متن کامل پایان نامه را در سایت منبع fuka.ir می توانید ببینید متن کامل پایان نامه را در سایت منبع 2 fuka.ir می توانید ببینید

*140

متن کامل پایان نامه را در سایت منبع fuka.ir می توانید ببینید

224790971550

3604895831850
دانشگاه آزاد اسلامی
واحد رشت
دانشکده مدیریت و حسابداری
گروه آموزشی حسابداری
پایان نامه تحصیلی جهت اخذ درجه کارشناسی ارشد
عنوان
بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و وجه نقد آزاد و تنوع شرکتها
با عملکرد مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران
استاد راهنما
دکتر مهران نصیرزاد
نگارش
آرش شامحمدی
بهمن1393

سپاسگزاری:
پس ازسپاس وستایش بی پایان به درگاه خداوند منان،برخودلازم میدانم اززحمات بی دریغ جناب آقای دکترمهران نصیرزاد که رهنمودهای ایشان ،همواره همچون چراغی روشنگربرسرراه من بوده است نهایت تشکروقدردانی رابه عمل آورم.

تقدیم به:
همراهان همیشگی زندگی ام ، پدر و مادر عزیزم
همه آنان که کوشیده اند تا بیاموزیم
و آنانکه به دنبال دانستن بیشتر و یافتن حقیقت هستند.

فهرست مطالب
عنوان صفحه
TOC h z t “111111,1,222222,2” چکیده PAGEREF _Toc416317031 h 1فصل اول: کلیات تحقیق PAGEREF _Toc416317032 h 21-1-مقدمه PAGEREF _Toc416317033 h 31-2- تعریف مسئله PAGEREF _Toc416317034 h 31-3- اهمیت و ضرورت انجام تحقیق PAGEREF _Toc416317035 h 41-4- اهداف تحقیق PAGEREF _Toc416317036 h 61-5- فرضیه های تحقیق PAGEREF _Toc416317037 h 61-6 – قلمرو تحقیق PAGEREF _Toc416317038 h 61-7- روش تحقیق PAGEREF _Toc416317039 h 61-8 – روش جمع آوری اطلاعات PAGEREF _Toc416317040 h 71-9 – جامعه آماری PAGEREF _Toc416317041 h 71-10 – نمونه آماری PAGEREF _Toc416317042 h 71-11- تعاریف عملیاتی مربوط به متغیرها PAGEREF _Toc416317043 h 71-12- ساختار فصول آتی PAGEREF _Toc416317044 h 10فصل دوم: بررسی ادبیات موضوع و پیشینه تحقیق PAGEREF _Toc416317045 h 112-1 مقدمه PAGEREF _Toc416317046 h 122– 2 ادبیات موضوعی PAGEREF _Toc416317047 h 132-2-1- تعریف ساختار سرمایه PAGEREF _Toc416317048 h 132-2-1-1-نظریه های مرتبط با ساختار سرمایه PAGEREF _Toc416317049 h 142-2-1-1-1- نظریه درآمد خالص PAGEREF _Toc416317050 h 152-2-1-1-2- نظریه درآمد عملیاتی خالص PAGEREF _Toc416317051 h 152-2-1-1-3-نظریه سنتی PAGEREF _Toc416317052 h 152-2-1-2- تئوری های مختلف پیرامون ساختار سرمایه شرکتها PAGEREF _Toc416317053 h 162-2-1-2-1-تئوری مودیلیانی میلر PAGEREF _Toc416317054 h 162-2-1-2-2- مالیات و نظزیه مودیلیانی و میلر PAGEREF _Toc416317055 h 172-2-1-2-3- هزینه های ورشکستگی و نظریه مودیلیانی و میلر PAGEREF _Toc416317056 h 172-2-1-2-4- هزینه های نمایندگی و نظریه مودیلیانی و میلر PAGEREF _Toc416317057 h 172-2-1-2-5- تئوری تبادل ایستا PAGEREF _Toc416317058 h 182-2-1-2-6 تئوری سلسله مراتب گزینه های تامین مالی PAGEREF _Toc416317059 h 182-2-1-2-7 تئوری ساختار سازمانی PAGEREF _Toc416317060 h 192-2-2- هزینه سرمایه PAGEREF _Toc416317061 h 192-2-3- عوامل موثر بر ساختار سرمایه PAGEREF _Toc416317062 h 202-2-3-1- ملاحظات مالیاتی PAGEREF _Toc416317063 h 202-2-3-2- نوع دارایی های شرکت PAGEREF _Toc416317064 h 202-2-3-3- نوسان سود عملیاتی شرکت PAGEREF _Toc416317065 h 212-2-4 – وجه نقد آزاد PAGEREF _Toc416317066 h 212-2-4-1- تعریف جریان وجه نقد آزاد PAGEREF _Toc416317067 h 222-2-4-2- محاسبه جریان وجه نقد آزاد PAGEREF _Toc416317068 h 222-2-4-3- مشکلات نمایندگی جریان وجه نقد PAGEREF _Toc416317069 h 232-2-4-4- مکانیزم های موثر برنمایندگی جریان وجه نقد آزاد PAGEREF _Toc416317070 h 242-2-5- شاخص های عملکرد مالی PAGEREF _Toc416317071 h 252-2-6- فرضیه کارایی بازار PAGEREF _Toc416317072 h 352-2-6-1- انواع کارایی : PAGEREF _Toc416317073 h 352-2-6-2- سطوح مختلف کارایی PAGEREF _Toc416317074 h 352-2-6-3- مفروضات بازار کانل سرمایه : PAGEREF _Toc416317075 h 362-3- پیشینه تحقیق : PAGEREF _Toc416317076 h 402-3-1- تحقیقات انجام شده در خارج : PAGEREF _Toc416317077 h 402-3-2- ﺗﺤﻘﻴﻘﺎﺕ ﺍﻧﺠﺎﻡ ﺷﺪﻩ ﺩﺭ ﺩﺍﺧﻞ ﻛﺸﻮﺭ: PAGEREF _Toc416317078 h 412-4- خلاصه فصل PAGEREF _Toc416317079 h 43فصل سوم: روش تحقیق PAGEREF _Toc416317080 h 443-1- مقدمه PAGEREF _Toc416317081 h 453-2- تعریف و تبیین جامعه PAGEREF _Toc416317082 h 453-3- نمونه آماری و روش نمونه گیری PAGEREF _Toc416317083 h 453-4- روش جمع آوری داده ها PAGEREF _Toc416317084 h 463-4-1- روش کتابخانه ای PAGEREF _Toc416317085 h 473-4-2- روش میدانی PAGEREF _Toc416317086 h 473-5- معرفی متغیرها و نحوه محاسبه آنها PAGEREF _Toc416317087 h 473-6- روش تجزیه تحلیل داده ها PAGEREF _Toc416317088 h 503-6-1 تحلیل همبستگی PAGEREF _Toc416317089 h 503-6-1-1 ضریب همبستگی(r): PAGEREF _Toc416317090 h 503-6-1-2 ضریب تعیین (R2): PAGEREF _Toc416317091 h 513-6-2 مدل های رگرسیونی: PAGEREF _Toc416317092 h 513-6-3 آزمون فرضیه ها PAGEREF _Toc416317093 h 533-6-3-1 آزمون فروض کلاسیک PAGEREF _Toc416317094 h 533-7 فرضیه های تحقیق PAGEREF _Toc416317095 h 543-8 روش آزمون فرضیه های تحقیق PAGEREF _Toc416317096 h 553-8-1-1 آزمون مانایی(ایستایی) متغیرها PAGEREF _Toc416317097 h 563-8-1-2 آزمون ریشه واحد PAGEREF _Toc416317098 h 563-8-1-3 آزمون دیکی – فولر تعمیم یافته (ADF) PAGEREF _Toc416317099 h 563-9- محدودیتهای تحقیق PAGEREF _Toc416317100 h 573-10 خلاصه فصل PAGEREF _Toc416317101 h 57فصل چهارم: یافته های تحقیق PAGEREF _Toc416317102 h 594-1) مقدمه PAGEREF _Toc416317103 h 604-2) آمار توصیفی داده ها PAGEREF _Toc416317104 h 604-3) آمار استنباطی PAGEREF _Toc416317105 h 624-3-1)آزمون پایایی متغیرها PAGEREF _Toc416317106 h 624-3-2) تعیین مدل مناسب برای تخمین مدل رگرسیون PAGEREF _Toc416317107 h 634-3-3) آزمون فروض کلاسیک رگرسیون PAGEREF _Toc416317108 h 644-3-3-1) آزمون نرمال بودن PAGEREF _Toc416317109 h 644-3-3-2) آزمون استقلال خطاها PAGEREF _Toc416317110 h 654-3-3-3) ناهمسانی واریانس ها PAGEREF _Toc416317111 h 664-4) نتایج حاصل از برازش مدل های رگرسیونی PAGEREF _Toc416317112 h 664-4-1) آزمون فرضیه اول PAGEREF _Toc416317113 h 664-4-2) آزمون فرضیه دوم PAGEREF _Toc416317114 h 684-4-3) آزمون فرضیه سوم PAGEREF _Toc416317115 h 694-5- خلاصه تحقیق : PAGEREF _Toc416317116 h 71فصل پنجم: مقدمه، نتیجه و پیشنهادات PAGEREF _Toc416317117 h 725-1- مقدمه PAGEREF _Toc416317118 h 735-2- خلاصه تحقیق PAGEREF _Toc416317119 h 745-3- نتیجه بحث و مقایسه PAGEREF _Toc416317120 h 755-4- محدودیت های تحقیق PAGEREF _Toc416317121 h 755-5- پیشنهادهای تحقیق: PAGEREF _Toc416317122 h 765-5-1- پیشنهادهای ناشی از تحقیق PAGEREF _Toc416317123 h 765-5-2- پیشنهاد برای تحقیقات آتی PAGEREF _Toc416317124 h 77منابع PAGEREF _Toc416317125 h 86پیوست ها PAGEREF _Toc416317126 h 98
فهرست جداول
عنوان صفحه
TOC h z t “جددول,1” جدول(2-1):شاخص ها و گروه های سنجش عملکرد مالی PAGEREF _Toc416318044 h 26جدول(4-1): آمار توصیفی PAGEREF _Toc416318045 h 61جدول (4-2): آزمون ایم، پسران و شین (IPS) PAGEREF _Toc416318046 h 62جدول (4-3): آزمون چاو PAGEREF _Toc416318047 h 63جدول(4-4): آزمون هاسمن PAGEREF _Toc416318048 h 64جدول (4-5): آزمون جارک وبرا PAGEREF _Toc416318049 h 65جدول(4-6): آزمون استقلال خطاها PAGEREF _Toc416318050 h 65جدول(4-7): نتایج حاصل از ناهمسانی واریانس PAGEREF _Toc416318051 h 66جدول(4-8): نتایج حاصل از برازش معادله رگرسیون PAGEREF _Toc416318052 h 67جدول(4-9): نتایج حاصل از برازش معادله رگرسیون PAGEREF _Toc416318053 h 68جدول(4-10) :نتایج حاصل از برازش معادله رگرسیون PAGEREF _Toc416318054 h 69جدول( 5-1 ): خلاصه نتایج حاصل از آزمون فرضیه ها PAGEREF _Toc416318055 h 75
فهرست نمودارها
عنوان صفحه
TOC h z t “نمودارهااااا,1″ نمودار (2-1) :سطوح کارایی بازار و اطلاعات در ارتباط با هر کدام PAGEREF _Toc416318326 h 36
چکیده ساختار سرمایه شرکت، تأمین مالی دائمی شرکت می‌باشد که بوسیله بدهی‌های بلندمدت و حقوق صاحبان سهام نشان داده می‌شود.
