮﻛﺖ در ﭘﺮداﺧﺖ ﺑﺪﻫﻲﻫﺎ و ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﻳﮕﺮ ﺗﻮان ﻣﻘﺎﺑﻠﻪ ﺑﺎ
ورﺷﻜﺴﺘﮕﻲ اﺳﺖ .
رﻳﺴﻚ ﺑﺎزار: اﻳﻦ رﻳﺴﻚ ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﺟﺎﻳﮕﺎه ﺳﻬﻢ ﺷﺮﻛﺖ در ﺑﻴﻦ ﺷﺮﻛﺖﻫﺎي ﺑﻮرﺳﻲ اﺳﺖ (زارﻋﻲ، .(1383
در ﻧﺘﻴﺠﻪ در ﻫﻨﮕﺎم ﺗﺼﻤﻴﻢ ﮔﻴﺮي ﺑﺮاي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري در اﻳﻦ ﻗﺒﻴﻞ ﺳﻬﺎم، ﻣﻲ ﺑﺎﻳﺴﺖ ﻣﻮارد زﻳﺮ را ﻟﺤﺎظ ﻧﻤﻮد:
ﻋﻤﻠﻴﺎت ﺗﺠﺎري: اﻳﻦ ﻛﻪ ﻣﺪﻳﺮان ﺷﺮﻛﺖ ﭼﻪ ﻛﺴﺎﻧﻲ ﻫﺴﺘﻨﺪ؟ ﺗﺠﺮﺑﻪ و ﺳﺎﺑﻘﻪ آﻧﻬﺎ ﭼﻴﺴﺖ؟ ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻧﻴﺮوي اﻧﺴﺎﻧﻲ ﭼﮕﻮﻧﻪ اﺳﺖ؟ ﭘﺮﺳﻨﻞ ﺷﺮﻛﺖ ﭼﻪ ﻧﮕﺮﺷﻲ ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺷﺮﻛﺖ و ﻛﺎر ﺧﻮد دارﻧﺪ؟ وﻳﮋﮔﻲﻫﺎي ﻛﺎﻻ ﻳﺎ ﺧﺪﻣﺎت ﺷﺮﻛﺖ ﻛﺪام اﺳﺖ و ﻣﺸﺘﺮﻳﺎن آﻧﻬﺎ ﭼﻪ ﻛﺴﺎﻧﻲ ﻫﺴﺘﻨﺪ؟ ﻣﺸﺘﺮﻳﺎن ﻣﺤﺼﻮﻻت ﺷﺮﻛﺖ ﭼﻪ ﻧﻈﺮي ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﻋﻤﻠﻴﺎت ﺗﺠﺎري دارﻧﺪ؟ ﻣﻨﺎﺑﻊ ﻣﻮاد اوﻟﻴﻪ از ﻛﺠﺎ ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﻲ ﮔﺮدد؟ آﻳﺎ ﻣﺤﺼﻮﻻت ﺷﺮﻛﺖ ﺻﺎدراﺗﻲ ﻫﺴﺘﻨﺪ؟ آﻳﺎ ﻣﻮاد اوﻟﻴﻪ ارزﺑﺮ اﺳﺖ؟ و… ﻛﻪ ﭘﺎﺳﺦ ﺑﻪ اﻳﻦ ﺳﻮاﻻت، درك ﻣﻨﺎﺳﺒﻲ از ﻋﻤﻠﻴﺎت ﺗﺠﺎري ﺷﺮﻛﺖ ﻓﺮاﻫﻢ ﻣﻲآورد.
ﻋﻤﻠﻴﺎت ﻣﺎﻟﻲ: در ﺑﺮرﺳﻲ ﻋﻤﻠﻴﺎت ﻣﺎﻟﻲ ﻋﻼوه ﺑﺮ روﻧﺪ اﻋﺘﺒﺎري ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺎﻳﺪ ﻫﺰﻳﻨﻪﻫﺎ و درآﻣﺪﻫﺎي ﺷﺮﻛﺖ را ﺑﺎ ﮔﺬﺷﺘﻪ ﺷﺮﻛﺖ و رﻗﺒﺎي آن ﻣﻘﺎﻳﺴﻪ ﻧﻤﻮد. ﻣﻴﺰان ﺗﺎﻣﻴﻦ ﻣﺎﻟﻲ از ﻃﺮﻳﻖ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ و اﺳﺘﻘﺮاض را ﻣﻼﺣﻈﻪ و وﺿﻌﻴﺖ ﻣﺎﻟﻲ ﺷﺮﻛﺖ از ﻟﺤﺎظ ﻧﻘﺪﻳﻨﮕﻲ و اﻧﻌﻄﺎفﭘﺬﻳﺮي ﻣﺎﻟﻲ را ارزﻳﺎﺑﻲ ﻧﻤﻮد .
ﻋﻤﻠﻴﺎت ﺑﺎزار ﺳﻬﻢ: در اﻳﻦ ﺑﺮرﺳﻲ ﺑﺎﻳﺪ ﻣﻌﻴﺎرﻫﺎي ﻣﻬﻤﻲ ﭼﻮن P/E ﺷﺮﻛﺖ، ﺳﻮدآوري و دﻳﮕﺮ ﭘﺎراﻣﺘﺮﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﺑﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺎزار ﺳﻬﻢ اﺛﺮﮔﺬار اﺳﺖ، ﻣﻘﺎﻳﺴﻪ ﻧﻤﻮد؛ اﻳﻦ ﻛﻪ، ﺷﺮﻛﺖ ﻣﺰﺑﻮر، ﻗﺼﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﭼﻪ ﻣﻴﺰان ﺳﻬﺎم را دارد؟ ﭼﻪ
١٨
ﻛﺴﺎﻧﻲ و ﭼﻪ ﻧﻬﺎدﻫﺎﻳﻲ ﻗﺼﺪ ﺧﺮﻳﺪ ﺳﻬﺎم را دارﻧﺪ؟ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺎزار ﺳﻬﻢ، ﭼﻘﺪر ارزﻳﺎﺑﻲ ﺷﺪه اﺳﺖ؟ ﺷﺮﻛﺖﻫﺎي ﻫﻢﻃﺒﻘﻪ
ﻳﺎ ﻫﻢ ﺻﻨﻌﺖ ﭼﻪ ﻗﻴﻤﺘﻲ دارﻧﺪ و آﻳﺎ ﻣﻮرد ﺗﻮﺟﻪ ﺑﺎزار ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻳﺎ ﺧﻴﺮ؟
ﺑﺎ در ﻧﻈﺮ ﮔﺮﻓﺘﻦ ﻣﻮارد ﻣﺬﻛﻮر، ﺑﺎ اﻃﻤﻴﻨﺎن ﺑﻴﺸﺘﺮي ﻣﻲ ﺗﻮان ﺑﺮاي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري، ﺗﺼﻤﻴﻢ ﮔﻴﺮي ﻧﻤﻮد (ﻫﻤﺎن).
ذﻛﺮ اﻳﻦ ﻧﻜﺘﻪ ﺧﺎﻟﻲ از ﻟﻄﻒ ﻧﻴﺴﺖ ﻛﻪ ﺑﺮﺧﻲ ﻣﻌﺘﻘﺪﻧﺪ ﻛﻪ ﺑﺮاي ﺳﻬﻢ ﺑﺮدن از ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي اوﻟﻴﻪ ﭘﺮ ﺟﺎذﺑﻪ، ﺑﺎﻳﺪ از
ﻣﺸﺘﺮﻳﺎن ﻋﻤﺪه و ﭘﺮﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاري ﭘﺬﻳﺮهﻧﻮﻳﺲ ﺑﻮد در ﻏﻴﺮ اﻳﻦ ﺻﻮرت، ﺷﺎﻧﺲ درﻳﺎﻓﺖ ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي اوﻟﻴﻪ
و ﺑﻪ ﺧﺼﻮص در زﻣﺎن ﻣﻨﺎﺳﺐ، ﺗﻘﺮﻳﺒﺎ ﻧﺰدﻳﻚ ﺻﻔﺮ اﺳﺖ ﻣﮕﺮ اﻳﻦ ﻛﻪ، ﺟﺰء اﻓﺮاد درون ﺷﺮﻛﺖ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻛﻨﻨﺪه ﺳﻬﺎم
ﺑﺎﺷﻴﻢ؛ ﻟﺬا اﮔﺮ ﻓﺮدي از ﺧﺎرج ﺷﺮﻛﺖ، ﺻﺎﺣﺐ ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي اوﻟﻴﻪ ﺷﻮد، اﺣﺘﻤﺎﻻ ﺑﻪ اﻳﻦ دﻟﻴﻞ اﺳﺖ ﻛﻪ دﻳﮕﺮان ﻣﺸﺘﺎق
ﺧﺮﻳﺪ آن ﺳﻬﺎم ﻧﺒﻮده اﻧﺪ – اﻟﺒﺘﻪ ﺑﺮاي ﻫﺮﻗﺎﻧﻮﻧﻲ اﺳﺘﺜﻨﺎﺋﺎﺗﻲ ﻧﻴﺰ وﺟﻮد دارد (ﺧﺎن زاده).
2ـ8ـ اﻋﻀﺎي ﺗﻴﻢ IPO
ﮔﺮوه ﻫﺎي درﮔﻴﺮ در ﻳﻚ ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺷﺎﻣﻞ ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﺷﺮﻛﺖ، ﻣﺸﺎوران ﺣﻘﻮﻗﻲ، ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﺎن و
ﻣﺸﺎوران ﺣﻘﻮﻗﻲ آن ﻫﺎ، ﺣﺴﺎﺑﺪاران ﻣﺴﺘﻘﻞ، ﻣﺸﺎوران ﻣﺎﻟﻲ و در ﺑﺮﺧﻲ از ﻣﻮارد ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ رواﺑﻂ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﻓﻌﺎل در
زﻣﻴﻨﻪ ﻣﺎﻟﻲ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ.
ﺗﻴﻢ ﻣﺪﻳﺮان ﺷﺮﻛﺖ از ﻋﻮاﻣﻞ ﻣﻬﻢ ﻣﻮﺛﺮ در ﻣﻮﻓﻘﻴﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ اﺳﺖ؛ ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﺧﻮب ﺑﺎﻳﺪ ﺑﺘﻮاﻧﺪ ﺑﺮاي
ﺷﺮﻛﺖ ﺧﻮد ﺟﺎﻳﮕﺎه ﻣﻄﻠﻮﺑﻲ در ﺑﺎزار ﻳﺎﻓﺘﻪ و آن را ﺗﺜﺒﻴﺖ ﻧﻤﺎﻳﺪ.
اﻧﺘﺨﺎب ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ ﻣﻨﺎﺳﺐ ﻧﻴﺰ از اﻫﻤﻴﺖ ﺑﺎﻻﻳﻲ ﺑﺮﺧﻮردار اﺳﺖ زﻳﺮا ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ (ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري)
ﻧﻘﺶ ﻫﺎﻳﻲ از ﻗﺒﻴﻞ اﺳﺘﻘﺮار اﺗﺤﺎدﻳﻪ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ ﺑﺮاي ﻓﺮوش اوراق ﺑﻬﺎدار، ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ، ﺑﺎزارﻳﺎﺑﻲ و ﺗﺒﻠﻴﻐﺎت،
ﺗﻮزﻳﻊ ﺳﻬﺎم و ﺗﺜﺒﻴﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎ را ﺑﺮ ﻋﻬﺪه دارد (ﺷﻮارت 1،.(2002 ﻏﺎﻟﺒﺎ، ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ ﻳﻚ ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري را ﺑﻪ
ﻋﻨﻮان ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ اﺻﻠﻲ اﻧﺘﺨﺎب ﻣﻲ ﻛﻨﻨﺪ؛ ﺑﺮاي اﻧﺘﺨﺎب ﻳﻚ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ ﺑﺎﻳﺪ ﺑﻪ اﻋﺘﺒﺎر، ﺗﺠﺮﺑﻪ، ﺗﻮاﻧﺎﻳﻲ ﺑﺎزارﺳﺎزي
و ﺗﻮزﻳﻊ، ﻣﻴﺰان ﻛﺎرﻣﺰد درﺧﻮاﺳﺘﻲ و ﻣﻴﺰان اﻫﻤﻴﺖ دادن ﺑﻪ ﺗﺤﻘﻴﻖ و ﺑﺮرﺳﻲ و ﺧﺪﻣﺎت ﭘﺲ از ﻓﺮوش ﺗﻮﺟﻪ ﻧﻤﻮد.