روش‌های تامین مالی برای تداوم فعالیت و اجرای پروژه‌های سودآور در فرایند رشد شرکت بسیار موثرند و موجب ادامه‌ی حیات شرکت‌ها در بازارهای رقابتی می‌شوند. تامین مالی به روش‌های مختلف کوتاه‌مدت و بلندمدت صورت می‌گیرد و شرکت‌ها می‌توانند منابع مالی خود را از داخل شرکت (برای نمونه از محل سود انباشته) یا خارج از شرکت (از طریق انتشار سهام یا بدهی) تامین کنند. هدف اصلی شرکت‌ها افزایش ارزش شرکت و بیشینه‌سازی ثروت سهامداران است و بدین منظور از روش‌هایی استفاده می‌کنند که آن‌ها را در رسیدن به این مهم یاری کند
برای آزمون فرضیه های پژوهش از آزمون همبستگی پیرسون از نرم افزار (Eviews 7) استفاده شده و به تجزیه و تحلیل یافته ها و آزمون فرضیات پرداخته شده است. برای آزمون فرضیه ها از روش حداقل مربعات) OLS (استفاده شده است و نتایج حاکی از آن است که بین وجه نقد آزاد و تنوع مرتبط و نامرتبط شرکتها و ساختار سرمایه با عملکرد مالی رابطه معنادار و مستقیم و همجنین بین وجه نقدآزادباساختار سرمایه رابطه معناداری وجود دارد و همجنین بین وجه نقد آزاد و ساختار سرمایه و عملکرد مالی با تنوع کل شرکتها رابطه معناداری و جود ندارد .
کلمات کلیدی :ساختار سرمایه ،عملکرد مالی،تنوع بخشی

فصل اول: کلیات تحقیق
فصل اول
کلیات تحقیق

1-1-مقدمه
توسعه بازارهای سرمایه با افزایش آگاهی سهامداران، فشار روی شرکت ها برای عملکرد بهتر را افزایش داده است. مدیران شرکتها در حال حاضر دورانی را پیش روی دارند که آنها را ملزم میسازد، چارچوب اقتصادی جدیدی در شرکت های خود مستقر کنند، که ارزش و سود آوری را بهتر منعکس کند. سهام داران به عنوان مالکان واحد تجاری در پی افزایش ثروت خود هستند، با توجه به اینکه افزایش ثروت، نتیجه عملکرد مطلوب واحد تجاری است، ارزش یابی واحد تجاری برای مالکان، دارای اهمیت فراوانی است. در ادبیات جدید مفهوم مدیریت، یعنی کار با دیگران جایگزین کار توسط دیگران شده است. این امر بر پیچیدگی مدیریت افزوده و در آینده نیز خواهد افزود. بنابراین پارادایم های جدید در این حوزه آشکار شده است. از جمله این پارادایم ها؛ هدف ارزش آفرینی، در سر لوحه اهداف مدیریت قرار گرفته است. مدیریت ارزش آفرین می بایست از ساز و کارها و شیوه های مدیریتی موثر بر ارزش آفرینی بهره برده و در عمل بکار گیرد. توفیق در میزان ارزش آفرینی تا حدود زیادی به سنجش عملکرد بستگی دارد
ارزش در کسب و کار اقتصادی، ما به ازای ایجاد شده ناشی از کار با وسایل سخت افزار و روشها نرم افزار تعریف می شود. کسب وکار، مبتنی برارزش آفرینی تلقی می گردد؛ به طوری که فعالیت های اقتصادی بنگاه های کسب و کار، بدون اندیشه و عمل زایش، استمرار و تداوم نخواهد داشت. سنجش عملکرد از وظایف مدیریتی است، که مفهوم عینی به کسب و کار داده است. در ادبیات مدیریت، شاخص های متفاوتی برای سنجش عملکرد از منظرهای مختلف ارائه شده است؛ که منظر، مقاصد و اهداف ارزیابی را مشخص می نماید. ارزیابی عملکرد از منظر جامع، یعنی نگاه همه جانبه به همه ابعاد؛ که در حقیقت نشانه های کارکردی مدیریت بنگاه را آشکار می سازد و بسیاری ضروری است .در شاخص های جامع سنجش عملکرد به ابعاد مالی و غیر مالی توجه می شود
با این مقدمه، در این فصل کلیات تحقیق شامل تشریح موضوع تحقیق و بیان مسئله، ضرورت و اهمیت تحقیق، فرضیه ها و اهداف تحقیق و متغیرهای مورد بررسی، ارائه شده و نیز تعریف عملیاتی تعدادی از واژه های تخصصی استفاده شده در رساله به همراه چارجوب فصول آتی معرفی شده است.
1-2- تعریف مسئلهنیاز سازمان ها به سازگاری با محیط تجاری پویا و پیچیده امروزی، برای ادامه بقاء که ناشی از توسعه بازار های رقابتی است، از یک سو و فشار مجامع سرمایه گذار به مدیران جهت تعیین ارزش و تبیین معیار های سنجش دقیق و شفاف از سوی دیگر ،باعث شد شرکت ها سیستم های سنتی پاداش و ارزیابی عملکرد را مورد بازنگری قرار داده و دوباره آنها را مورد آزمون قرار دهند ؛که آیا مبنای صحیح و قابل اتکایی برای تصمیم گیری بوده اند یا خیر؟ در حال حاضر تکنیک های سنجش عملکرد بیش از آنکه بر چارچوب اصول حسابداری استوار باشند ، بر اساس تئوری های اقتصادی بنا شده اند.
سرمایه، یکی از محدود ترین منابع اقتصادی کشور ها محسوب می شود و به همین دلیل اقتصاد دانان و متخصصین امور مالی همواره در پی راه های استفاده مطلوب از آن برای گذاشتن در اختیار مدیران واحد های اقتصادی هستند. بنابراین، آنچه که نیاز به بررسی و تجدید نظر دارد،اعتبار رویه هایی است که برای تخصیص مطلوب منابع و پس انداز های جامعه در فعالیت های کارا و پر بازده استفاده می شود و در نهایت منجر به رشد اقتصادی و اجتماعی و جلب اطمینان مردم در بکار گیری مناسب سرمایه آنها می شود. برای تعیین ارزش شرکت به طور کلی دو مدل وجود دارد ،یکی مدلهای حسابداری و دیگری مدل های اقتصادی عدم استفاده از معیار های مناسب برای ارزیابی عملکرد، از یک سو باعث می شود که قیمت سهام شرکت ها به ارزش واقعی آنها نزدیک نشود و این پدیده موجب ضرر و زیان یک گروه از خریداران سهام و سود سرشار گروه دیگر خواهد شد و از سوی دیگر عدم جبران خدمات مدیران به تناسب عملکرد واقعی آنها، در جهت حداکثر سازی ثروت سهامداران موجب ایجاد شکاف بین منافع مدیران و سهامداران شده و مشکلات تضاد منافع میان نماینده و مالک بوجود خواهد آمد )تئوری نمایندگی این تحقیق در صدد است که با بررسی رابطه این معیار های ارزیابی عملکرد با ساختار سرمایه ، معیار مناسب تری را انتخاب کند که در جهت کمک به سهامداران برای اتخاذ تصمیمات صحیح با استفاده از صحیح ترین معیار ارزیابی عملکرد، همسونمودن منافع مدیران با مالکان از طریق پیوند دادن منافع و پاداش آنها با ثروت سهامداران، گامی موثر بردارد.
با این اوصاف سؤال اصلی تحقیق را می توان اینطور بیان کرد:
(آیا بین ساختار سرمایه وجریان وجه نقد آزاد با عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ارتباط است؟)
1-3- اهمیت و ضرورت انجام تحقیق
هدف مهم اکثر شرکتها ایجاد ارزش برای سهامداران و حداکثر کردن آن است. استدلال محققان مالی این است که به منظور حداکثر کردن ارزش شرکت، مدیریت نیاز دارد تا در داراییها به منظور ایجاد جریان نقدی سرمایه گذاری کند. به منظور تامین وجه نقد مورد نیاز راههای ممکن و متفاوتی در مقابل مدیر قرار دارد. اگر مدیریت قادر باشد تا ترکیب مالی بهینه ای از بدهی و سرمایه )ساختار سرمایه( را انتخاب کند، می تواند هزینه سرمایه را حداقل و قیمت سهام را حداکثر کند. نتیجه نهایی حداکثر کردن ثروت سهامداران و متعاقباٌ ارزش شرکت است
از این رو وظایف مدیریت مالی شرکتها به سه دسته تصمیمات سرمایه گذاری، تامین مالی و تقسیم سود قابل تفکیک است. تصمیمات تامین مالی که در نهایت بافت یا ساختار مالی شرکت را تعیین می کند، از اهمیت چشمگیری برخوردار است، زیرا چنین تصمیماتی منجر به دستیابی شرکت به ” ساختار بهینه سرمایه” می گردد.
ساختار سرمایه شرکت ها در کشورهای مختلف با یکدیگر تفاوت محسوسی دارند، لذا مدیران ناگزیرند به هنگام تصمیم گیری در مورد ترکیب بهینه ساختار سرمایه، از عوامل مختلفی نظیر عوامل اقتصادی و ویژگ یهای شرکتی استفاده کنند و باید تصمیم گیری های مربوط به تأمین مالی و آثاری که این عوامل بر ساختار سرمایه می گذارند، مورد توجه قرار دهند. علاوه بر این، مدیران مالی برای ایجاد ساختار مالی مناسب باید ویژگی های درونی شرکت وعوامل اقتصادی را مد نظر قرار دهند و با توجه به این متغیرها در پی حداکثر کردن ارزش شرکت باشند.
از سوی دیگر سرمایه گذارن و در جستجوی معیاری به موقع و قابل اتکاء برای اندازه گیری ثروت سهامداران هستند. معیار سنجشی که بوسیله آن سرمایه گذاران بتوانند در باره افزایش یا کاهش قیمت سهام، اعتبار دهندگان درباره میزان امنیت سرمایه خود و مدیران در مورد سود آوری تصمیم گیری هایشان و سود آوری شرکت قضاوت نمایند.
این تحقیق به بررسی این موضوع می پردازد که اگر شرکتها به نحو صحیح موقعیتهای سرمایه گذاری خود را با توجه به محیط فعالیت انتخاب و در پی آن سیاستهای خود را به نحوی تنظیم کنند که منابع را به بهترین موقعیتها تخصیص دهند در آن صورت قادر خواهند بود به نتایج رضایت بخشی دست یافته، به دنبال آن رضایت صاحبان سهام و اعتبار دهندگان خود را جلب نمایند. در این راستا بررسی همه جانبه و کلی عوامل اثر گذار بر عملکرد شرکت ضروری به نظر می رسد.
1-4- اهداف تحقیق
هدف اصلی این تحقیق، کمک به سهامداران و کلیۀ ذینفعان در جهت ارزیابی صحیح و منطقی بازار سرمایه ایران و اتخاذ تصمیمات منطقی در جهت رشد وتعالی روز افزون کشور عزیزمان ایران می باشد. از آنجایی که امکان دارد سرمایه گذاران نقدترین دارایی خود را به سهام تبدیل کنند می بایست عوامل زیادی را هنگام سرمایه گذاری مدنظر قرار دهند. هدف فرعی از انجام این تحقیق نیز عبارتند از:
* بکارگیری جریان وجوه نقد آزاد جهت تصمیم گیری با توجه به اینکه در تحقیقات داخلی از این معیار استفاده چندانی نگردیده است.
* بررسی میزان رابطه جریان وجوه نقد آزاد با معیارهای مورد استفاده جهت ارزیابی عملکرد و تعیین میزان استفاده از این معیار جهت استفاده به عنوان معیاری برای ارزیابی عملکرد .
1-5- فرضیه های تحقیق
با توجه به آنچه که اشاره شد، فرضیه های تحقیق حاضر به ترتیبی زیر قابل تبیین است
1. بین وجه نقد آزاد و تنوع مرتبط و نامرتبط شرکتها و ساختار سرمایه با عملکرد مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه وجود دارد.
2. بین وجه نقد آزاد با ساختار سرمایه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه وجود دارد.
3. بین وجه نقد آزاد و ساختار سرمایه و عملکرد مالی با تنوع کل شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه وجود دارد.
1-6 – قلمرو تحقیق
قلمرو موضوعی تحقیق: این تحقیق در چارچوب تئوری مدیریت مالی و اقتصاد سنجی است
قلمرو مکانی تحقیق :شرکتهای فعال در بورس اوراق بهادار تهران است
قلمرو زمانی تحقیق :این تحقیق در بازه زمانی 5 سال (91 – 1387 )در نظر گرفته شده است
1-7- روش تحقیق
از آنجایی که در تحقیق حاضر هدف بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و وجه نقد آزاد و تنوع شرکتها با عملکرد مالی می باشد، در این تحقیق پس از استخراج اطلاعات کافی از نمونه ها و استخراج ارزش های هریک از متغیرها با استفاده از نرم افزار Eviews و مدل رگرسیونی OLS و سایر روشهای آماری مورد نیاز برای تجزیه و تحلیل یافته وتحلیل حساسیت هریک ازمتغیرها براساس آماره های F و t پرداخته می شود .
1-8 – روش جمع آوری اطلاعات
در این تحقیق با استفاده از روش کتابخانه ای، اطلاعات مورد نیاز برای ادبیات موضوع وپیشینه تحقیق گردآوری شده و با استفاده از روش میدانی اطلاعات مالی از سایت شرکتهای لیست شده در بورس اوراق بهادار تهران وسایر بانکهای اطلاعاتی جمع آوری شده است.
1-9 – جامعه آماری
در راستای تحقق اهداف پژوهش که به عنوان مطالعه همبستگی بین ارائه مجدد صورتهای مالی بر رشد شرکتهای سهامی است، جامعه آماری تحقیق حاضر کلیه شرکتهایی است که سرمایه گذاران بطور کلی امکان مشارکت در فرایند سهامداری آنها را به دست می آورند. از آنجا که تعمیم دامنه و شناسایی اعضای چنین جامعه ای اگر غیر ممکن نباشد، بسیار دشوار است و در بسیاری از موارد دستیابی به اطلاعات آنها بسیار هزینه زا و زمان بر است، از این رو جامعه آماری پیش گفته به شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادارتهران محدود شده است.
1-10 – نمونه آماری
جامعه آماری این تحقیق شامل کلیه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طی سالهای 87 لغایت 91 می باشد.جهت همگن نمودن جامعه آماری در اجرای آزمون فرضیات و تعمیم نتایج آن، شرایط ذیل در خصوص شرکتهای جامعه آماری موردنظر می باشد.(روش حذف سیستماتیک)
1. پایان سال مالی شرکت منتهی به پایان اسفند باشد.
2. شرکت در دوره مورد مطالعه تغییر سال مالی نداشته باشد.
3. شرکت های سرمایه گذاری و نظایر آنها نباشند.
4. نماد معاملاتی شرکت فعال و بیش از 4 ماه در سال توقف نماد معاملاتی نداشته باشد. 5. اطلاعات مالی مورد نیاز در دسترس باشد.
1-11- تعاریف عملیاتی مربوط به متغیرها
ساختار سرمایه: معمولاًساختار سرمایه از طریق نسبت هایی از طریق نسبت های زیر بدست می آید نسبت بدهی به مجموع دارایی ها، نسبت حقوق صاحبان سهام به مجموع دارایی ها ،نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام و نسبت حقوق صاحبان سهام به بدهی ها اندازه گیری می شود جان و یوجین (1975) در این تحقیق از لگاریتم اهرم مالی(ارزش دفتری کل دارایی /ارزش دفتری بدهی) به عنوان ساختار سرمایه استفاده می شود ونشان دهنده این است که شرکت برای تامین دارایی ها چقدر از بدهی استفاده کرده است (سینائی ،1386، 69).