366903019113500
Schwert ١
١٩
ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ ﻧﻴﺰ ﭘﺲ از اﻧﺠﺎم ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻣﺨﺘﺼﺮي در راﺑﻄﻪ ﺑﺎ ﺷﺮﻛﺖ، ﺗﺼﻤﻴﻢ ﻣﻲ ﮔﻴﺮد ﻛﻪ آﻳﺎ ﻣﺒﺎدرت ﺑﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم
آن ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻨﻤﺎﻳﺪ ﻳﺎ ﺧﻴﺮ؛ اﮔﺮ ﻧﺘﻴﺠﻪ ﻣﺜﺒﺖ ﺑﻮد ﺑﺎ ﺷﺮﻛﺖ ﻣﺰﺑﻮر در زﻣﻴﻨﻪ ﻧﻮع ﻋﺮﺿﻪ (ﺗﻀﻤﻴﻦ ﻓﺮوش ﻳﺎ ﺑﺎ ﺣﺪاﻛﺜﺮ
ﻛﻮﺷﺶ)، داﻣﻨﻪ ﻗﻴﻤﺖ و ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎﻣﻲ ﻛﻪ ﺑﺎﻳﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﺷﻮد، ﺑﻪ ﺗﻮاﻓﻖ ﻣﻲ رﺳﻨﺪ، ﺳﭙﺲ ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري اﻳﻦ
ﺗﻮاﻓﻘﺎت را ﻛﻪ در آﻳﻨﺪه ﺗﺒﺪﻳﻞ ﺑﻪ ﻣﻮاﻓﻘﺖ ﻧﺎﻣﻪ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ، ﺑﻪ ﺻﻮرت ﻣﺪون در ﻣﻲ آورد؛ ﺑﺎﻳﺪ ﺗﻮﺟﻪ
ﻧﻤﻮد ﻛﻪ اﻣﻀﺎي اﻳﻦ ﺗﻮاﻓﻘﻨﺎﻣﻪ ﻧﺸﺎﻧﻪ آﻏﺎز دوره ﺳﻜﻮت اﺳﺖ.
ﻧﻘﺶ ﺣﺴﺎﺑﺪاران در ﻓﺮآﻳﻨﺪ IPO ﺑﺴﻴﺎر ﻣﻬﻢ اﺳﺖ؛ ﺑﺴﻴﺎري از اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺎﻟﻲ ﻛﻪ در ﺗﻘﺎﺿﺎي ﭘﺬﻳﺮش در ﺑﻮرس،
اراﺋﻪ ﻣﻲ ﺷﻮد، از ﻣﺤﻞ ﮔﺰارش ﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ ﺣﺴﺎﺑﺮﺳﻲ ﺷﺪه ﺑﻪ دﺳﺖ ﻣﻲ آﻳﺪ ﻛﻪ ﺗﺎﻳﻴﺪ آن ﻫﺎ ﺑﺮ ﻋﻬﺪه ﺣﺴﺎﺑﺪاران ﻣﺴﺘﻘﻞ
اﺳﺖ.
اﻧﺘﺨﺎب ﻣﺸﺎوران ﺣﻘﻮﻗﻲ و وﻛﻴﻞ در زﻣﻴﻨﻪ ﺗﺸﻜﻴﻞ ﺟﻠﺴﺎت ﺳﻬﺎﻣﺪاران، ﺑﺮرﺳﻲ اﺳﻨﺎد ﺷﺮﻛﺖ، ﻗﺮاردادﻫﺎ و
اﺟﺎره ﻫﺎ، وﺿﻌﻴﺖ ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ داراﻳﻲ ﻫﺎي ﺷﺮﻛﺖ و ﺣﻞ ﻛﺮدن ﻣﺸﻜﻼت ﻧﺎﺷﻲ از اﺟﺮاي ﻗﻮاﻧﻴﻦ و ﻣﻘﺮرات، ﺑﺴﻴﺎر ﻣﻬﻢ
اﺳﺖ.
ﻋﻀﻮ دﻳﮕﺮ ﺗﻴﻢ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ، ﭼﺎپ ﻛﻨﻨﺪه اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺎﻟﻲ و آﮔﻬﻲ ﺗﻘﺎﺿﺎي ﭘﺬﻳﺮش در ﺑﻮرس اﺳﺖ ﻛﻪ
ﺗﻮﺳﻂ ﺳﺎﻳﺮ اﻋﻀﺎي ﮔﺮوه اﻧﺘﺨﺎب ﻣﻲ ﺷﻮد.
ﻫﻢ ﭼﻨﻴﻦ، ﺷﺮﻛﺘﻲ ﻛﻪ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد را ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر، ﻋﺮﺿﻪ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ، ﺑﻬﺘﺮ اﺳﺖ از ﺧﺪﻣﺎت ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ ﺗﺒﻠﻴﻐﺎﺗﻲ
ﻓﻌﺎل در زﻣﻴﻨﻪ ﻣﺎﻟﻲ اﺳﺘﻔﺎده ﻧﻤﺎﻳﺪ ﻛﻪ ﺑﺎ ﻛﻤﻚ آن ﻫﺎ ﻣﻲ ﺗﻮان ﺑﺮ ﻣﺤﺪودﻳﺖ ﻫﺎي دوران ﺳﻜﻮن ﻏﻠﺒﻪ و از ﻃﺮﻳﻖ
راﻳﺰﻧﻲ ﮔﺴﺘﺮده ﺑﺎ ﻧﺸﺮﻳﺎت، ﺗﺼﻮﻳﺮ ﻣﻄﻠﻮﺑﻲ از ﺷﺮﻛﺖ را ﺑﻪ اﻓﻜﺎر ﻋﻤﻮﻣﻲ اراﺋﻪ ﻧﻤﻮد.
آﺧﺮﻳﻦ ﻋﻀﻮ ﺗﻴﻢ IPO، ﻛﺎرﮔﺰار اﻧﺘﻘﺎل دﻫﻨﺪه ﺳﻬﺎم 1 اﺳﺖ ﻛﻪ ﺧﺪﻣﺎﺗﻲ ﻧﻈﻴﺮ اﻧﺘﻘﺎل ﺳﻬﺎم، ﺛﺒﺖ ﻧﻤﻮدن ﻣﻌﺎﻣﻼت،
ارﺳﺎل ﮔﺰارش از ﻓﻌﺎﻟﻴﺖ ﻫﺎي ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران و اﻃﻼع رﺳﺎﻧﻲ در ﻣﻮرد ﺟﻠﺴﺎت ﻣﺠﻤﻊ ﺑﻪ ﺳﻬﺎﻣﺪاران را ﺑﺮ
ﻋﻬﺪه دارد (ﺗﻮﻣﺎس ﻟﻴﺎو و روﻧﺎﻟﺪ ﻣﻮي، .(2001
366903067627500
1 transfer agent
٢٠
2ـ9ـ روش ﻫﺎي اﻧﺠﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ
اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ، ﺑﻪ روش ﻫﺎي ﻣﺨﺘﻠﻔﻲ ﺻﻮرت ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد ﻛﻪ ﻣﻬﻢ ﺗﺮﻳﻦ آن ﻫﺎ »ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي 1، ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ
ﺑﻪ روش ﺣﺮاج 2، ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺑﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﺛﺎﺑﺖ 3 و روش ﻫﺎي ﻧﻮﻳﻦ اﻳﻨﺘﺮﻧﺘﻲ« ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻛﻪ اﻧﺘﺨﺎب ﻫﺮﻛﺪام از
آن ﻫﺎ، ﺑﺴﺘﻪ ﺑﻪ ﻗﻮاﻧﻴﻦ، در ﻛﺸﻮرﻫﺎي ﻣﺨﺘﻠﻒ، ﻣﺘﻔﺎوت اﺳﺖ اﻣﺎ ﺑﻪ ﻃﻮر ﻛﻠﻲ روش ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺑﻘﻴﻪ رواج
ﺑﻴﺸﺘﺮي دارد؛ ﻳﻚ دﻟﻴﻞ اﻳﻦ اﻣﺮ، ﺑﺎﻻ ﺑﻮدن اﻣﻜﺎن ﻧﻈﺎرت ﺷﺮﻛﺖ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻛﻨﻨﺪه ﺳﻬﺎم/ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ در ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ
ﻣﻨﺎﺳﺐ، ﻋﺪم ﺗﺨﺼﻴﺺ ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﻛﺎرﻛﻨﺎن ﺷﺮﻛﺖ ﻳﺎ اﻓﺮاد ﻧﺰدﻳﻚ ﺑﻪ ﺷﺮﻛﺖ، ﻋﺪم ﻧﮕﻬﺪاري ﺳﻬﺎم ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر اﻧﺘﻔﺎع از
ﻧﻮﺳﺎﻧﺎت آﺗﻲ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم و ﺑﻪ ﻃﻮر ﻛﻠﻲ ﻣﺸﺘﺮي ﻣﺪار ﺑﻮدن اﻳﻦ روش (ﻧﻘﻄﻪ ﻣﻘﺎﺑﻞ ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎي ﺑﺴﻴﺎر ﺑﺎﻻ ﻳﺎ ﺑﺴﻴﺎر
ﭘﺎﻳﻴﻦ روش ﺣﺮاج) اﺳﺖ ﻛﻪ اﺳﺘﻔﺎده از آن را ﺑﺎ اﻗﺒﺎل ﺑﻴﺸﺘﺮي ﻣﻮاﺟﻪ ﻧﻤﻮده اﺳﺖ.
اﻟﻒ- ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺑﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﺛﺎﺑﺖ :(fixed price)
در اﻳﻦ روش، اﺑﺘﺪا ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻣﻲﺷﻮد و ﺳﭙﺲ از ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاراﻧﻲ ﻛﻪ ﻧﻮﻋﺎً در ﻗﺴﻤﺘﻲ ﻳﺎ ﻛﻞ ﺳﻬﺎم
ﺳﻔﺎرش داده ﺷﺪه ﻣﺸﺎرﻛﺖ دارﻧﺪ، ﺳﻔﺎرﺷﺎت را درﻳﺎﻓﺖ ﻣﻲﻛﻨﻨﺪ.
ب ـ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺑﻪ روش ﺣﺮاج :(Call Auction)
اﺻﻮﻻً از روش ﻣﺰاﻳﺪه در ﻫﻨﮕﺎم ﻋﺮﺿﻪ اوراق دوﻟﺘﻲ و ﻧﻴﺰ ﺧﺼﻮﺻﻲﺳﺎزيﻫﺎي ﻣﺒﺘﻨﻲ ﺑﺮ ﺗﻐﻴﻴﺮ ﺑﺎﻓﺖ ﻣﺎﻟﻜﻴﺘﻲ ﺳﻬﺎم
اﺳﺘﻔﺎده ﺷﺪه و در ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺷﺮﻛﺖﻫﺎ ﺑﻪ ﻧﺪرت، ﺑﻪ ﻛﺎر ﮔﺮﻓﺘﻪ ﻣﻲ ﺷﻮد زﻳﺮا ﻋﻘﻴﺪه ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺑﺮ اﻳﻦ اﺳﺖ
ﻛﻪ در IPO، اﺳﺘﻔﺎده از روش ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي ﻛﺎرآﻳﻲ ﺑﻴﺸﺘﺮي دارد.
ج_ ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي :(Bookbuilding)
ﻛﻪ در آن ﻛﺎرﮔﺰاران ﻣﺘﻌﻬﺪ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ، ﺗﺒﻠﻴﻐﺎت ﭘﻴﺮاﻣﻮن ﺳﻬﺎم ﺟﺪﻳﺪ را اﻧﺠﺎم داده و ﺳﭙﺲ ﺳﻔﺎرﺷﺎت را ﻗﺒﻞ
از ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ، از ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاران درﻳﺎﻓﺖ ﻣﻲﻧﻤﺎﻳﻨﺪ.
د_روش ﺣﺮاج ﻫﻠﻨﺪي :(Dutch Auction)
366903033083500
1 Bookbuilding 2 IPO Auction 3 Fixed Price Offering
٢١
در اﻳﻦ روش روﻧﺪ ﺣﺮﻛﺘﻲ ﻗﻴﻤﺖ، ﺣﺎﻟﺘﻲ ﻛﺎﻫﻨﺪه دارد و اﻧﺘﺨﺎب ﻗﻴﻤﺖ ﺗﻮﺳﻂ ﻣﺸﺎرﻛﺖ ﻛﻨﻨﺪﮔﺎن در ﻣﺤﺪوده
ﺗﻌﻴﻴﻦ ﺷﺪه از ﻃﺮف ﻣﻨﺘﺸﺮﻛﻨﻨﺪه ﺻﻮرت ﻣﻲﮔﻴﺮد. روﻳﻪ ﻋﺮﺿﻪ در اﻳﻦ روش ﺑﻪ اﻳﻦ ﺻﻮرت اﺳﺖ ﻛﻪ ﻧﺨﺴﺖ ﻗﻴﻤﺘﻲ
ﺑﺎﻻ ﺑﺮاي ﻣﺤﺼﻮل ﻣﻮرد ﻧﻈﺮ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻣﻲﺷﻮد و ﺳﭙﺲ ﻗﻴﻤﺖﻫﺎ ﺗﺎ ﺣﺪي ﭘﺎﻳﻴﻦ ﻣﻲآﻳﺪ ﻛﻪ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬار، ﺧﻮاﻫﺎن ﻣﻘﺪار
ﻣﻌﻴﻨﻲ از ﻣﺤﺼﻮﻻت ﺷﻮد و ﺳﭙﺲ ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺑﻌﺪي ﻣﺠﺪداً ﺑﺎ ﻫﻤﺎن روش ﻣﺰاﻳﺪه ﻋﺮﺿﻪ ﻣﻲﺷﻮد. اﻏﻠﺐ روﻧﺪ ﻛﺎﻫﺶ
ﻗﻴﻤﺖ ﺗﺎ ﺣﺪي اﺳﺖ ﻛﻪ ﻫﻤﺔ واﺣﺪﻫﺎ ﺑﻪ ﻓﺮوش ﺑﺮﺳﻨﺪ ﻟﺬا اﻳﻦ اﺣﺘﻤﺎل وﺟﻮد ﺧﻮاﻫﺪ داﺷﺖ ﻛﻪ واﺣﺪﻫﺎ ﺑﺎ ﻗﻴﻤﺖﻫﺎي
ﻛﺎﻣﻼً ﻣﺘﻔﺎوﺗﻲ ﺑﻪ ﻓﺮوش رﻓﺘﻪ ﺑﺎﺷﻨﺪ.
ﻧﻮع ﺧﺎﺻﻲ از ﺣﺮاج ﻫﻠﻨﺪي، ﺑﺎ ﻋﻨﻮان روش ﺣﺮاج ﺗﻌﺪﻳﻞ ﺷﺪه 1، در ﺑﻌﻀﻲ از ﻛﺸﻮرﻫﺎ از ﺟﻤﻠﻪ ﻛﺎﻧﺎدا و آﻣﺮﻳﻜﺎ
ﺑﻪ ﻛﺎر ﮔﺮﻓﺘﻪ ﻣﻲﺷﻮد. در روش ﻣﺬﻛﻮر، ﻧﺨﺴﺖ ﻣﻨﺘﺸﺮﻛﻨﻨﺪه، ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎﻣﻲ ﻛﻪ ﺗﻤﺎﻳﻞ ﺑﻪ ﻓﺮوش آن ﻫﺎ دارد را ﻣﺸﺨﺺ
ﻧﻤﻮده و ﺳﭙﺲ ﻣﺤﺪوده ﻗﻴﻤﺘﻲ ﺧﺎﺻﻲ (ﻛﻪ از درﺧﻮاﺳﺖﻫﺎي ﻣﺸﺘﺮﻳﺎن ﺟﻬﺖ ﺑﺎزﺧﺮﻳﺪ ﺳﻬﺎﻣﺸﺎن ﺑﻪدﺳﺖ آﻣﺪه اﺳﺖ)
اﻋﻼم ﻣﻲﺷﻮد. ﺷﺮﻛﺖ ﮔﻮﮔﻞ در ﺗﺎرﻳﺦ 19 آﮔﻮﺳﺖ ﺳﺎل 2004 ﺑﺎ اﺳﺘﻔﺎده از روش ﻣﺬﻛﻮر و در ﻣﺤﺪوده ﻗﻴﻤﺘﻲ 85
دﻻر ﺗﺎ 95 دﻻر ﺑﻴﺶ از 14 ﻣﻴﻠﻴﻮن ﺳﻬﻢ را ﺑﻪ ﻓﺮوش رﺳﺎﻧﺪ (ﺧﺪادادي و رﺿﺎﺋﻴﺎن).
2ـ9ـ1ـ روش ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي
ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﻪ روش ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي در ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ رواج ﺑﻴﺸﺘﺮي دارد، ﺑﻪ ﻣﺮور ﻓﺮاﻳﻨﺪ اﻧﺠﺎم آن
ﻣﻲ ﭘﺮدازﻳﻢ (ﺟﻌﻔﺮوﻧﺪ آذر، (1386؛ اﮔﺮﭼﻪ اﺻﻮل ﻛﻠﻲ، در ﺗﻤﺎﻣﻲ روش ﻫﺎ، ﺗﻘﺮﻳﺒﺎ ﻣﺸﺎﺑﻪ ﻳﻜﺪﻳﮕﺮ اﺳﺖ. اﻳﻦ روش ﻛﻪ
ﺑﺮاي اوﻟﻴﻦ ﺑﺎر در اﻧﮕﻠﺴﺘﺎن (در دوران ﻣﺎرﮔﺎرت ﺗﺎﭼﺮ) و ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر اﺟﺮاي ﺑﺮﻧﺎﻣﻪﻫﺎي ﺧﺼﻮﺻﻲﺳﺎزي اﺳﺘﻔﺎده ﺷﺪ
(ﺧﺪادادي و رﺿﺎﺋﻴﺎن)، داراي ﻣﺰاﻳﺎ و ﻣﻌﺎﻳﺒﻲ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ ﺑﺮﺧﻲ از آن ﻫﺎ ﺑﻪ ﻗﺮار زﻳﺮ اﺳﺖ: اﻳﻦ روش ﻣﻨﺠﺮ ﺑﻪ
اﺳﺘﻔﺎده ﺑﻬﺘﺮ از اﻃﻼﻋﺎت ﺷﺪه و در ﺻﻮرت وﺟﻮد رواﺑﻂ ﻣﻨﺎﺳﺐ ﻣﻴﺎن ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري (ﺑﻪ ﻋﻨﻮان واﺳﻄﻪ ﻣﻴﺎن
ﺷﺮﻛﺖﻫﺎ و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاران) و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬار، از ﻛﺎراﻳﻲ ﺑﺎﻻﻳﻲ ﺑﺮﺧﻮردار اﺳﺖ (ﺑﻨﻮﻧﺴﺎﻳﺖ و وﻳﻠﻬﻠﻢ 2،(1997؛ در
366903048323500
1 Modified Dutch Auction Benvensite & Wilhelm ٢
٢٢
ﻣﻘﺎﺑﻞ، ﺑﺮاي ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم در IPO از ﻛﺎراﻳﻲ اﻧﺪﻛﻲ ﺑﺮﺧﻮردار ﺑﻮده و از دﻳﺪ ﺑﺴﻴﺎري از ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران، ﭘﺮﻫﺰﻳﻨﻪ
ﺗﻠﻘﻲ ﻣﻲ ﺷﻮد (اوﺳﻮﺑﻞ و ﻛﺮاﻧﺘﻮن 1، .(1997
2ـ10ـ ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي
ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﺛﺒﺖ دﻓﺘﺮي، در اﻛﺜﺮ ﻣﻮارد ﺑﺎ ﺗﻤﺎﻳﻞ ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮاي ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺷﺪن آﻏﺎز ﻣﻲ ﮔﺮدد، آن ﮔﺎه ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ
اﺻﻠﻲ 2 ﻛﻪ ﻳﻚ ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري اﺳﺖ، ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ ﺣﻘﻮﻗﻲ را ﺑﺮاي ﭘﺮ ﻛﺮدن ﻓﺮم ﻫﺎ، ﻳﻚ ﺣﺴﺎﺑﺮس ﺑﺮاي ﺗﺎﻳﻴﺪ
دﻓﺎﺗﺮ ﺣﺴﺎﺑﺪاري ﺷﺮﻛﺖ و ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ رواﺑﻂ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺑﺮاي رﺳﻴﺪن ﺑﻪ ﺳﻄﺢ دﻟﺨﻮاه ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺷﺪن، اﻧﺘﺨﺎب ﻧﻤﻮده و
ﭘﻴﺶ از ﻫﺮﮔﻮﻧﻪ اﻗﺪاﻣﻲ، ﺷﺮﻛﺖ و ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ (ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاري) در ﻣﻮرد ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺎ ﻳﻜﺪﻳﮕﺮ
وارد ﻣﺬاﻛﺮه ﻣﻲﺷﻮﻧﺪ؛ ﻣﻮارد ﻣﺬاﻛﺮه ﺷﺎﻣﻞ ﻣﺒﻠﻎ ﭘﺬﻳﺮهﻧﻮﻳﺴﻲ، ﻧﻮع اوراق ﺑﻬﺎداري ﻛﻪ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ و ﺳﺎﻳﺮ
ﺟﺰﺋﻴﺎت ﻻزم ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ. اﻧﻮاع ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﻣﻴﺎن ﺷﺮﻛﺖﻫﺎ و ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاري، ﺑﻪ ﻗﺮار زﻳﺮ اﺳﺖ:
(1 ﺗﻀﻤﻴﻦ ﻓﺮوش :3 اﻳﻦ روش ﻛﻪ در ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﺑﺰرگ و ﻣﻌﺘﺒﺮ ﻣﻮرد اﺳﺘﻔﺎده ﻗﺮار ﻣﻲ ﮔﻴﺮد، ﺗﻌﻬﺪي اﺳﺖ ﻛﻪ ﺑﻪ
ﻣﻮﺟﺐ آن ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاري ﻣﺘﻌﻬﺪ ﻣﻲﺷﻮد ﺗﻤﺎم ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ را ﺧﺮﻳﺪاري ﻧﻤﻮده و ﻣﺴﻮوﻟﻴﺖ ﺳﻬﺎم ﻓﺮوش ﻧﺮﻓﺘﻪ
اﺣﺘﻤﺎﻟﻲ را ﻧﻴﺰ ﻣﻲﭘﺬﻳﺮد.