(1-1 ) بدهی کل دفتری ارزش دارایی کل دفتری ارزش = اهرم مالی QUOTE بدهی کل دفتری ارزش دارایی کل دفتری ارزش
جریان وجوه نقد آزاد: برای محاسبه جریان وجوه نقد آزاد (FCF) از الگوی اندازهگیری لهن و پولسن که توسط گیول و تسو نیز به کار رفته، استفاده میشود. این مدل به شرح زیر است:
(1-2)
FCF=(INCit-TAXit-INTEXPit-PSDIVit-CSDIVit)/Tai,t-1که در این مدل داریم:
: جریان وجوه نقد آزاد.
: سود عملیاتی قبل از هزینه استهلاک.
: مالیات بر درآمد کل پرداختی.
: هزینههای مالی (بهره) پرداختی.
: سود سهام ممتاز پرداختی.
: سود سهام عادی پرداختیCSDIV
عملکرد مالی شرکت : روشهای محاسبه عملکرد مالی شرکتها متنوع است اما موردی که در این تحقیق مورد نظر است بشرح زیر محاسبه میگردد :
(1-3 ) Qtobin=BDit+MVitTAit
BD= ارزش دفتری بدهی
MV= ارزش بازار سهام
TA =مجموع ارزش داراییها QUOTE بدهی دفتری ارزش+سهام بازار ارزشسهام دفتری ارزش QUOTE BDi,t+MVi,tBVi,t
تنوع شرکتها: برای محاسبه تنوع شرکت ها از معیار« آنتروپی»استفاده گردیده است. جاکومین و بری در سال ۱۹۷۹ ،معیار آنتروپی را به این صورت زیر تنوع تعریف نمودند:
میانگین موزون تنوع شرکت در بخش های مختلف.
تعریف پالپو (۱۹۸۵)، این مفهوم را بهتر بیان می کند:
آنتروپی: عبارت است از میانگین موزون سهم عملیات بخش های مختلف شرکت از عملیات کل شرکت. در این میانگین، وزن عبارت است از لگاریتم معکوس نسبت کل عملیات در هر بخش. بنابراین، تنوع کل یک شرکت را می توان از طریق رابطه زیر به دست آورد:
(1-4) TD= j=1Mi=1Npijln1pijP= نسبت فروش شرکت در کسب وکار
M= تعداد صنایعی که شرکت در آن ها فعالیت می کند.
N= تعداد کسب و کارهایی که شرکت در آن ها فعالیت می کند.
J= صنعت
I= شرکت
در سال ۱۹۹۵راگاناتان با بررسی دقیق این معیار به این نتیجه رسید که رابطه آنتروپی، در پاره ای از موارد، معیار مناسبی جهت انداز ه گیری تنوع سازمانی محسوب نمی شود او سپس معیاری را با عنوان معیار تجدید نظریافته آنتروپی ارائه داد که دقت، اندازه گیری تنوع شرکت ها را تا حد زیادی افزایش می دهد. معیار مزبور از دو جزء تشکیل می شود:
۱) جزئی که نشان دهنده تعداد بخش هاست.
۲) جزئی که بیانگر چگونگی و میزان توزیع عملیات در بین بخشهای مختلف است.
روابط زیر به ترتیب تنوع مرتبط و غیر مرتبط شرکتها را نشان می دهند:
(1-5)
R entropyi= j=1mpji=1npijpjlnpipijj=1mpjlnnjj=1mnjmR entropy = تنوع مرتبط
(1-6)
Uentropyi= j=1mpjln1pjlnMMU entropy= تنوع نامرتبط
1-12ساختار فصول آتی
با توجه به تحقیق حاضر، پژوهش پنج فصل مجزا طبقه بندی شده است. همانگونه که ارائه شد، فصل اول اختصاص به کلیات تحقیق داشته و در فصل دوم به ادبیات موضوعی و سوابق مطالعاتی موجود ، مورد مطالعه و بررسی پرداخته شده است. در فصل سوم چگونگی جمع آوری اطلاعات مورد نیاز برای پاسخ دادن به سوالات پژوهش و بررسی فرضیه ها تشریح شده است. فصل چهارم به تجزیه تحلیل و آزمون فرضیات اختصاص داده شده و در نهایت در فصل پنجم نتایج حاصل از تحقیق و آزمون فرضیات بیان شده است .

فصل دوم: بررسی ادبیات موضوع و پیشینه تحقیقفصل دوم ـ بررسی ادبیات
موضوع و پیشینه تحقیق

2-1 مقدمه
اندیشه و تفکر استراتژیک، ضرورت انکارناپذیر مدیریت هزاره سوم میلادی به شمار میرود. تحولات شگرف و دائمی در حال تغییر همه عرصه های تجاری و اقتصادی، مبین داشتن تفکر استراتژیک است. گسترش اهداف و قلمرو مدیریت مالی و نقش مؤثر آن در تصمیمگیری، موجب گردید، که برخورداری از تفکر استراتژیک در این حوزه اهمیت پیدا کند. سیر تحولات رشته مدیریت مالی و تخصص حرفهای این رشته، موجب گردید که ارزش افرینی به عنوان هدف اصلی مدیریت مالی تلقی شده و مسئولیت کلیدی مدیریت بنگاه اقتصادی به شمار آید و با توجه به نقشی که مدیریت مالی در تصمیمات مدیریت بنگاه اقتصادی دارد، در واقع مسئولیت کلیدی مذکور یعنی تلاش در جهت حداکثر نمودن ارزش شرکت به عنوان مسئولیت اصلی مدیریت مالی به حساب آید. موفقیت در این امر، به استفاده مستمر و مؤثر از ابزارهای مختلف و مصالحه بین آنها از آن جهت که مزیت اقتصادی به همراه داشته باشد، بستگی دارد. هدف اصلی مدیریت، ارتقای ارزش شرکت است که در عمل همان افزایش بهای دارایی های مالی آن شرکت می باشد و از طریق به کارگیری استراتژیها و خط مشیهای مختلف در تصمیم گیری و اجرای وظایف مدیریت معنی پیدا میکند .
استفاده از مهندسی مالی برای ارزیابی و به کارگیری ابزارهای مالی، به کارگیری استراتژی تخصیص بهینه منابع در کوتاه مدت و بلند مدت، اجرای وظایف محوله و هدایت و بسیج منابع و امکانات موجود با توجه به اهداف استراتژیک و تحلیل تصمیمات سرمایه گذاری از طریق بودجه بندی سرمایه ای، اعمال مدیریت مالی بین المللی در عرصه جهانی با توجه به جهانی شدن اقتصاد، توجه به مکانیسم ایجاد پورتفوی در سهام و سرمایه گذاری و استفاده از روشهای کمکی در انواع تصمیمهای مالی و نظائر اینها از جمله اهداف و مقاصد مدیریت است.
بیشتر از نظر سرمایه گذاران، وضع مالی به عنوان تنها عامل یا معیار تعیین کننده وضع رقابتی سازمان به حساب می آید. برای تدوین استراتژیها، به شیوهای اثربخش، باید نقاط ضعف و قوت سازمان را، از نظر مالی تعیین کرد. قدرت نقدینگی، میزان وام، سرمایه در گردش، سودآوری، استفاده بهینه از داراییها، جریانهای نقدی و حقوق صاحبان سهام میتواند به گونه ای باشد که برخی از استراتژیها منتفی گردند و نتوان آن را به عنوان یک گزینه امکانپذیر مورد توجه قرار داد. بیشتر، عوامل مالی موجب میشوند که استراتژیهای کنونی و برنامه های اجرایی تغییر یابند
از سوی دیگر با مراجعه به تحقیقات و ادبیات مدیریت مالی مشاهده می شود که عمده ترین دلایل ناکامی شرکتها فقدان یا عدم کفایت سرمایه گذاری و تامین مالی نامناسب و ناکافی است. به عنوان مثال، مالکان اینگونه شرکتها ممکن است ترکیب نامناسبی از منابع (بدهی در مقابل سرمایه) را انتخاب کنند یا منابعی را تحصیل کنند که تعهدات و محدودیتهای نقدینگی بالایی را برای آنان به دنبال داشته باشد و یا قراردادهایی منعقد کنند که تعهدات هزینه ای بالایی را بر آنان تحمیل نماید بنابراین ممکن است منجر به سرمایه گذاری نامناسبی شود که ادامه بقا و حیات شرکت را تهدید کند(کاسار 2004)
افزون براین، ساختار سرمایه نامناسب برای هر شرکتی ،کلیه زمینه های فعالیت یک شرکت راتحت تاثیر قرار میدهد و می تواند باعث بروز مسائلی نظیر عدم کارایی در بازاریابی محصولات، عدم کارایی و ناتوانی در به کارگیری مناسب نیروی انسانی و موارد مشابه شود (هاشمی و اخلاقی، 1389)
تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه شرکت دارای دو جنبه است؛ اول، میزان سرمایه مورد نیاز و دوم، ترکیب منابع تامین سرمایه. فرض بر این است که بنگاهای اقتصادی از میزان سرمایه مورد نیاز خود آگاهی دارند. در چنین حالتی، مسئله به این صورت در می آید که برای تامین سرمایه باید از کدام منابع استفاده کند. یعنی چه تعداد اوراق قرضه منتشر شود یا چه مقدار از سرمایه را از محل انتشار سهام عادی تامین کرد( وان اوکن ، 2005 ). با توجه به جایگاه ساختار سرمایه و تاثیر آن بر ارزش، سود آوری و عملکرد واحد اقتصادی، تعیین ساختار سرمایه از اهمیت بالایی برخوردار است. از این رو در این تحقیق رابطه بین ساختار سرمایه و وجه نقد آزاد و تنوع شرکتها با عملکرد مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرار گیرد. با عنایت به موارد فوق در این فصل، ابتدا ادبیات موضوعی مربوط به ساختار سرمایه و وجه نقد آزاد و عملکرد شرکتها ارائه شده است و در ادامه مروری بر تحقیقات انجام شده در رابطه با هر یک از متغیرهای تحقیق بیان شده است.