(2 ﻋﺮﺿﻪ ﺑﺎ ﺷﺮط ﻧﻬﺎﻳﺖ ﻛﻮﺷﺶ :4 ﺗﻌﻬﺪي اﺳﺖ ﻛﻪ ﺑﻪ ﻣﻮﺟﺐ آن ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪﮔﺬاري ﻣﺘﻌﻬﺪ ﻣﻲﺷﻮد ﻛﻪ ﻧﻬﺎﻳﺖ
ﺳﻌﻲ ﺧﻮد را در ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ اﻧﺠﺎم ﺑﺮﺳﺎﻧﺪ اﻣﺎ ﺳﻬﺎم ﻓﺮوش ﻧﺮﻓﺘﻪ را ﺑﻪ ﺷﺮﻛﺖ اﻧﺘﺸﺎردﻫﻨﺪه ﺑﺎز ﻣﻲ ﮔﺮداﻧﺪ
ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﻳﮕﺮ در ﻗﺒﺎل ﺳﻬﺎم ﻓﺮوش ﻧﺮﻓﺘﻪ، ﻣﺴﺌﻮﻟﻴﺘﻲ ﺑﺮ ﻋﻬﺪه ﻧﺪارد؛ از اﻳﻦ روش ﺑﺮاي ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي
ﻛﻮﭼﻚ و ﻛﻢ اﻋﺘﺒﺎرﺗﺮ اﺳﺘﻔﺎده ﻣﻲ ﺷﻮد (ﻣﺎﻟﻤﻨﺪﻳﺮ 5، .(2007
366903079692500
Ausubel & Cranton ١ The Lead Underwriter ٢ Firm Commitment ٣ Best Effort ٤ Ulrike Malmendier ٥
٢٣
در ﻣﺮﺣﻠﻪ ﺑﻌﺪ، ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ ﻫﻤﺮاه ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ اﺻﻠﻲ ﺑﺎ اراﺋﻪ آﮔﻬﻲ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ اوﻟﻴﻪ و ﻣﺪارك ﺛﺒﺖ ﺑﻪ
1 SEC، ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم را آﻏﺎز ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ؛ ﺳﭙﺲ SEC، ﺻﺤﺖ و ﺳﻘﻢ اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺰﺑﻮر را ﺑﺮرﺳﻲ و در ﺻﻮرت ﻟﺰوم
دﺳﺘﻮرات ﻻزم را ﺑﺮاي اﺻﻼح آن ﺻﺎدر ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ. ﻫﻤﺰﻣﺎن ﺑﺎ اﻳﻦ اﻗﺪاﻣﺎت و ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﻪ ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ ﻳﻚ IPO
ﺑﺮاي ﻳﻚ ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري دﺷﻮار اﺳﺖ، ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ اﺻﻠﻲ، اﺗﺤﺎدﻳﻪ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﺎن را ﺗﺸﻜﻴﻞ ﻣﻲ دﻫﺪ ﺗﺎ از ﻳﻚ
ﺳﻮ، رﻳﺴﻚ ﺧﻮد را ﻛﺎﻫﺶ دﻫﺪ و از ﺳﻮي دﻳﮕﺮ، اﻣﻜﺎن دﺳﺘﻴﺎﺑﻲ ﺑﻪ ﺗﻌﺪاد ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﺑﻴﺸﺘﺮي ﻓﺮاﻫﻢ ﮔﺮدد. ﺑﻪ
ﻫﺮﻳﻚ از ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﺎن ﻋﻀﻮ اﺗﺤﺎدﻳﻪ، ﺗﻌﺪاد ﻣﻌﻴﻨﻲ ﺳﻬﺎم ﺑﺮاي ﻓﺮوش داده ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ؛ ﺳﭙﺲ اﺗﺤﺎدﻳﻪ ﺑﺎ ﺷﺮﻛﺖ
ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻛﻨﻨﺪه ﺳﻬﺎم ﻗﺮارداد ﻓﺮوش را ﻣﻨﻌﻘﺪ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ (ﭼﻦ و رﻳﺘﺮ 2، .(2000
ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر ﺳﻨﺠﺶ دﻳﺪﮔﺎه ﺑﺎزار ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺳﻬﺎم ﺟﺪﻳﺪ، ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺲ، اﻗﺪام ﺑﻪ ﺟﻤﻊ آوري ﺷﺎﺧﺺ ﻫﺎي ﻗﻴﻤﺘﻲ ﻣﻮرد
ﻧﻈﺮ ﺧﺮﻳﺪاران و رﺳﻢ ﻣﻨﺤﻨﻲ ﺗﻘﺎﺿﺎي ﺑﺎزار ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ و از اﻳﻦ ﻃﺮﻳﻖ ﻛﺸﻒ ﻗﻴﻤﺖ ﺻﻮرت ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد. آن ﮔﺎه ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ
و اﺗﺤﺎدﻳﻪ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ، از ﻃﺮﻳﻖ ﺗﺒﻠﻴﻐﺎت، اﻗﺪام ﺑﻪ ﻣﻌﺮﻓﻲ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ ﺧﺮﻳﺪاران ﺑﺎﻟﻘﻮه ﻣﻲ ﻛﻨﻨﺪ ﻛﻪ اﻳﻦ ﻣﺮﺣﻠـﻪ ﻧﻘـﺶ
ﺑﺴﻴﺎر ﻣﻬﻤﻲ در ﻣﻮﻓﻘﻴﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ دارد. ﭘﺲ از آن، ﺷﺮﻛﺖ، آﮔﻬﻲ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ ﻧﻬﺎﻳﻲ را ﻛﻪ ﺷـﺎﻣﻞ ﻗﻴﻤـﺖ
ﭘﺎﻳﺎﻧﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﻗﻴﻤﺖ و ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎﻣﻲ ﻛﻪ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ را ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﺑﺎﻟﻘﻮه اراﺋﻪ ﻣـﻲ ﻧﻤﺎﻳـﺪ؛ دو روز ﺑﻌـﺪ،
ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ اﻧﺠﺎم ﻣﻲ ﭘﺬﻳﺮد و اﺗﺤﺎدﻳﻪ ﻧﻴﺰ وﺟﻮه درﻳﺎﻓﺘﻲ از ﺧﺮﻳﺪاران را ﭘـﺲ از ﻛﺴـﺮ ﻛﻤﻴﺴـﻴﻮن ﺧـﻮد، ﺑـﻪ
ﺣﺴــــﺎب ﺑــــﺎﻧﻜﻲ ﺷــــﺮﻛﺖ ﻣﻨﺘﺸــــﺮ ﻛﻨﻨــــﺪه ﺳــــﻬﺎم، ﻣﻨﺘﻘــــﻞ ﺧﻮاﻫــــﺪ ﻧﻤــــﻮد (ﺷــــﺮﻣﻦ 3، .(2000
3669030235458000
Securities & Exchange commission ( SEC) ١ Chen & Ritter ٢ Sherman ٣
۴٢
2ـ11ـ ﻛﺸﻒ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ
ﻛﺸﻒ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺒﺎرت از ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﻳﻚ ﻛﺎﻻ ﻳﺎ اوراق ﺑﻬﺎدار ﻣﻌﻴﻦ، ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﻋﻮاﻣﻞ ﺑﺎزاري ﻣﻮﺛﺮ ﺑﺮ ﻋﺮﺿﻪ و
ﺗﻘﺎﺿﺎ، اﺳﺖ ﻟﺬا ﻣﻲ ﺑﺎﻳﺴﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺎدﻻﻧﻪ اي ﺗﻌﻴﻴﻦ ﮔﺮدد ﻛﻪ ﺑﺮ اﺳﺎس آن ﺑﺘﻮان ﺳﻬﺎم را ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران واﻗﻌﻲ، و
ﻧﻪ ﺧﺮﻳﺪاراﻧﻲ ﻛﻪ ﺑﻪ دﻧﺒﺎل ﻛﺴﺐ ﺳﻮد از ﻣﺤﻞ ﻣﺎ ﺑﻪ ﺗﻔﺎوت ﻗﻴﻤﺖ ﺧﺮﻳﺪ و ﻓﺮوش ﻣﺠﺪد ﺳﻬﺎم ﻫﺴﺘﻨﺪ، اراﺋﻪ ﻧﻤﻮد
(ﺷﻮارت، .(2002 در ارﺗﺒﺎط ﺑﺎ IPO، ﻣﻨﻈﻮر از ﻛﺸﻒ ﻗﻴﻤﺖ، ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﻧﻘﺪي 1 ﺳﻬﺎم ﻣﻨﺘﺸﺮ ﺷﺪه اﺳﺖ. از آن ﺟﺎ
ﻛﻪ در اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻫﻴﭽﮕﻮﻧﻪ ﭘﻴﺸﻴﻨﻪ ﻗﻴﻤﺘﻲ وﺟﻮد ﻧﺪارد، ﭘﺲ ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري ﻋﺮﺿﻪ اوﻟﻴﻪ، ﻋﺎﻣﻞ ﻛﻠﻴﺪي ﻣﻮﻓﻘﻴﺖ ﻳﺎ
ﻋﺪم ﻣﻮﻓﻘﻴﺖ ﻳﻚ IPO اﺳﺖ و ﻣﻮﻟﻔﻪ ﻣﻬﻢ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﻣﻄﻠﻮب ﻧﻴﺰ، ﺑﺎزده روز اول 2 ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ (ﻛﺎﻧﻜﻮ و ﭘﺘﻮي3،
.(2003 ﻗﻴﻤﺖﮔﺬاري ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي اوﻟﻴﻪ از ﻟﺤﺎظ ﻧﻈﺮي ﺗﻔﺎوﺗﻲ ﺑﺎ ﻗﻴﻤﺖﮔﺬاري ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي دﻳﮕﺮ ﻧﺪارد ﻟﺬا ﻋﺎديﺗﺮﻳﻦ
روﻳﻜﺮد، روش ﺗﻨﺰﻳﻞ ﺟﺮﻳﺎنﻫﺎي ﻧﻘﺪي آﺗﻲ ﻳﺎ ﻣﺪل ﻗﻴﻤﺖﮔﺬاري داراﻳﻲﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪاي اﺳﺖ اﻣﺎ در ﻋﻤﻞ، ﺑﻪ دﻟﻴﻞ
اﻳﻦﻛﻪ ﻋﺮﺿﻪﻫﺎي ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﻋﻤﻮﻣﺎً ﺗﻮﺳﻂ ﺑﻨﮕﺎهﻫﺎي ﺟﻮان (ﺑﺎ ﻣﻴﺎﻧﮕﻴﻦ ﺳﻨﻲ ﺣﺪود ﻫﻔﺖ ﺳﺎل) اﻧﺠﺎم ﻣﻲﺷﻮد،
اﻃﻼﻋﺎت ﺗﺎرﻳﺨﻲ ﺑﺴﻴﺎر ﻛﻤﻲ ﺑﺮاي ﭘﻴﺶ ﺑﻴﻨﻲ ﺟﺮﻳﺎنﻫﺎي ﻧﻘﺪي آن وﺟﻮد دارد ﻛﻪ ﻫﻤﻴﻦ اﻣﺮ ﻣﻨﺠﺮ ﺑﻪ ارزﺷﻴﺎﺑﻲ ﻣﺒﺘﻨﻲ
ﺑﺮ روش ﺗﺠﺰﻳﻪ و ﺗﺤﻠﻴﻞ اﻃﻼﻋﺎت ﺷﺮﻛﺖﻫﺎي ﻣﺸﺎﺑﻪ ﮔﺮدﻳﺪه اﺳﺖ (دﺳﺘﮕﻴﺮ و ﻋﻠﻴﺨﺎﻧﻲ ﺑﻮاﻧﻲ، .(1385
ﻧﻜﺘﻪ ﻣﻬﻢ در ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم آن اﺳﺖ ﻛﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﺷﺪه ﺑﺮاي IPO ﺑﺎﻳﺪ ﺑﻪ ﮔﻮﻧﻪ اي
ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ ﻣﻨﺠﺮ ﺑﻪ ﺣﺪاﻛﺜﺮ ﻛﺮدن ارزش ﺷﺮﻛﺖ، ﺟﺒﺮان ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻛﺴﺐ اﻃﻼﻋﺎت ﺗﻮﺳﻂ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران و ﭘﻮﺷﺶ
رﻳﺴﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬار در ﻣﻘﺎم ﺧﺮﻳﺪار ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺘﻲ ﻛﻪ ﺗﺎﻛﻨﻮن ﺳﻬﺎم ﺧﻮد را ﻋﺮﺿﻪ ﻧﻨﻤﻮده اﺳﺖ، ﺷﻮد (ﺷﺮﻣﻦ،
.(2000 اﮔﺮﭼﻪ ﺑﺎﻻ ﺑﻮدن ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم ﻧﻮﻋﻲ ﺷﻬﺮت و اﻋﺘﺒﺎر را ﺑﺮاي ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ ﻫﻤﺮاه دارد، اﻣﺎ ﻫﻤﻪ اﻗﺸﺎر ﺳﻬﺎﻣﺪاران
ﺗﻮان ﺧﺮﻳﺪ ﺳﻬﺎم ﺑﺎ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺎﻻ را ﻧﺨﻮاﻫﻨﺪ داﺷﺖ. اﻏﻠﺐ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﻣﺎﻳﻠﻨﺪ ﺑﺎ ﺣﺠﻢ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري ﻣﻌﻴﻨﻲ، ﺗﻌﺪاد
ﺳﻬﺎم ﺑﻴﺸﺘﺮي ﺧﺮﻳﺪاري ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ. در اﻳﻦ ﻣﻴﺎن، اﮔﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎ ﺧﻴﻠﻲ ﺑﺎﻻ ﺑﺎﺷﺪ اوﻻ از ﻳﻚ ﻃﺮف ﻫﻤﻪ ﻃﺒﻘﺎت
ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬار ﻗﺎدر ﺑﻪ ﺧﺮﻳﺪ ﻧﺨﻮاﻫﻨﺪ ﺑﻮد و از ﻃﺮف دﻳﮕﺮ، ﺗﻤﺎﻳﻞ و اﻧﮕﻴﺰه ﺧﺮﻳﺪ ﺧﺮده ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﻛﺎﻫﺶ
366903033083500
Spot ١ first day return ٢ Kaneko & Pettway ٣
۵٢
ﻣﻲ ﻳﺎﺑﺪ؛ ﺑﻪ ﻫﻤﻴﻦ ﺟﻬﺖ ﮔﻔﺘﻪ ﻣﻲ ﺷﻮد ﻛﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم ﺑﺎﻳﺴﺘﻲ در ﺣﺪي ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ ﻫﻤﮕﺎن ﺗﻮان و ﺗﻤﺎﻳﻞ ﺑﻪ ﺧﺮﻳﺪ را
داﺷﺘﻪ ﺑﺎﺷﻨﺪ. ﻟﺬا ﺑﺮ ﻣﺒﻨﺎي ﻓﺮﺿﻴﻪ داﻣﻨﻪ ﻗﻴﻤﺘﻲ ﺑﻬﻴﻨﻪ، ﭼﻨﺎﻧﭽﻪ ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ در داﻣﻨﻪ ﻣﻄﻠﻮب 1 ﻗﻴﻤﺘﻲ ﻣﻮرد ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ
ﻗﺮار ﮔﻴﺮد، ﻫﻢ ﭘﺮﺳﺘﻴﮋ ﺷﺮﻛﺖ ﺣﻔﻆ ﻣﻲ ﺷﻮد و ﻫﻢ ﺣﺠﻢ ﻣﻌﺎﻣﻼت اﻓﺰاﻳﺶ ﻣﻲ ﻳﺎﺑﺪ؛ داﻣﻨﻪ ﻗﻴﻤﺘﻲ ﺑﻬﻴﻨﻪ، ﻧﻘﻄﻪ ﺗﻌﺎدﻟﻲ
در ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم اﺳﺖ ﻛﻪ ﺑﺎ ﺗﺮﺟﻴﺤﺎت ﮔﺮوه ﻫﺎي ﻣﺘﻔﺎوت ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﻣﻨﻄﺒﻖ اﺳﺖ ﻛﻪ ﺗﺎﺑﻌﻲ از ﻗﻴﻤﺖ ﻣﺘﻮﺳﻂ
ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺑﺎزار، ﻣﺘﻮﺳﻂ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺻﻨﻌﺖ و ارزش ﺷﺮﻛﺖ ﻣﻮرد ﻧﻈﺮ اﺳﺖ (ﺷﻮارت، .(2002
در ﻛﻨﺎر ﻣﺰاﻳﺎي ﮔﻔﺘﻪ ﺷﺪه در ارﺗﺒﺎط ﺑﺎ ورود ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ ﺑﻮرس، IPO داراي ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎﻳﻲ ﻧﻴﺰ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ ﻛﻪ
در ﺻﻮرت ﻋﺪم ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ آن ﻫﺎ، اﻣﻜﺎن ﺗﻀﻌﻴﻒ ﺗﻤﺎم ﻳﺎ ﺑﺮﺧﻲ از ﻣﺤﺎﺳﻦ ﮔﻔﺘﻪ ﺷﺪه را ﺑﻪ ﻫﻤﺮاه دارد، اﮔﺮﭼـﻪ ﺑﺮﺧـﻲ
ﺻﺎﺣﺒﻨﻈﺮان اﻳﻦ ﻋﺮﺻﻪ ﻣﻌﺘﻘﺪﻧﺪ ﻛﻪ اﻳﻦ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎ ﭼﻨﺪان واﻗﻌﻲ ﻧﺒﻮده و ﺗﻨﻬﺎ ﺑﻪ ﻃﻮر ﻇـﺎﻫﺮي در ﺗﺤﻘﻴﻘـﺎت ﻧﻤـﻮد
ﻣﻲ ﻳﺎﺑﻨﺪ (روﺑﻴﻨﺴﺘﻦ 2، (2000؛ ﺑﺎ اﻳﻦ وﺟﻮد ﻣﻬﻢ ﺗﺮﻳﻦ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد در ” IPO اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣـﺪت
3، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ 4 و ﻋﺮﺿﻪ ﻫﺎي ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ داغ ” 5 ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ ﻛﻪ ﺑﻪ ﺑﻴﺎن ﺳـﺎده ﺗـﺮ ” ﺑـﺎزده ﺑﻠﻨﺪﻣـﺪت
ﻛﻤﺘﺮ از ﺑﺎزده ﺑﺎزار، ﺑﺎزده ﻛﻮﺗﺎه ﻣﺪت ﺑﺎﻻﺗﺮ از ﺑﺎزده ﺑﺎزار و ﺑﺎزار ﭘﺮ روﻧﻖ ” ﻣﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ. از ﻣﻴﺎن ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺬﻛﻮر،
ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ، ﺑﺎ ﺗﻮﺟﻪ ﺑﻪ ﺷﻴﻮع ﺑﻴﺸﺘﺮ، ﻣﻮرد ﺗﻮﺟﻪ ﺑﺴﻴﺎري از ﭘﮋوﻫﺸﮕﺮان واﻗﻊ ﺷﺪه اﺳﺖ؛ ﻟﺬا در ﺗﺤﻘﻴﻖ
ﺣﺎﺿﺮ، از ﻣﻴﺎن ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻣﺬﻛﻮر، ﺗﻨﻬـﺎ دو ﻣـﻮرد اول ﺑﺮرﺳـﻲ ﺧﻮاﻫﻨـﺪ ﺷـﺪ و ﺗﻨﻬـﺎ ﺗﻮﺿـﻴﺤﻲ ﻛﻮﺗـﺎه ﭘﻴﺮاﻣـﻮن
IPO ﻫﺎي داغ، اراﺋﻪ ﺧﻮاﻫﺪ ﺷﺪ. در اﻳـﻦ ﻗﺴـﻤﺖ، ﻧﺎﻫﻨﺠـﺎري ﻫـﺎي ﻋﺮﺿـﻪ ﻋﻤـﻮﻣﻲ اوﻟﻴـﻪ ﻣﻌﺮﻓـﻲ ﺧﻮاﻫﻨـﺪ ﺷـﺪ.
3669030206184500
Desired T–ing Range ١ Rubinstein ٢ Long-Run Price Underperformance ٣ Underpricing ٤ Hot IPOs ٥
۶٢
2ـ12ـ ﻧﺎﻫﻨﺠﺎري ﻫﺎي ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم
2ـ12ـ1ـ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت
ﺑﻨﮕﺎهﻫﺎي اﻗﺘﺼﺎدي درﻫﻨﮕﺎم ورود ﺑﻪ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺑﺎ ﻣﺸﻜﻼت و ﻧﺎاﻃﻤﻴﻨﺎﻧﻲﻫﺎي ﻣﺘﻌﺪدي ﻣﻮاﺟﻪ ﻫﺴﺘﻨﺪ ﻛﻪ
ﻫﻤﻪ اﻳﻦ ﻋﻮاﻣﻞ ﺑﺎﻋﺚ ﺷﺪه اﺳﺖ ﻓﺮآﻳﻨﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ از ﺳﻮي آنﻫﺎ ﻓﺮآﻳﻨﺪي ﭘﺮ ﻣﺨﺎﻃﺮه ﺗﻠﻘﻲ ﺷﻮد.
داﻧﺸﮕﺎﻫﻴﺎن، ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ را ﻣﻌﺎدل ﺑﺎزده اوﻟﻴﻪ ﺑﺎﻻ و زﻳﺎن ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﻣﻲ داﻧﻨﺪ. ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ
اوﻟﻴﻪ دارﻧﺪ، ﻋﻤﻮﻣﺎ در ﻃﻮل ﻳﻚ دوره ﺳﻪ ﺳﺎﻟﻪ ﺑﺎ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم روﺑﺮو ﻫﺴﺘﻨﺪ (رﻳﺘﺮ، 1991 و ﺟﻨﻜﻴﻨﺴﻮن و
ﺟﺎﻧﮕﻮﻳﺴﺖ، .(1996 در ﻳﻚ دﺳﺘﻪ ﺑﻨﺪي، دﻻﻳﻞ اﺻﻠﻲ اﻳﻦ اﻣﺮ را ﻣﻲ ﺗﻮان ﺑﻪ ﺳﻪ دﺳﺘﻪ ﻃﺒﻘﻪ ﺑﻨﺪي ﻧﻤﻮد: ﮔﺮوه اول،
اﻓﺖ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﻗﻴﻤﺖ را ﻧﺎﺷﻲ از اﻳﻦ ﻓﺮض ﻣﻲ داﻧﻨﺪ ﻛﻪ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﺎن، ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم را در IPO، ﺑﻪ ﻃﻮر ﻣﺼﻨﻮﻋﻲ ﺑﺎﻻ
ﻧﮕﺎه ﻣﻲ دارﻧﺪ اﻣﺎ ﺑﻪ ﻣﺤﺾ اﻳﻨﻜﻪ اﻳﻦ ﺣﻤﺎﻳﺖ ﻗﻴﻤﺘﻲ از ﺟﺎﻧﺐ آﻧﺎن ﻗﻄﻊ ﮔﺮدد، ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎ ﺑﻪ ﺣﺪي ﻛﻪ ﺑﻪ ارزش
ﺑﺎزاري واﻗﻌﻲ آن ﺳﻬﻢ ﺑﺮﺳﺪ، ﻛﺎﻫﺶ ﻣﻲ ﻳﺎﺑﻨﺪ (رﻳﺘﺮ، 1991 و ﺟﻨﻜﻴﻨﺴﻮن 1 و ﺟﺎﻧﮕﻮﻳﺴﺖ، .(1996 ﻣﻴﻠﺮ (1977) 2
ﻋﻘﻴﺪه دارد ﻛﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم در IPO ﻏﺎﻟﺒﺎ ﺗﻮﺳﻂ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﺧﻮش ﺑﻴﻦ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻣﻲ ﺷﻮد وﻟﻲ ﭘﺲ از ﻣﺪﺗﻲ ﻛﻪ
اﻃﻼﻋﺎت ﺑﻴﺸﺘﺮي در اﺧﺘﻴﺎر ﻋﻤﻮم ﻗﺮار ﻣﻲ ﮔﻴﺮد، اﻧﺘﻈﺎرات اﻓﺮاد، در ﺟﻬﺖ واﻗﻌﻲ ﺗﺮ ﺷﺪن، ﺗﻌﺪﻳﻞ ﮔﺮدﻳﺪه و ﻣﻘﺪار
ﺑﺎزده ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت ﻛﻮﭼﻜﺘﺮ ﻣﻲ ﮔﺮدد؛ ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﻳﮕﺮ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت، ارﺗﺒﺎط ﻣﻨﻔﻲ ﺑﺎ ﻏﻴﺮ واﻗﻌﻲ ﺑﻮدن ﺗﺼﻮرات
ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران دارد (رﻳﺘﺮ، 1991، ﺳﺮواس و راﺟﺎن 3، .(1994 اﻟﺒﺘﻪ آزﻣﻮدن اﻳﻦ ﻓﺮﺿﻴﻪ ﺑﻪ دﻟﻴﻞ دﺷﻮاري اﻧﺪازه ﮔﻴﺮي
ﺗﺼﻮرات و ﻋﻘﺎﻳﺪ اﻓﺮاد، ﻛﺎري ﭘﻴﭽﻴﺪه اﺳﺖ. ﮔﺮوه دوم، اﻓﺖ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت را ﺑﺎ ﻓﺮﺿﻴﻪ ﻫﺰﻳﻨﻪ ﻫﺎي ﻧﻤﺎﻳﻨﺪﮔﻲ
ﺗﻮﺟﻴﻪ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ؛ ﺟﻴﻦ و ﻛﻴﻨﻲ (1994) 4 و ﻣﻴﻜﻠﺴﻮن و ﻫﻤﻜﺎراﻧﺶ (1997)، ارﺗﺒﺎط ﻳﺎ ﻋﺪم ارﺗﺒﺎط ﻣﻴﺎن ﻋﻤﻠﻜﺮد
ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت و ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺷﺮﻛﺖ را در ﺑﺎزار آﻣﺮﻳﻜﺎ ﺑﺮرﺳﻲ ﻧﻤﻮدﻧﺪ و ﻧﺘﺎﻳﺞ ﻣﺘﻔﺎوﺗﻲ ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﻳﻜﺪﻳﮕﺮ ﺑﻪ دﺳﺖ آوردﻧﺪ؛
ﻣﻴﻜﻠﺴﻮن و ﻫﻤﻜﺎراﻧﺶ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻧﺘﻴﺠﻪ دﺳﺖ ﻳﺎﻓﺘﻨﺪ ﻛﻪ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت، ﺧﻮاه در ﺳﺎل اول ﭘﺲ از IPO و ﺧﻮاه ده
ﺳﺎل ﭘﺲ از اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ، ﻫﻴﭽﮕﻮﻧﻪ ارﺗﺒﺎﻃﻲ ﺑﺎ ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﺷﺮﻛﺖ ﻧﺪارد در ﺻﻮرﺗﻲ ﻛﻪ ﺑﺮرﺳﻲ ﻫﺎي
366903013779500
Jenkinson ١ Miller ٢ Servaes & Rajan ٣ Jain & Kini ٤
٢٧
ﺟﻴﻦ و ﻛﻴﻨﻲ، ﺣﺎﻛﻲ از وﺟﻮد راﺑﻄﻪ ﻣﺜﺒﺖ ﺑﺴﻴﺎر ﻗﻮي ﻣﻴﺎن ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت و ﻋﺪم ﺗﻐﻴﻴﺮ در ﺳﺎﺧﺘﺎر ﻣﺎﻟﻜﻴﺖ ﭘﺲ از
ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ. ﮔﺮوه ﺳﻮم ﻧﻴﺰ، اﻓﺖ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت را ﺑﺮﮔﺮﻓﺘﻪ از اﺷﺘﺒﺎﻫﺎت در اﻧﺪازه ﮔﻴﺮي ﺑﺎزده ﻳﺎ
اﻧﺘﺨﺎب ﻣﻌﻴﺎر ﻏﻠﻂ ﻣﻲ داﻧﻨﺪ (ﺗﻴﻜﻮر و ﻫﻴﻮﺟﺰ 1، .(1992 ﺑﺮرﺳﻲ ﻫﺎي ﺑﺮاو و ﻫﻤﻜﺎراﻧﺶ (1998) 2، ﺑﺎ اﻳﻦ ﻓﺮض ﻛﻪ
ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت IPO ﺗﺎﺑﻌﻲ از ﺗﺼﻤﻴﻤﺎت ﻣﺪﻳﺮﻳﺖ و ﻧﻴﺰ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺷﺮﻛﺖ ﭘﻴﺶ از اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ،
ﻧﺸﺎن ﻣﻲ دﻫﺪ ﻛﻪ در:
oﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﻛﻮﭼﻚ ﺗﺮ؛
oﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﺳﻪ ﺳﺎل ﭘﻴﺶ از IPO، ﺳﻮدآور ﺑﻮده اﻧﺪ؛
oﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﻗﺒﻞ از IPO، ﻣﻴﺰان ﺑﺪﻫﻲ ﻫﺎي ﺑﻴﺸﺘﺮي ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ داراﻳﻲ ﻫﺎﻳﺸﺎن داﺷﺘﻪ اﻧﺪ؛
oﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﻃﻲ ﺳﺎل ﻗﺒﻞ از IPO، ﮔﺮدش ﻛﻤﺘﺮي 3 دارﻧﺪ، اﻓﺖ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت ﻗﻴﻤﺖ در
ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ، ﺑﻴﺸﺘﺮ دﻳﺪه ﻣﻲ ﺷﻮد.