2 – 2 ادبیات موضوعی2-2-1- تعریف ساختار سرمایه
در زیر تعاریف مختلفی از ساختار سرمایه ارائه شده است. هر یک از تعاریف مختلف از ساختار سرمایه جنبه ای از روش تامین مالی را به ساختار سرمایه اطلاق می کنند.
*نسبت اوراق بهادار بلند مدت قدیمی تر (دارای رتبه بیشتر ) به جمع سرمایه گذاری های مرتبط (کوپر ،1983،96)
* تعادل بین بدهی ها و دارایی ها، ماهیت دارایی ها و ترکیب استقراض شرکت. دارایی ها می توانند مشهود یا نامشهود، جاری یا بلندمدت (اوراق بدهی یا سهام) و استقراض ممکن است بلندمدت یا کوتاه مدت، ثابت یا شناور، بدون ریسکیا با ریسکباشند. در شرایط ایده آل دارایی ها و بدهی ها باید تطابق داشته باشند(هوسی 1999، 63 )
*ترکیبی از سهام عادی، سهام ممتاز و زیر مجموعه های مرتبط با آن، سودانباشته و بدهی های بلندمدت که
واحد تجاری جهت تامین مالی دارایی های خود از آن ها استفاده می کند (نوروش و شیروانی ، 74،1379)
*بلکویی ساختار سرمایه را ادعای کلی بر دارایی های شرکت معرفی می کند . او ساختار سرمایه را شامل اوراق بهادار منتشر شده عمومی، سرمایه گذاری خصوصی، بدهی بانکی، بدهی تجاری ،قراردادهای اجاره، بدهی های مالیاتی ، بدهی های حقوق بازنشستگی، پاداش معوق برای مدیریت و کارکنان، سپرده های حسن انجام کار، تضمین های کالا و دیگر بدهی های احتمالی می داند.
* برخی معتقد اند ساختار سرمایه منابع تامین مالی بلند مدت شرکت می باشد از آنجا که بدهی های جاری صرف امور جاری شرکت می شود، تاثیر بسزایی بر بازده حقوق صاحبان سهام و در نتیجه ارزش شرکت ندارد. به تعبیری، ساختار سرمایه شرکت مصرف وجوه بلند مدت مورد استفاده می باشد.
2-2-1-1-نظریه های مرتبط با ساختار سرمایهشرکت ها در تامین منابع مالی جهت اجرای پروژه های سود آور دو راهکار پیش رو دارند :
1)تامین مالی از طریق حقوق صاحبان سهام
2)تامین مالی از طریق بکارگیری اهرم مالی یا ایجاد بدهی
به کارگیری هر یک از این دو راهکار یا هر گونه ترکیبی از این دو بیانگر الگوی ساختار سرمایه شرکت است. استفاده از هر راهکاری دارای محاسن و معایب خاصی است ، تامین مالی از طریق حقوق صاحبان سهام باعث کاهش بازده هر سهم می شود و تامین مالی از طریق بکارگیری اهرم مالی به رغم اینکه در ابتداء ارزش شرکت را افزایش می دهد ولی با استفاده بیش از حد آن ریسکمالی شرکت افزایش می یابد بنابر این می توان گفت ترکیب مناسبی از دو راهکار منجر به ساختار بهینه سرمایه می شود
. در مورد اینکه ساختار بهینه سرمایه وجود دارد یا نه ، پژوهش های زیادی انجام شده و نظریات و استدلال هایی مطرح گشته است ولی تا به حال یک الگوی بهینه جامع ارائه نگردیده است مرکز توجه این نظریه ها این بوده که آیا می توان از طریق تغییر ترکیب منابع سرمایه بر ارزش شرکت اثر گذاشت و آن را بیشینه کرد؟ برای تغیین ساختار سرمایه و همچنین پاسخ به این چالش ها نظریه های متعددی ارائه گردیده است که در ادامه به آن پرداخته می شود(مشایخی و شاهرخی، 1385، 14 )
2-2-1-1-1- نظریه درآمد خالص بر این نکته استوار است که بنگاه اقتصادی می تواند با استفاده از بدهی هزینه سرمایه خود را کاهش دهد . بر طبق این نظریه ساختار سرمایه بهینه زمانی که هزینه سرمایه در حداقل باشد به دست می آید(ایزدی نیا و رحیمی دستجردی، 1388، 21 -3 )
2-2-1-1-2- نظریه درآمد عملیاتی خالصبر این اعتقاد است که واحد انتفاعی با استفاده از اهرم مالی قادر به تاثیر گذاری بر روی کل هزینه سرمایه نیست و این امر به دلیل افزایش حساسیت سهامدارا ن به بالا رفتن میزان بدهی در ساختار سرمایه است(ایزدی نیا و رحیمی دستجردی، 1388، 21 -3 )
2-2-1-1-3-نظریه سنتی
بر این فرضیه ها بنا شده که ساختار سرمایه بهینه وجود دارد و هزینه سرمایه بر ساختار سرمایه متکی بوده و شرکت می تواند با استفاده از اهرم ارزش خود را به حداکثر برساند .با وجود اینکه سرمایه گذاران هزینه سهام عادی را افزایش می دهند ولی این افزایش با منافعی که از بکارگیری بدهی ارزان تر حاصل می شود خنثی و جبران می گردد .این هزینه بدهی تا درجه معینی از اهرم تقریباً ثابت باقی می ماند ، ولی پس از آن با نرخ افزاینده ای رشد می کند . این روش به عنوان یک دیدگاه میانه ای مطرح است که در میان دو روش قبلی رابطه میان اهرم و ارزش شرکت را بیان می دارد(میرز ، 1377 )(همان منبع، 21، 4 )
2-2-1-2- تئوری های مختلف پیرامون ساختار سرمایه شرکتها2-2-1-2-1-تئوری مودیلیانی میلرمودیلیانی و میلر(1963) با انتقاد از نظریه سنتی ثابت کردند که هزینه سرمایه شرکت ها به درجه اهرم مالی شرکت بستگی نداشته و در تمامی سطوح ثابت است . همچنین در شرایط خاص ، ارزش یک شرکت بدون توجه به تامین مالی آن از طریق وام یا انتشار سهام یکسان است
با توجه به نقش بازار نمی توان با تغییر ساختار سرمایه ، ارزش شرکت را بالا برد و به عبارتی ارزش شرکت مستقل از درجه اهرم مالی و ساختار سرمایه آن است) تقوی ، 1367 ). مودیلیانی و میلر اینگونه استدلال نمودند که اولا : تقسیم ساختار سرمایه شرکت میان بدهی و حقوق صاحبان سهام و یا بین سایر منابع تامین مالی اهمیتی ندارد زیرا عملا با انتشار دارایی های مالی ، شرکت دارایی های واقعی خود را به مردم می فروشند و تفاوتی ندارد که دارایی خود را یکجا و از طریق انتشار سهام بفروشد یا به اجزاءکوچکتر تقسیم کرده و تکه تکه (بصورت منابع مالی مختلف ) به مردم عرضه دارد و در هر حال جمع اجزاءباید برابر کل باشد به همین خاطر ارزش شرکت به سود آوری و خطر تجاری بستگی دارد(گاروی و همکاران ، 1996، 85 )
ثانیاً ؛سرمایه گذاران میتوانند اهرم شخصی را جایگزین اهرم شرکت سهامی نمایند و بدین صورت هر ساختار سرمایه ای را به حالت اول برگردانند . اگر دو شرکت از هر نظربه جزء ساختار سرمایه شبیه هم باشند باید ارزش آن دو برابر باشد . در غیر این صورت امکان آربیتراژ وجود دارد این عمل موجب خواهد شد که آنقدر سهام شرکت خرید و فروش شود که ارزش هر دو برابر گردد(سولومون ، 1368 ، 63 )
نظریه مودیلیانی میلر دارای سه فرض اصلی است که عبارتند از :
*اگر سرمایه گذاری، از طریق وام گرفتن یا وام دادن بتواند اهرم مالی برای خود ایجاد کند در این صورت تصمیمات تامین مالی یک شرکت نمی تواند بر آن اثر بگذارد .
*با افزایش بدهی های شرکت هزینه سهام باید به همین نسبت افزایش یابد ( سهامداران در شرکت که اهرم بالایی دارد بازده بیشتری را مطالبه خواهند کرد ).
* ارزش شرکت تحت تاثیر سیاست تقسیم سود سهام آن قرار نمی گیرد) تقوی ،1367 (
2-2-1-2-2- مالیات و نظزیه مودیلیانی و میلرنظریه مودیلیانی و میلر در دنیای بدون مالیات کاربرد دارد ، ولی در دنیایی که مالیات بر درآمد شرکت ها وضع می شود ، تامین مالی از طریق بدهی سودمندتر میگردد زیرا هزینه بهره آن معاف از هر گونه مالیات می باشد . در حالیکه سود سهام پرداختنی و سودهای انباشته جزء هزینه قابل قبول مالیاتی محسوب نمی شود . طبعاً مجموع سودهای پرداختنی به سهامداران و صاحبان بدهی در صورت استفاده از بدهی بیشتر می باشد .