ﺑﻪ اﻋﺘﻘﺎد ﺑﺮﺧﻲ دﻳﮕﺮ از ﺻﺎﺣﺒﻨﻈﺮان ﻧﻈﻴﺮ ﺑﺮادﻟﻲ و ﻫﻤﻜﺎران (2001) 4، ﺑﺮاو و ﮔﻤﭙﺮس (2003) 5، اوﻓﻚ و
رﻳﭽﺎردﺳﻮن (2003) 6، دﻟﻴﻞ اﺻﻠﻲ اﻓﺖ ﻗﻴﻤﺖ در ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت، وﺟﻮد دوره ﺣﺒﺲ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ؛ ﺑﻪ اﻳﻦ ﺻﻮرت ﻛﻪ ﻣﻌﻤﻮﻻ
ﭘﺲ از آن ﻛﻪ ﻳﻚ ﺷﺮﻛﺖ از ﻃﺮﻳﻖ ﻓﺮآﻳﻨﺪ IPO ﺳﻬﺎﻣﻲﻋﺎم ﻣﻲﺷﻮد، ﭘﺬﻳﺮهﻧﻮﻳﺲ، ﺗﻮاﻓﻘﻲ ﻣﺒﻨﻲ ﺑﺮ اﺳﺘﻘﺮار دوره
ﺣﺒﺲ ﺑﺎ اﻓﺮاد دروﻧﻲ ﺷﺮﻛﺖ اﻋﻢ از ﻛﺎرﻣﻨﺪان، ﻛﺎرﮔﺮان و ﺳﺎﻳﺮ ﺳﻬﺎﻣﺪاران اﺻﻠﻲ ﺗﻨﻈﻴﻢ ﻧﻤﻮده و ﺑﻪ اﻳﻦ ﺗﺮﺗﻴﺐ، آﻧﻬﺎ را
از ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ در ﻳﻚ دوره ﺧﺎص ﻣﻨﻊ ﻣﻲﻧﻤﺎﻳﻨﺪ. ﺑﺮ ﻃﺒﻖ ﻗﻮاﻧﻴﻦ ﺑﻮرس اوراق ﺑﻬﺎدار ﺣﺪاﻗﻞ ﻣﺪت زﻣﺎن
دوره ﺣﺒﺲ،90 روز اﺳﺖ و ﻣﺪت ﺑﻴﺶ از اﻳﻦ، ﺑﺮ ﻃﺒﻖ ﻧﻈﺮ ﭘﺬﻳﺮهﻧﻮﻳﺲ ﺧﻮاﻫﺪ ﺑﻮد 3) اﻟﻲ 24 ﻣﺎه). ﻣﺸﻜﻞ اﺻﻠﻲ
زﻣﺎﻧﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ دوره ﺣﺒﺲ ﺑﻪ ﭘﺎﻳﺎن رﺳﻴﺪه و اﻓﺮاد دروﻧﻲ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﺮاي ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم ﺧﻮد ﻫﺠﻮم ﻣﻲﺑﺮﻧﺪ و ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر
366903075501500
Thakor & Hughes ١
Brav et al. ٢ Small Turnover ٣ B–ley et al ٤ Gompers ٥
Ofek & Richardson ٦
٢٨
ﻛﺴﺐ ﺳﻮدﻫﺎي اﺣﺘﻤﺎﻟﻲ، ﺳﻌﻲ در ﻓﺮوش ﻫﺮﭼﻪ ﺳﺮﻳﻊ ﺗﺮ ﺳﻬﺎم ﺧﻮد دارﻧﺪ ﻛﻪ ﻣﺎﺣﺼﻞ اﻳﻦ ﻛﺎر، ﻛﺎﻫﺶ ﺗﺪرﻳﺠﻲ
ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﺧﻮاﻫﺪ ﺑﻮد.
ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﺧﻮرﺷﺪ، ﻣﻮداﻣﺒﻲ و ﮔﻮرﺟﻦ (1999) 1، در ﻧﻤﻮﻧﻪ اي ﻣﺸﺘﻤﻞ ﺑﺮ 240 ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ
ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﻏﻴﺮﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري ﺑﻮرس ﻟﻨﺪن ﻃﻲ ﺳﺎل ﻫﺎي 1991-1995، ﻧﺸﺎن ﻣﻲ دﻫﺪ ﻛﻪ % 26 ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي
ﺑﺮرﺳﻲ ﺷﺪه، ﻃﻲ دوره ﺳﻪ ﺳﺎﻟﻪ ﻗﺒﻞ از IPO، زﻳﺎن ده ﺑﻮده و % 12 ﻧﻴﺰ داراي ﺑﺪﻫﻲ ﻫﺎي ﺑﺎﻻﻳﻲ ﺑﻮده اﻧﺪ؛ اﻳﻦ آﻣﺎر
ﻧﺸﺎن ﻣﻲ دﻫﺪ ﻛﻪ در ﺑﻮرس اﻧﮕﻠﻴﺲ، ﻧﻈﻴﺮ ﺑﺎزار ﺳﻬﺎم آﻣﺮﻳﻜﺎ و ﺑﺮﻋﻜﺲ ﺑﻮرس آﻟﻤﺎن، ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎ در ﺑﺎﻻﺗﺮﻳﻦ ﺳﻄﺢ
ﻋﻤﻠﻜﺮدﺷﺎن ﺑﻪ ﻋﻤﻮم ﻋﺮﺿﻪ ﻧﻤﻲ ﺷﻮﻧﺪ ﺑﻠﻜﻪ ﺑﺮﺧﻲ از آن ﻫﺎ ﺻﺮﻓﺎ ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر ﺑﻬﺒﻮد ﺗﺮازﻧﺎﻣﻪ ﺷﺎن ﻣﺒﺎدرت ﺑﻪ اﻳﻦ ﻛﺎر
ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ؛ ﻧﺘﻴﺠﻪ ﻧﻬﺎﻳﻲ ﺗﺤﻘﻴﻖ ﻣﺰﺑﻮر، اﻳﻦ اﺳﺖ ﻛﻪ در ﻣﻮرد ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎﻳﻲ ﻛﻪ ﭘﻴﺶ از IPO ﺳﻮدآور ﺑﻮده، در
ﺣﺎل ﺣﺎﺿﺮ ﺣﺠﻢ ﺑﺎﻻي ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ را اﻧﺠﺎم داده و ﺑﺎزده اوﻟﻴﻪ ﺑﺎﻻﻳﻲ را ﻧﻴﺰ داﺷﺘﻪ اﻧﺪ، ﺑﺎﻳﺪ ﺑﺎ ﺑﺪﮔﻤﺎﻧﻲ ﻧﮕﺮﻳﺴﺖ؛
ﺑﻪ ﻋﺒﺎرت دﻳﮕﺮ، ﻋﻤﻠﻜﺮد ﮔﺬﺷﺘﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻧﻤﻲ ﺗﻮاﻧﺪ ﺑﺎ ﻗﺎﻃﻌﻴﺖ، ﻋﻤﻠﻜﺮد آﻳﻨﺪه آن را ﭘﻴﺶ ﺑﻴﻨﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ (ﻛﺮﻳﻨﺴﻜﻲ و
روﺗﻨﺒﺮگ 2، 1989، رﻳﺘﺮ،.(1984
ﺑﻪ ﻣﻨﻈﻮر ﺳﻨﺠﺶ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ در ﺑﻮرس، از دو ﻋﺎﻣﻞ ﻛﻠﻴﺪي اﺳﺘﻔﺎده ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ ﻛﻪ ﻳﻜﻲ ﺗﺤﻠﻴﻞ
ﺑﺎزده روز اول و دﻳﮕﺮي ﺗﺤﻠﻴﻞ ﻋﻤﻠﻜﺮد ﻗﻴﻤﺖ IPO ﻃﻲ ﻳﻚ دوره ﺑﻠﻨﺪﻣﺪت ﭘﺲ از ﻋﺮﺿﻪ ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ؛
Ri , 1 = ln(Pi , 1 / Pi , 0)(1)
در ﺟﺎﻳﻲ ﻛﻪ،
:Ri , 1 ﻛﻞ ﺑﺎزده ﺳﻬﻢ i در ﭘﺎﻳﺎن روز اول
😛 i , 1 ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﻢ i در ﭘﺎﻳﺎن اوﻟﻴﻦ روز ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ
😛 i , 0 ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش ﺑﻮرس
366903092900500
Khurshed & Mudambi and Georgen ١ Krinsky & Rotenberg ٢
٢٩
Rm , 1 = ln(Im , 1 / Im , 0)(2)
زﻣﺎﻧﻲ ﻛﻪ،
Rm , 1ﺑﺎزده ﺑﺎزار در روز اول
Im , 1ﻣﻘﺪار ﺷﺎﺧﺺ ﺑﺎزار در ﭘﺎﻳﺎن اوﻟﻴﻦ روز ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ
Im , 0 ﻣﻘﺪار ﺷﺎﺧﺺ ﺑﺎزار در روز ﻋﺮﺿﻪ
آن ﮔﺎه ﺑﺎ اﺳﺘﻔﺎده از ﻣﻘﺎدﻳﺮ ﺑﻪ دﺳﺖ آﻣﺪه از ﻣﻌﺎدﻻت (1) و (2)، ﺑﺎزده ﻏﻴﺮﻋﺎدي ﺗﻌﺪﻳﻞ ﺷﺪه ﺑﺎزار را ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ
ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻴﻢ.
MAARi , 0 1 = 100 × {[(1 + Ri , 1) / (1 + Rm , 1)] − 1}(3)
ﺑﺎزده ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ ﺷﺪه ﺑﻪ وﺳﻴﻠﻪ راﺑﻄﻪ (3)، ﺑﺎزده ﻣﺎﻫﺎﻧﻪ اﺳﺖ ﻛﻪ در اﻧﺘﻬﺎي ﻫﺮ ﻣﺎه ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ ﻣﻲ ﮔـﺮدد ﻟـﻴﻜﻦ ﻣـﺎه اول
ﻋﺮﺿـﻪ، ﺑـﻪ دﻟﻴـﻞ وﺟـﻮد ﺷـﺮاﻳﻂ ﺧـﺎص ﻗﻴﻤﺘـﻲ ﺳـﻬﺎم از ﺟﻤﻠـﻪ ﺣﻤﺎﻳـﺖ ﻫـﺎي ﻗﻴﻤﺘـﻲ، در راﺑﻄـﻪ ﻣـﺬﻛﻮر وارد
ﻧﻤﻲ ﺷﻮد ﭘﺲ اﮔﺮ ﻫﺪف، ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ ﺑﺎزده ﺑﺮاي ﻳﻚ دوره 37 ﻣﺎﻫﻪ ﺑﺎﺷﺪ، ﻣﻲ ﺑﺎﻳﺴﺖ آن را ﺑﺎﻳﺪ ﺑﺮاي ﻳﻚ دوره 36 ﻣﺎﻫﻪ
ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ ﻧﻤﻮد.