2-2-1-2-3- هزینه های ورشکستگی و نظریه مودیلیانی و میلرشرکت اهرمی نسبت به شرکت غیر اهرمی احتمال ورشکستگی بیشتری دارد . وقتی نسبت بدهی به سهام از حد معینی تجاوز کرد . ضریب احتمال ورشکستگی بیشتر می شود و هزینه مورد انتظار ورشکستگی افزایش می یابد در نتیجه بر ارزش شرکت و هزینه سرمایه آن تاثیر منفی خواهد گذاشت . اگر مساله ناتوانی شرکت در پرداخت بدهی ها و یا ورشکستگی آن مطرح باشد . تصمیمات مربوط به تامین مالی اهمیت بیشتری پیدا می کند و شرکت ها مجبور می شوند در بسیاری از موارد از اجرای طرحهای سرمایه گذاری چشم پوشی کنند وسعی میکنند تا قدرت نقد شوندگی شرکت را حفظ کنند . در نتیجه کسی حاضر نیست در شرکتی که احتمال ورشکستگی برای آن متصور است سرمایه گذاری کند شرکت باید برای جلب توجه سرمایه گذارن و کسب اتحاد مجدد آنها از طریق دادن اطلاعات مفید متحمل هزینه های زیادی گردد . بنابراین هزینه شرکت بر خلاف پنداشت طرفداران میلر و مودیلیانی افزایش می یابد (عزیزیان، 1385، 47 )
2-2-1-2-4- هزینه های نمایندگی و نظریه مودیلیانی و میلروام دهندگان (طلبکاران شرکت ) انتظار دارند که امنیت سرمایه هایشان در شرکت تضمین شود و خطرات ورشکستگی و از بین رفتن اصل و فرع سرمایه به حداقل برسد . در واقع تضاد منافع بین سرمایه گذارن (سهامداران ، صاحبان اوراق قرضه و وام دهندگان ) و مدیران موجب شود که به خاطر رعایت حقوق سرمایه گذاران کنترل هایی به نحوه ی عملکرد مدیریت وضع شود . و محدودیت هایی را در مفاد قرداد های وا م یا اعتبار ایجاد کنند و از مدیریت می خواهند با قردادهای جبرانی و پاداشی تشویق های لازم بازده سرمایه آن ها را تضمین کند . هر چقدر که میزان بدهی افزایش یابد میزان صرفه جویی مالیاتی بعد ازیک حد معین به علت بالا رفتن هزینه های نمایندگی کاهش می یابد . از جمله محدودیت های که می تواند بر شرکت تحمیل شود : نگهداری وجه نقد بیشتر ، محدودیت در پرداخت سود سهام ، محدودیت در صدور سهام جایزه و حق تقدم ، اعمال مداخله در انتصاب مدیران ارشد، کنترل میزان بدهی شرکت و فشار برای پایین آوردن هزینه های تولید و اجرای طرح های سرمایه گذاران می باشد (میرز، 1373، 96 )(ناصر ایزدی نیا و همکاران، 1388، 26-4 )
2-2-1-2-5- تئوری تبادل ایستا
در قالب این نظریه شرکت سعی می کند بین ارزش صرفه جویی مالیاتی بهره و هزینه ورشکستگی و هزینه نمایندگی تعادل برقرار سازد . طبق این نظریه ، شرکت بایستی آنقدر بدهی را با سهام و سهام را با بدهی تعویض و جایگزین کند تا ارزش آن حداکثر گردد )فرانک و همکاران ،2003)(ایزدی نیا و رحیمی دستجردی ،1388، 6)
2-2-1-2-6 تئوری سلسله مراتب گزینه های تامین مالیبر اساس این نظریه شرکت ها در تامین منابع مالی مورد نیاز خود ،سلسله مراتب معینی را طی می کنند ، شکل گیری این سلسله مراتب ،نتیجه یا پیامد عدم تقارن اطلاعات است . طبق این نظریه ، مواردی که بین مدیران و سرمایه گذاران برون سازمانی عدم تقارن اطلاعات وجود داشته باشد . مدیران تامین مالی از محل منابع داخلی شرکت را به منابع بیرونی ترجیح می دهند : یعنی ابتدا از محل سود انباشته یا اندوخته ها تامین مالی می کنند ، پس اگر منابع داخلی تکافو نکرد ، از بین منابع خارج از شرکت ابتداء به انتشار کم ریسکترین اوراق بهادار یعنی اوراق قرضه (استقراض) متوسل می شوند و در صورتی که استقراض تکافو نکند و به منابع مالی بیشتری نیاز باشد ، به انتشار سهام مبادرت می ورزند(ایزدی نیا ورحیمی دستجردی، 1388،7) نظریه سلسله مراتب گزینه های تامین مالی بازتاب های مهمی به دنبال دارد که از جمله آن می توان به موارد زیر اشاره نمود :
1. برای شرکت ها نسبت بدهی هدف یا مطلوب وجود ندارد.
2. شرکت های سودآور کمتر استقراض می کنند.
2-2-1-2-7 تئوری ساختار سازمانیتئوری مدیریتی (سازمانی) الکوی ساختار سرمایه ای هستند که برای مقاصد دستیابی به منافع شخصی مدیران عالی ،سازمان طرح های پاداشی یا فرصت هایی برای استخدام بعدی انتخاب می شود. باور اولیه تئوری سازمانی در دهه 1980 به ویژه از زمان استفاده متهورانه از خریدهای اهرمی ،خرید شرکت ها به منظور اعمال کنترل بر آن ها و تجدید ساختارهای مالی شکل گرفت جنسن بسیاری از این فعالیت ها را به شرح زیر تفسیر کرد :نسبت بدهی بالا ، شرکت هایی که به حد بلوغ رسیده اند ، به تحرک وا می دارد و آن ها را از بکارگیری سرمایه در طرح های باارزش فعلی منفی باز می دارد . بدهی یک چارچوب قراردادی است که شرکت ها را مجبور به توزیع وجوه نقد بین سرمایه گذاران می نماید. تئوری سازمان دقیقاً بر اساس موارد فوق شکل گرفته است و همچنین به رفتار طبیعی هزینه های نمایندگی مدیران در جهت کسب حداکثر منافع تاکید می کند . و به تجزیه تحلیل کنترل ها در راستای حداقل کردن این هزینه ها می پردازد . این هزینه ها به محض کاهش مالکیت شخصی مدیران افزایش می یابد. این ویژگی به عنوان یک نظر در مورد تامین مالی از طریق بدهی در مقابل تامین مالی از طریق انتشار سهام است.
2-2-2- هزینه سرمایهعبارت است از حداقل نرخ بازدهی که شرکت باید بدست آورد تا بازده موردنظر سرمایه گذاران در شرکت تامین شود (نوو ،1376، 17 ) هزینه سرمایه دارای دو جز هزینه حقوق صاحبان سهام و هزینه بدهی می باشد(گیدی ، 2001، 19 )(احمدزاده و دیگران، 1384، 8 )
هزینه حقوق صاحبان سهام: شامل نرخ بازده بدون ریسکبه علاوه صرف ریسکمی باشد و به طریق زیر محاسبه می شود( گیدی ،2001 ،19)
(2-1)
(+ B( QUOTE + QUOTE QUOTE = هزینه حقوق صاحبان سهام
نرخ بازده بدون ریسک = QUOTE
B = ضریب بتا
= نرخ بازده مورد انتظار شاخص بازار QUOTE
هزینه بدهی : نرخ بهره بازار است که شزکت باید به قرض هایش بپردازد و به سطح عمومی نرخ های بهره، صرف ریسکورشکستگی و نرخ مالیات بستگی دارد و از طریق زیر محاسبه می شود(همان منبع ، 16 )
(2-2 )
(نرخ مالیات – 1 )نرخ وام + هزینه های جانبی = هزینه بدهی
2-2-3- عوامل موثر بر ساختار سرمایهبه استناد تئوری ها و شواهد تجربی موجو عوامل موثر بر ساختار سرمایه را به طور کلی در سه گروه متمایز به شرح زیر طبقه بندی نمودند(صلواتی و رساییان، 1386 ، 147-146 )
2-2-3-1- ملاحظات مالیاتیشرکت هایی که سود مشمول مالیات بیشتری دارند ، در مقایسه با شرکت هایی که سود مشمول مالیات کمتری دارند ، بیشتر به بدهی اتکا می کنند . بنابراین شرکتها با افزایش سودآوری ، بیشتر به تامین مالی از طریق ایجاد بدهی می پردازند تا از مزایای مالیاتی ناشی از آن برخوردار شوند.
2-2-3-2- نوع دارایی های شرکتشرکت هایی که بیشتر دارایی های آن ها را دارایی های نامشهود تشکیل می دهند، کمتر به بدهی اتکا می کنند ، شرکت هایی که بیشتر دارایی های آن ها را دارایی های ثابت مشهود تشکیل می دهد ، بیشتر به بدهی اتکا می کنند. مایرز در 1977 دارایی های مشهود شرکت را به عنوان یکی از عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه شرکت ها معرفی می کند . او می گوید شرکت ها با وثیقه قرار دادن دارایی های خود نزد وام دهندگان ، مقداری بازدهی ر ا از دست می دهند . سهامدارا ن شرکتها حساسیت خاصی نسبت به استفاده بهینه از ثروت واگذار شده شرکت به دارندگان اوراق قرضه شرکت دارند . مگر اینکه بدهی شرکت به دارندگان اوراق قرضه شرکت، رهنی(بدهی شرکت با وثیقه قرار دادن دارایی های شرکت ، ارتباط داشته باشد) شرکت ها می توانند مخاطره معنوی خود را کاهش داده و با وثیقه قرار دادن درصد بیشتری از دارایی های خود ، خود را کمتر درگیر پروژه های مخاطره آمیز نمایند ، و با افزایش دارایی های قابل رهنی،هزینه تامین مالی کاهش می یابد و شرکت ها می توانند وام بیشتری بگیرند(مایرز، 1977 ، 85 )
2-2-3-3- نوسان سود عملیاتی شرکتشرکت هایی که سود عملیاتی آنها ، با عدم قطعیت یا نوسان بیشتری همراه است ،کمتر به بدهی اتکا می کنند.
2-2-4 – وجه نقد آزادمعمولاً وجوه نقد حاصل از فعالیتهای عملیاتی، بیانگر توانایی شرکت در ایجاد جریانهای نقدی است. کیمل و همکاران معتقدند وجوه نقد حاصل از فعالیتهای عملیاتی نه تنها باید در داراییهای ثابت جدیدی سرمایه گذاری شده تا شرکت بتواند سطح جاری فعالیتهای عملیاتی خود را حفظ نماید ، بلکه بخشی از این وجوه نیز باید به منظور رضایت سهامداران تحت عنوان سود سهام و یا بازخرید آن بین آنها توزیع گردد. بنابراین وجوه نقد حاصل از فعالیتهای عملیاتی به تنهایی نمیتواند به عنوان توانایی واحد تجاری برای ایجاد جریانهای نقدی تلقی گردد. از این رو لازم است به منظور ارزیابی توانایی واحد تجاری، در کنار وجوه نقد حاصل از فعالیتهای عملیاتی جریانهای وجوه نقد آزاد آن نیز محاسبه و مورد ارزیابی قرار گیرد(مارتین و پتی، 2000 ،ص 42).
همچنین از نظر مارتین و پتی معیارهای قدیمی حسابداری از قبیل سود هر سهم و بازده داراییها به تنهایی نمیتوانند بیانگر عملکرد واحد تجاری باشند ، بلکه این معیارها باید در کنار معیارهایی از قبیل جریانهای وجوه نقد آزاد واحد تجاری به کار برده شوند . چون در حالی که سود مکرراً توسط مدیران واحدهای تجاری دستکاری میگردد، کتمان و دستکاری جریانهای نقدی آزاد بسیار دشوار است. بررسی مطالعات انجام شده حاکی از وجود دیدگاههای متفاوت درباره جریانهای وجوه نقد آزاد و روش محاسبه آن می باشد جنسن جزو اولین کسانی بود که تئوری جریانهای وجوه نقد آزاد را تبیین و از آن تعریفی ارائه نمود.
2-2-4-1- تعریف جریان وجه نقد آزاداز نظر جنسن جریانهای وجوه نقد آزاد واحد تجاری وجوه نقدی است که مازاد بر وجوه نقد مورد نیاز برای کلیه پروژه های دارای خالص ارزش فعلی مثبت (بر مبنای تنزیل نرخ هزینه سرمایه قابل اتکا)، وجود دارد.
2-2-4-2- محاسبه جریان وجه نقد آزادطبق تعریف جنسن از جریان وجوه نقد آزاد لازم است پروژه ها از نظر ارزش فعلی خالص از طریق کاربرد نرخ هزینه سرمایه قابل اتکایی، ارزیابی و در صورت مثبت بودن آن، وجوه لازم برای سرمایه گذاری در چنین پروژه هایی از جریانهای نقد در دسترسی واحد تجاری کسر گردد، آنچه که میماند به عنوان جریان وجوه نقد آزاد تلقی خواهد شد .
جاگی و گیول معتقدند که محاسبه جریان وجوه نقد آزاد براساس مدل جنسن بسیار مشکل است زیرا که نمیتوان به طور سریع تمام پروژههای با ارزش فعلی خالص مثبت مورد انتظار واحد تجاری را شناسایی نمود . علاوه بر این معمولاً اطلاعات در خصوص تعیین نرخ هزینه سرمایه قابل اتکا در دسترس نیست. از این رو سعی شده است تا از مدلهای دیگری که به نوعی مدلهای جایگزین مدل جنسن هستند، برای محاسبه جریانهای وجوه نقد آزاد واحد تجاری استفاده شود .
از مهمترین این مدلها میتوان به مدل لهن و پولسن (1989 ) و مدل کاپلند اشاره نمود. از نظر لن و پولسن جریانهای وجوه نقد آزاد شرکت عبارتست از سود عملیاتی قبل از هزینه استهلاک پس از کسر وجوه پرداختی بابت مالیات، هزینه بهره، سود سهامداران ممتاز و سود سهامداران عادی. کاپلند نیز تعریف زیر را از جریانهای وجوه نقد آزاد ارائه مینماید :
جریانها ی وجوه نقد آزاد واحد تجار ی عبارتست ا ز سود عملیاتی پس از مالیات به اضافه» هزینه های غیرنقدی پس از کسر سرمایه گذاری (افزایش در تغییرات) در سرمایه در گردش، اموال، ماشین آلات، تجهیزات و سایر داراییها.
2-2-4-3- مشکلات نمایندگی جریان وجه نقدبا اینکه گراسمن و هارت در سال 1982 مشکلات تضاد منافع ناشی از جریان وجوه نقد آزاد را تشخیص داده و نقش ضمانتی و مراقبتی بدهیها و تعهدات را تعریف کردهاند، اما جنسن در سال 1986 این ایده را عمومی نمود. جنسن در مطالعات خود این چنین مطرح میکند ؛ مدیران شرکتها نمایندگان سهامداران میباشند، رابطه ای مملو از منافع متضاد . تئوری نمایندگی ، تحلیلگر این قبیل تضادها، هم اکنون بخش با اهمیتی از ادبیات های اقتصادی و مالی ست.
پرداخت سود سهام نقدی به سهامداران ، ایجادکننده تضاد اصلی بین سهامداران و مدیران است که تاکنون به خوبی مورد توجه قرار نگرفته است. پرداخت سود سهام به سهامداران، منابع تحت کنترل مدیریت را کاهش میدهد ، در نتیجه منجر به کاهش قدرت مدیران میشود. مدیران دارای انگیزهای برای رشد واحدهای اقتصادی به میزان اندازه بهینه می باشند. رشد شرکتها از طریق افزایش منابع تحت کنترل مدیران، قدرت مدیران را افزایش میدهد. همچنین این موضوع با پاداش مدیریت در ارتباط میباشد، زیرا که تغییرات در پاداش به طور مثبتی به رشد در درآمدهای شرکت وابسته میباشد. تمایل شرکتها به اعطای پاداش به مدیران سطح میانی در خلال پیشرفت شرکت نسبت به جایزه های سال به سال منجر به یک جانبداری سازمانی قوی از طرف مدیران خواهد شد .
جریان وجوه نقد آزاد، وجوه نقدی است که مازاد بر وجوه نقد مورد نیاز برای کلیه پروژههای دارای خالص ارزش فعلی مثبت ، وجود دارد. تضاد منافع بین سهامداران و مدیران بر سر سیاستهای پرداخت سود سهام زمانی افزایش پیدا میکند که سازمان جریانات وجوه نقد آزاد قابل توجهی ایجاد میکند. مشکل اصلی این است که چگونه به مدیران این انگیزه داده شود تا جریان وجوه نقد آزاد را تخلیه نمایند و از سرمایهگذاری آن در هزینه های سرمایه پایین یا تلف کردن آن در فعالیتهایی با بازده پائین جلوگیری شود .
هزینه های نمایندگی جریان وجوه نقد آزاد ناشی از یک تضاد منافع بین مدیران و سهامداران میباشد. با اینکه سهامداران خواستار افزایش ثروت و ارزش سهام خود هستند، مدیران ممکن است تمایلات شخصی خود را ترجیح داده و به فکر استفاده از مزایایی جانبی باشند. این رفتار در ادبیات تحقیق تحت عنوان ساختار امپراطوری یا مشکل سرمایه گذاری افراطی (بیش از حد) شناخته میشود (وستفالن، 2002 ،ص 78)
ریچارد ، چیونگ و همکاران در تحقیق خود این چنین مطرح میکنند؛ شرکتهای دارای رشد اندک و جریان وجوه نقد آزاد بالا برای جبران سود کم و یا منفی خود، که به ناچار همراه با NPV منفی می باشند، از اقلام تعهدی اختیاری افزایش دهنده سود استفاده میکنند. جریان وجوه نقد آزاد همراه با فرصتهای سرمایه گذاری پائین به عنوان یک مشکل نمایندگی اصلی مطرح میشود که در این حالت مدیران برای سهامداران هزینه هایی را ایجاد میکنند که ثروت سهامداران را کاهش میدهد. مدیران برای پوشش اثرات سرمایه گذاریهایی که ثروت سهامداران را بیشینه نمیکند از اختیارهای حسابداری افزایش دهنده سود گزارش شده استفاده میکنند .