3669030291274500
Market adjusted abnormal returns ١
٣٠
2ـ12ـ2ـ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ
ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﻛﻪ در ﺑﺮﺧﻲ ﻛﺸﻮرﻫﺎ ﺑﻪ رﻗﻤﻲ ﻣﻌﺎدل % 388 ﻣﻲ رﺳﺪ (دﺳﺘﮕﻴﺮ و ﻋﻠﻴﺨﺎﻧﻲ، (1385،
ﻋﺒﺎرت از ” ﻣﺎﺑﻪ ﺗﻔﺎوت ﻗﻴﻤﺖ ﻓﺮوش ﺳﻬﺎم اوﻟﻴﻦ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران (ﻗﻴﻤﺖ ﭘﺎﻳﺎﻧﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش
ﺑﻮرس) و ﻗﻴﻤﺖ ﻧﻬﺎﻳﻲ آﺧﺮﻳﻦ ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ در اوﻟﻴﻦ روز ﻋﺮﺿﻪ ” (ﺟﺎﻧﮕﻮﻳﺴﺖ، 2005، ﻛﺎي، راﻣﭽﺎﻧﺪ و وارﮔﺎ 1، (2004 و
ﻳﺎ ” ﺗﻐﻴﻴﺮ اﻳﺠﺎد ﺷﺪه در ﻗﻴﻤﺖ ﭘﺎﻳﺎﻧﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش ﺑﻮرس در ﺑﺎزار در ﭘﺎﻳﺎن اوﻟﻴﻦ روز ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﺳﻬﺎم ” اﺳﺖ (ﺷﺮاﻧﺪ
و ورﺷﻴﺎ 2، 2004، ﺑﺘﻲ 3 و رﻳﺘﺮ، 1986، ﻟﻴﻦ و زﻳﻜﻮوﻳﻜﺲ 4، :(2003
ﻗﻴﻤﺖ ﭘﺎﻳﺎﻧﻲ اوﻟﻴﻦ روز ﻋﺮﺿﻪ – ﻗﻴﻤﺖ ﭘﺎﻳﺎﻧﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش ﺑﻮرس = ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﭘﺎﻳﺎﻧﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش ﺑﻮرس (ﺑﺎزده روز اول) ﺑﻪ ﺑﻴﺎن ﺳﺎده، ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺑﻪ ﺣﺎﻟﺘﻲ اﻃﻼق ﻣﻲﺷﻮد ﻛﻪ در آن ﺷﺮﻛﺖ اﻧﺘﺸﺎر دﻫﻨﺪه ﺳﻬﺎم، ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم را
ﺑﻪ ﻃﻮر ﺗﻌﺠﺐ آوري ﺑﺴﻴﺎر ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮ از ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺎزار آن ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ، ﺑﻪ ﮔﻮﻧﻪ اي ﻛﻪ ﻧﺨﺴﺘﻴﻦ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران
IPO، ﺗﻨﻬﺎ از ﻣﺒﺎدﻟﻪ ﺳﻬﺎم در روز اول ﺧﺮﻳﺪاري آن ﺑﺎزده ﻗﺎﺑﻞ ﺗﻮﺟﻬﻲ ﺑﻪ دﺳﺖ ﻣﻲ آورﻧﺪ؛ از ﻫﻤﻴﻦ رو، ﻋﺮﺿﻪ
ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺑﺎ ﺑﺎزده ﻏﻴﺮﻣﻌﻤﻮل اوﻟﻴﻪ از ﻣﺤﻞ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ، ﺗﻮﺻﻴﻒ ﻣﻲ ﺷﻮد (دﺳﺘﮕﻴﺮ و ﻋﻠﻴﺨﺎﻧﻲ
ﺑﻮاﻧﻲ، (1386؛ ﺳﻮدﺑﺮﻧﺪﮔﺎن از ﻣﺤﻞ ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم، ﻧﺨﺴﺘﻴﻦ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران IPO و ﺑﺎزﻧﺪﮔﺎن اﻳﻦ ﻋﺮﺻﻪ،
ﺳﻬﺎﻣﺪاران ﻗﺒﻠﻲ ﺷﺮﻛﺖ (ﭘﻴﺶ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ) ﻫﺴﺘﻨﺪ زﻳﺮا ﺑﻪ اﻳﻦ ﺗﺮﺗﻴﺐ از ﻳﻚ ﺳﻮ ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ارزان ﺗﺮ
3669030100457000
Cai , Ramchand & Warga ١ Schrand & Verrecchia ٢ Beatty ٣ Lyn & Zychowics ٤
٣١
ﻓﺮوﺧﺘﻪ ﻣﻲ ﺷﻮد و از ﺳﻮي دﻳﮕﺮ ﻗﺪرت ﻛﻨﺘﺮل ﺧﻮد در اﻣﻮر ﺷﺮﻛﺖ را از دﺳﺖ ﻣﻲ دﻫﻨﺪ (ﻣﻴﺸﻞ ﻟﻮري 1 و ﻛﻮﻳﻦ
ﻣﻮرﻓﻲ، .(2006
ﻻزم ﺑﻪ ذﻛﺮ اﺳﺖ ﻛﻪ ارزان ﻓﺮوﺷﻲ اﻟﺰاﻣﺎً ﺑﻪ ﻣﻌﻨﻲ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﭘﺎﻳﻴﻦ ﺗﺮ ﺑﺮاي ﺳﻬﺎم ﻧﻴﺴﺖ؛ ﻣﻤﻜﻦ اﺳﺖ
ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم اﻟﻒ ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ب ﺑﺎﻻﺗﺮ ﺑﺎﺷﺪ وﻟﻲ ﺳﻬﺎم ﮔﺮان ﺗﺮ، ﺑﻴﺸﺘﺮ ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﺷﻮد. در
اﻳﻦ ﺣﺎﻟﺖ، ﻧﺴﺒﺖ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺎزار اﻟﻒ، ﻛﻤﺘﺮ از ﻣﻘﺪار اﻳﻦ ﻧﺴﺒﺖ در راﺑﻄﻪ ﺑﺎ ﺳﻬﺎم ب اﺳﺖ. وﻗﺘﻲ
اﻃﻼﻋﺎت ﺧﻮﺑﻲ در ﻣﻮرد ﺑﻨﮕﺎه ﺗﻮﺳﻂ ﺑﺎزار اﻧﺘﺸﺎر ﻳﺎﺑﺪ، ﻗﻴﻤﺖ ﭘﻴﺶ ﺑﻴﻨﻲ ﺷﺪه ﺑﺎزار آن ﺳﻬﻢ ﺑﺎﻻ ﻣﻲ رود. در اﻳﻦ
ﺣﺎﻟﺖ ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬار ﻫﻢ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم را ﺑﺎﻻ ﻣﻲ ﺑﺮد وﻟﻲ درﺻﺪ اﻓﺰاﻳﺶ ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺗﻮﺳﻂ ﺑﺎﻧﻚ
ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬار ﻛﻤﺘﺮ از درﺻﺪ اﻓﺰاﻳﺶ ﻗﻴﻤﺖ ﭘﻴﺶ ﺑﻴﻨﻲ ﺷﺪه ﺑﺎزار ﺑﺮاي ﺳﻬﺎم اﺳﺖ ﻟﺬا ﻣﻨﺠﺮ ﺑﻪ ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﻣﻲ ﺷﻮد.
از ﻃﺮف دﻳﮕﺮ، در ﺻﻮرﺗﻲ ﻛﻪ اﺧﺒﺎر ﻣﻨﻔﻲ در راﺑﻄﻪ ﺑﺎ ﺑﻨﮕﺎه در ﺑﺎزار ﻣﻨﺘﺸﺮ ﮔﺮدد، ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﭘﺎﻳﻴﻦ آورده
ﻣﻲ ﺷﻮد ﻛﻪ اﻳﻦ درﺻﺪ ﻛﺎﻫﺶ ﻗﻴﻤﺖ، ﻛﻤﺘﺮ از درﺻﺪ ﻛﺎﻫﺶ ﻗﻴﻤﺖ ﭘﻴﺶ ﺑﻴﻨﻲ ﺷﺪه ﺑﺎزار ﺑﺮاي آن ﺳﻬﻢ اﺳﺖ، ﭘﺲ
ﻣﻨﺠﺮ ﺑﻪ ﻛﺎﻫﺶ ﻣﻴﺰان ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﻣﻲ ﺷﻮد (دﺳﺘﮕﻴﺮ وﻋﻠﻴﺨﺎﻧﻲ ﺑﻮاﻧﻲ، .(1385
ﻧﻜﺘﻪ ﻗﺎﺑﻞ ﺗﻮﺟﻪ آن ﻛﻪ ﻫﺮﭼﻪ ﻣﻄﺎﻟﺐ ﻣﻨﺪرج در آﮔﻬﻲ ﭘﺬﻳﺮه ﻧﻮﻳﺴﻲ اوﻟﻴﻪ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان اوﻟﻴﻦ ﺳﻨﺪ ﺣﺎوي اﻃﻼﻋﺎت
ﻣﺮﺑﻮط ﺑﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻛﻪ ﻣﻲ ﺑﺎﻳﺴﺖ در آﻏﺎز ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ اراﺋﻪ ﮔﺮدد، ﻏﻨﻲ ﺗﺮ ﺑﺎﺷﺪ، ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن اﻃﻼﻋﺎت
ﻣﻴﺎن ﺷﺮﻛﺖ ﻣﻨﺘﺸﺮﻛﻨﻨﺪه ﺳﻬﺎم و ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران و ﺑﻪ دﻧﺒﺎل آن ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﻛﺎﻫﺶ ﻳﺎﻓﺘﻪ و در ﻧﺘﻴﺠﻪ
ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺑﻠﻨﺪ ﻣﺪت ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺎ ﻧﻴﺰ ﺑﻬﺒﻮد ﺧﻮاﻫﺪ ﻳﺎﻓﺖ (ﺟﺎگ و ﻣﻚ ﻛﺎﻧﺎﻣﻲ 2، .(2003
ﻣﻴﺰان ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ در ﻛﺸﻮر ﻫﺎي ﻣﺨﺘﻠﻒ، ﻣﺘﻔﺎوت اﺳﺖ؛ ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻣﺜﺎل، اﻳﻦ ﻣﺴﺌﻠﻪ در ﻣﻴﺎن
ﻛﺸﻮرﻫﺎي آﺳﻴﺎﻳﻲ ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﻛﺸﻮرﻫﺎي آﻣﺮﻳﻜﺎي ﻻﺗﻴﻦ ﻣﺸﻬﻮدﺗﺮ اﺳﺖ، اﮔﺮﭼﻪ از اﻳﻦ ﺑﺎﺑﺖ، ﻓﻘﻂ در ﻛﺸﻮر آﻣﺮﻳﻜﺎ
ﺳﺎﻻﻧﻪ ﭼﻨﺪ ﻣﻴﻠﻴﺎرد دﻻر در ﺑﺎزار IPO، در زﻣﺎن ﻋﺮﺿﻪ ﺳﻬﺎم ﺟﺪﻳﺪ، روي ﻣﻴﺰ ﺑﺎﻗﻲ ﻣﻲ ﻣﺎﻧﺪ 3 (ﺟﺎﻧﮕﻮﻳﺴﺖ، (2005؛
366903027495500
Michelle Lowry & Kevin J.Murphy ١ Jog & Mc conomy ٢
3 ﻣﻴﺰان ﭘﻮﻟﻲ ﻛﻪ روي ﻣﻴﺰ ﺑﺎﻗﻲ ﻣﻲ ﻣﺎﻧﺪ ﻳﺎ ﺑﺎزده روز اول، ﻋﺒﺎرت اﺳﺖ از ﻛﻞ وﺟﻮه ﺣﺎﺻﻞ از ارزان ﻓﺮوﺷﻲ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم ﺑﻪ آن ﺷﺮط ﻛﻪ ﻛﻠﻴﻪ ﺳﻬﺎم ﻋﺮﺿﻪ ﺷﺪه ﺑﻪ ” ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش ﺑﻮرس ” ﺑﻪ ﻓﺮوش رﺳﻨﺪ و ﺑﻪ ﻣﻨﺰﻟﻪ ﺛﺮوت اﻧﺘﻘﺎل ﻳﺎﻓﺘﻪ از ﺳﻬﺎﻣﺪاران ﭘﻴﺸﻴﻦ ﺷﺮﻛﺖ ﺑﻪ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﺟﺪﻳﺪ اﺳﺖ و ﺑﻪ ﺻﻮرت زﻳﺮ ﻣﺤﺎﺳﺒﻪ ﻣﻲ ﺷﻮد (ﻟﻮران و رﻳﺘﺮ، :(2003
٣٢
ﻫﻤﭽﻨﻴﻦ اﻳﻦ ﻣﻴﺰان در ﺑﺎزارﻫﺎي ﻣﺎﻟﻲ در ﺣﺎل ﺗﻮﺳﻌﻪ و ﻛﻤﺘﺮ ﺗﻮﺳﻌﻪ ﻳﺎﻓﺘﻪ، ﺑﺎﻻﺗﺮ ﺑﻮده (ﻟﻮران 1، – (1994 ﺑﻪ ﻋﻨﻮان
ﻧﻤﻮﻧﻪ، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ در ﭼﻴﻦ % 178 در ﺣﺎﻟﻲ ﻛﻪ در آﻣﺮﻳﻜﺎ% 47 .8 – % 11 .4 اﺳﺖ – (ﭼﺎن و
ﻫﻤﻜﺎران 2، 2004، رﻳﺘﺮ، (1987؛ ﻫﻤﭽﻨﻴﻦ، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ، در ﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﺳﻬﺎم ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺎي ﻓﻌﺎل در زﻣﻴﻨﻪ
ﺗﻜﻨﻮﻟﻮژي ﻫﺎي ﻧﻮﻳﻦ و ﺳﻬﺎم ﭘﺮ رﻳﺴﻚ، ﻧﻤﻮد ﺑﻴﺸﺘﺮي دارد (دﻳﻤﺮس و ﻟﻴﻮﻟﻦ 3، .(2003
اﮔﺮﭼﻪ ﻧﺘﺎﻳﺞ ﺑﺮرﺳﻲ ﻛﻮروﻳﻦ، ﻫﺮﻳﺲ و ﻟﻴﭙﺴﻮن ( 2004) 4 ﺑﻴﺎﻧﮕﺮ آن اﺳﺖ ﻛﻪ %15 ﻋﺮﺿﻪ ﻫﺎي ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ دﻗﻴﻘﺎ
در ﻗﻴﻤﺖ ﺗﻌﻴﻴﻦ ﺷﺪه ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش ﺑﻮرس، ﻣﻌﺎﻣﻼت ﺧﻮد را آﻏﺎز ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ و ﻓﻘﻂ %1.4 از آن ﻫﺎ ارزان ﻓﺮوﺧﺘﻪ
ﻣﻲ ﺷﻮﻧﺪ، ﺑﺎ اﻳﻦ وﺟﻮد، ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﻫﺴﺘﻪ اﺻﻠﻲ ادﺑﻴﺎت ﺗﺤﻘﻴﻘﺎت در زﻣﻴﻨﻪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺑﻮده و
ﻣﺪل ﻫﺎي ﺗﺌﻮرﻳﻜﻲ ﻛﻪ در اﻳﻦ زﻣﻴﻨﻪ ﺑﻪ ﻛﺎر ﮔﺮﻓﺘﻪ ﻣﻲ ﺷﻮﻧﺪ ﺑﻴﺎن ﻣﻲ دارﻧﺪ ﻛﻪ اﻳﻦ اﻣﺮ ﻧﺎﺷﻲ از ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن اﻃﻼﻋﺎت
ﻣﻴﺎن ﻃﺮف ﻫﺎي درﮔﻴﺮ در ﻳﻚ IPO اﺳﺖ؛ ﻟﺬا ﻫﺮﭼﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻗﺪﻳﻤﻲ ﺗﺮ و ﺷﻨﺎﺧﺘﻪ ﺷﺪه ﺗﺮ ﺑﻮده و اﻃﻼﻋﺎت ﻣﺎﻟﻲ
ﺑﻴﺸﺘﺮي از ﻋﻤﻠﻜﺮد ﺧﻮد در دﺳﺘﺮس ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﻗﺮار داده ﺑﺎﺷﺪ، ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن اﻃﻼﻋﺎت و ﺑﻪ دﻧﺒﺎل آن ﻣﻴﺰان
ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﻛﺎﻫﺶ ﺧﻮاﻫﺪ ﻳﺎﻓﺖ(ﻛﺎي، راﻣﭽﺎﻧﺪ و وارﮔﺎ، .(2004 ﺑﻪ وﺿﻮح ﻣﺸﺨﺺ اﺳﺖ ﻛﻪ
ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺮاي ﻣﺎﻟﻜﺎن ﺷﺮﻛﺖ ﻫﺰﻳﻨﻪ زا اﺳﺖ ﺑﻪ اﻳﻦ ﻣﻌﻨﻲ ﻛﻪ در ﺣﺎل ﺣﺎﺿﺮ، ﺳﻬﺎم ﻣﺘﻌﻠﻖ ﺑﻪ
ﺳﻬﺎﻣﺪاران ﭘﻴﺸﻴﻦ ﺑﻪ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺴﻴﺎر ﭘﺎﻳﻴﻨﻲ ﺑﻪ ﻓﺮوش ﻣﻲ رﺳﺪ وﻟﻲ ﭘﺲ از ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ، ارزش ﺳﻬﺎم ﺗﺤﺖ ﻛﻨﺘﺮل ﻗﺮار
ﺧﻮاﻫﺪ ﮔﺮﻓﺖ.
ﺗﺎ ﻛﻨﻮن ﻓﺮﺿﻴﻪﻫﺎي ﺑﺴﻴﺎري ﺑﺮاي ﭘﺪﻳﺪه ارزانﻓﺮوﺷﻲ ﺳﻬﺎم ذﻛﺮ ﺷﺪه اﺳﺖ ﻛﻪ ﻣﺎﻧﻨﺪ اﻛﺜﺮ ﻓﺮﺿﻴﺎت در زﻣﻴﻨﻪ ﻣﺎﻟﻲ و
ﺣﺴﺎﺑﺪاري، ﻫﻴﭻ ﻳﻚ ﺑﻪ ﺗﻨﻬﺎﻳﻲ ﻗﺎدر ﺑﻪ ﺗﻮﺿﻴﺢ ﻛﺎﻣﻞ آن ﻧﻤﻲ ﺑﺎﺷﻨﺪ؛ در ﺑﺮﺧﻲ دورهﻫﺎي زﻣﺎﻧﻲ، ﻳﻚ ﻓﺮﺿﻴﻪ ﺑﺎ درﺻﺪ
اﺣﺘﻤﺎل ﺑﺎﻻﺗﺮي ﺗﻮﺿﻴﺢ دﻫﻨﺪه اﻳﻦ ﭘﺪﻳﺪه اﺳﺖ و در دوره ﻫﺎي دﻳﮕﺮ ﻣﻤﻜﻦ اﺳﺖ ﻫﻤﺎن ﻓﺮﺿﻴﻪ ﺗﻨﻬﺎ ﺗﻮﺿﻴﺢدﻫﻨﺪه
ﺑﺨﺶ اﻧﺪﻛﻲ از آن ﺑﺎﺷﺪ.
-254029654500
ﺗﻌﺪاد ﺳﻬﺎم ﻓﺮوش رﻓﺘﻪ)*ﺗﻐﻴﻴﺮات ﻗﻴﻤﺖ ﭘﺎﻳﺎﻧﻲ اوﻟﻴﻦ روزﻣﻌﺎﻣﻠﻪ ﺳﻬﺎم ﺟﺪﻳﺪا ﻋﺮﺿﻪ ﺷﺪه — ﺗﻐﻴﻴﺮات ﻗﻴﻤﺖ ﻋﺮﺿﻪ ﺑﻪ روش ﺑﻮرس)
Loughran ١ Chan et al ٢ Demers & Lewellen ٣
Corwin & Harris , Lipson ٤
٣٣
از ﻳﻚ دﻳﺪﮔﺎه، ﺗﺌﻮري ﻫﺎي ﻣﻮﺟﻮد در زﻣﻴﻨﻪ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ را ﻣﻲ ﺗﻮان ﺑﻪ ﭼﻬﺎر ﮔﺮوه” ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن
اﻃﻼﻋﺎﺗﻲ، ﻋﻮاﻣﻞ ﻧﻬﺎدي، ﻋﻮاﻣﻞ ﻧﻈﺎرﺗﻲ و ﻋﻮاﻣﻞ رﻓﺘﺎري ” ﺗﻘﺴﻴﻢ ﻧﻤﻮد ﻛﻪ اﻟﺒﺘﻪ، ﻣﺪل ﻫﺎي ﻣﺒﺘﻨﻲ ﺑﺮ ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن
اﻃﻼﻋﺎت ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺳﺎﻳﺮﻳﻦ ارﺟﺤﻴﺖ دارد (ﺟﺎﻧﮕﻮﻳﺴﺖ، (2005؛ در اﻳﻦ ﺗﺌﻮري ﻫﺎ، ﻓﺮض ﻣﻲ ﺷﻮد ﻛﻪ ﻳﻜﻲ از ﻃﺮﻓﻴﻦ
درﮔﻴﺮ در ﻓﺮاﻳﻨﺪ ﻋﺮﺿﻪ ﻋﻤﻮﻣﻲ اوﻟﻴﻪ ﺳﻬﺎم، ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺳﺎﻳﺮﻳﻦ، اﻃﻼﻋﺎت ﺑﻴﺸﺘﺮي در اﺧﺘﻴﺎر دارد. اﻧﻮاع ﺣﺎﻻت
ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن اﻃﻼﻋﺎت ﻛﻪ ﻫﺮﻳﻚ ﺑﻪ ﻧﻮﺑﻪ ﺧﻮد ﻣﻨﺠﺮ ﺑﻪ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﺳﻬﺎم IPO ﻣﻲ ﮔﺮدد، در اداﻣﻪ آورده
ﺷﺪه اﺳﺖ؛ ﺣﺎﻟﺖ اول، زﻣﺎﻧﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ ﻋﺪم ﺗﻘﺎرن اﻃﻼﻋﺎت ﺑﻪ ﺳﻮد ﺑﺎﻧﻚ ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري ﻣﻲ ﺑﺎﺷﺪ، از آﻧﺠﺎ ﻛﻪ
اﻳﻦ ﮔﻮﻧﻪ ﻣﻮﺳﺴﺎت در ﻣﻮرد ﺗﻘﺎﺿﺎي ﺑﺎزار آﮔﺎه ﺗﺮ ﻫﺴﺘﻨﺪ، ﻟﺬا ﺷﺮﻛﺖ ﻣﻨﺘﺸﺮ ﻛﻨﻨﺪه ﺳﻬﺎم، ﻧﺎﮔﺰﻳﺮ ﺑﻪ ارزش ﮔﺬاري
زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﺑﺮاي ﻓﺮوش ﺑﺎ ﺣﺪاﻛﺜﺮ ﻛﻮﺷﺶ ﻣﻲ ﺷﻮد (ﺑﺎرون 1، .(1982 در ﺣﺎﻟﺖ دﻳﮕﺮ، ﺷﺮﻛﺖ ﻧﺎﺷﺮ ﺳﻬﺎم، اﻃﻼﻋﺎت
ﺑﻴﺸﺘﺮي در زﻣﻴﻨﻪ ارزش ﺧﻮد دارد و ﺑﻪ اﻳﻦ ﺗﺮﺗﻴﺐ ﻫﺮﭼﻪ ﺷﺮﻛﺖ ﻣﺰﺑﻮر، ﺑﺎارزش ﺗﺮ ﺑﺎﺷﺪ از ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ
ﺑﻪ ﻋﻨﻮان ﻋﻼﻣﺘﻲ ﻛﻪ ﺑﻪ ﺑﺎزار اراﺋﻪ ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﺪ، اﺳﺘﻔﺎده ﻣﻲ ﻛﻨﺪ 2 (وﻟﭻ 3، .(1989 وﺿﻌﻴﺖ ﺳﻮم زﻣﺎﻧﻲ اﺳﺖ ﻛﻪ ﺑﺮﺧﻲ
ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﻣﻮﺟﻮد در ﺑﺎزار ﻧﺴﺒﺖ ﺑﻪ ﺳﺎﻳﺮﻳﻦ آﮔﺎه ﺗﺮ ﻫﺴﺘﻨﺪ در ﻧﺘﻴﺠﻪ از ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاري در ﺳﻬﺎﻣﻲ ﻛﻪ
ﺑﻴﺶ از ﺣﺪ ﻗﻴﻤﺖ ﮔﺬاري ﺷﺪه اﻧﺪ، ﺧﻮدداري ﻣﻲ ﻧﻤﺎﻳﻨﺪ ﻟﺬا ﺗﺮس از ﺧﺮﻳﺪ آﺳﺎن ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ ﮔﺬاران ﻧﺎآﮔﺎه، ﻣﻨﺠﺮ ﺑﻪ
اﺗﺨﺎذ ارزش ﮔﺬاري زﻳﺮ ﻗﻴﻤﺖ ﻣﻲ ﺷﻮد (راك 4، .(1986
3669030114173000

متن کامل پایان نامه ها در 40y.ir

دیدگاهتان را بنویسید

نشانی ایمیل شما منتشر نخواهد شد. بخش‌های موردنیاز علامت‌گذاری شده‌اند *