تمایل مدیران واحدهای اقتصادی دارای جریان وجوه نقد آزاد و فرصتهای رشد کم،به سرمایه گذاری در پروژه های اضافی (نهایی) یا حتی پروژه های دارای خالص ارزش فعلی منفی میتواند از طریق ایجاد سرمایه گذاری هایی که ثروت سهامداران را بیشینه نمیکند، مشکلات نمایندگی و تضاد منافع را افزایش دهد. سرمایه گذاری هایی که ثروت سهامدارا ن ر ا بیشینه نمیکند. سرانجام میتواند منجر به قیمت سهام پائینتر و تحریک سهامداران به برکنار کردن هیأت مدیره و مدیران ارشد اجرایی گردد. لذا به منظور پنهان کردن و پوشش دادن این نوع سرمایه گذاریها، مدیران از اقلام تعهدی اختیاری حسابداری برای افزایش سود استفاده میکنند و از آنجا که مدیران سود گزارش شده را به منظور مبهم و نامفهوم ساختن آن دستکاری و به اصطلا ح مدیریت می نمایند، زمانی که سرمایه گذاران در نتیجه سود گزارش شده ، تصمیمات سرمایه گذاری غیر بهینه ای اتخاذ میکنند، مدیریت سود منجر به تضاد منافع و سرانجام هزینه نمایندگی میگردد. این وضعیت در شرکتهای دارای جریان وجوه نقد آزاد بالا افزایش خواهد یافت .
2-2-4-4- مکانیزم های موثر برنمایندگی جریان وجه نقد آزادبرخی محققین از جمله جنسن، گیول، مایکل ، وست فالن، جاکوب، چیونگ، انوار ابومصلح، دکتر ساسان مهرانی،تحقیقاتی را در خصوص اینکه چه مکانیزمهایی در برطرف نمودن مشکلات نمایندگی ناشی از جریان وجوه نقد آزاد میتواند مؤثر واقع گردد، انجام داده اند :
از جمله راه حلهای پیشنهادی برای همسو نمودن منافع مدیران (نمایندگان) و سهامداران میتوان به موارد زیر اشاره کرد :
1- افزایش بدهیها، تعهدات و دیون (به طور کلی اهرم های مالی).
2 – سیاستهای پرداخت سود سهام.
3- نظارت های برون سازمانی مانند به کارگیری حسابرسان مستقل با کیفیت بالا، افزایش سهامداران نهادی و تعداد سهام در تملک آنها.
4- استفاده از حق اختیارهای خرید مدیرانه سهام.
5- واگذاری حق اختیار خرید سهام به مدیران تحت عنوان پاداش های انگیزشی.
2-2-5- شاخص های عملکرد مالیبحث ارزیابی عملکرد شرکت از دیرباز به عنوان یک سوال مهم مطرح بوده است و مباحث متعددی در حسابداری و مدیریت به بحث عملکرد شرکت ها اختصاص یافته و بیشترین نوشته های تئوریک در این زمینه است که کدام یک از معیارهای ارزیابی عملکرد شرکتها از اعتبار بیشتری برخوردار است (خوش طینت و فلاحتی ، 1386 ،ص 13) . برخی معتقدند یک شاخص ایده آل برای سنجش عملکرد شرکتها وجود ندارد . برای اندازه گیری و سنجش عملکرد و تعیین ارزش شرکت روشهای مختلفی وجود دارد، که هر کدام دارای معایب اساسی بوده و چنانچه این روشها بعنوان معیاری برای اندازه گیری عملکرد و تعیین ارزش شرکت در نظر گرفته شود، قطعا منجر به تعیین ارزش واقعی شرکت نخواهد شد .حال آنکه ارزیابی عملکرد شرکت یک ضرورت است و برای انجام آن باید از معیارهای پذیرفته شده ای استفاده شود که تا حد امکان ، جنبه های متفاوت از لحاظ محدودیت در فعالیت ها و امکان بهره مندی از امکانات را مورد توجه قرار دهد . در یک تقسیم بندی کلی معیارهای سنجش و عملکرد را می توان به دو گروه معیارهای مالی و غیر مالی تقسیم کرد (همان منبع،ص 13 )
معیار غیر مالی شامل: معیارهای تولیدی ، بازاریابی ،اداری و معیارهای اجتماعی است و نسبت های مالی از جمله تکنیک هایی است که بعنوان معیار مالی پیشنهاد شده است . برخی از پژوهشگران امور مالی پیشنهاد نموده اند که باید از شاخص ترکیبی( مالی و غیرمالی) استفاده شود .با این حال این معیارها هم در نمودار است زیرا تعیین نوع معیارها ،نوع همبستگی بین آنها و نیز تعیین ارزش و وزن هر یک از آنها در مجموع معیارها ،کار ساده ای نیست. توجه به این موضوع که ارزیابی عملکرد از چه دیدگاهی و چه منظوری می باشد ،ضروری است.
اشخاص و گروهای مختلفی به ارزیابی عملکرد شرکتها پرداخته و از نتایج آن در تصمیم گیری های خود استفاده می کنند بنظر ایجری یوجی ،معیارهای مورد نظر هر کدام از افراد ذینفع ممکن است منطبق و همسو با سایر ذینفعان نباشد. در این تحقیق تمرکز اصلی بر دیدگاه سرمایه گذاران و ارزیابی آنها از علمکرد شرکت است. برای محاسبه عملکرد مالی شرکتها در این تحقیق از هشت شاخص مالی در پنج گروه بعنوان نماینده اندازه گیری ها برای عملکرد مالی شرکت ها انتخاب شده است (خوش طینت، 1386 ،ص 1 )
جدول 2-1 شاخص ها و گروه های سنجش عملکرد مالینحوه اندازه گیری شاخص عملکرد گروه عملکرد ردیف
MB=MV / BV نسبت ارزش بازار سرمایه به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام MB
ارزش بازار
شرکت 1
Q = (M.V.S +S.V.D) /B.V.A ارزش دفتری بدهیها + ارزش بازار سهام عادی / ارزش دفتری کل داراییها Q tobin
P / E قیمت سهام
/
سود هر سهم P / E ROA=OP / TE نسبت سود عملیاتی به ارزش دفتری جمع داراییها ROA
سود آوری
2
ATO=TR / TAS
نسبت کل درآمد به حمع داراییها ATO فعالیت
3
ASR =(pR1R-pR0 R+ D)/ pR 0 بازده سهام سالانه ASR بازده سرمایه
4
ROE= OP / TAS نسبت سود خالص به حقوق صاحبان سهام ROE EVA=(R-C)Capital ارزش افزوده اقتصادی
EVA مبتنی بر ارزش آفرینی 5
MB : از روشهای عمومی شناخته شده برای اندازه گیری دارایی های نامشهود و سرمایه فکری است .این ارزش از طریق اختلاف بین ارزش بازار و ارزش دفتری شرکت محاسبه می شود. این روش به رغم سادگی دارای برخی مشکلات در اندازه گیری و نیز تفسیر نتایج می باشد. ارزش دفتری بستگی به استاندارد ملی و یا بین المللی دارد که ممکن است در عمل ارزش دفتری را دستخوش تغییر نمایند. از طرف دیگر ارزش سهام در بازار همواره در حال تغییر است که نتایج حاصل را صرفاً برای زمانی کوتاه معتبر می سازد.
(2-3)
MB=MV/BV = ارزش بازار شرکت / ارزش دفتری شرکت
Q tobin : توسط جیمز توبین برنده نوبل اقتصاد ارائه شده است. بمنظور اندازه گیری ارزش شرکتها مطرح گردید در حال حاضر در مباحث مدیریت مالی و سرمایه گذاری این شاخص به صورت گسترده برای اندازه گیری ارزش شرکت ها استفاده می شود. شاخص فوق درواقع بیانگر نسبت ارزش بازاری داراییها به بهای جایگزین بر ارزش دفتری داراییهای شرکت بوده که از رابطه زیر محاسبه میشود:(صامتی و تهرانی 1386 ص 47 )
Q tobin = QUOTE 6392521353(2-4)
ارزش بازار سهام = Comval
ارزش سهام ممتاز =PREFVAL
ارزش دفتری بدهی بلند مدت = SBOND
ارزش دفتری بدهی کوتاه مدت = STDEBT
ارزش دفتری کل دارییهای شرکت = SRC
باتوجه به نبود سهام ممتاز در ایران و جهت ساده نمودن معادله فوق از رابطه زیر جهت محاسبه نسبت توبین استفاده شده است :
(2-5)
ارزش بازار سهام عادیM.V.S
ارزش دفتری بدهیهاB.V.D
ارزش دفتری داراییهاB.V.A
بازده مجموع داراییها :اندازه گیری میکند که به ازای یک واحد از منابع شرکت چه مقدار سود در طی یکسال حاصل شده است
P/E : یک نسبت و رابطه قیمت به بازده را نشان میدهد و به شرح زیر محاسبه میشود :
(2-6) عایدی هر سهم / قیمت بازار سهام P / E =
ROA : برای نشان دادن قدرت سود آوری شرکت نسبت به جمع ارزش دفتری داراییها تهیه میشود که خیلی
از اوقات زمانی که بین دو یا چند شرکت در یک صنعت در اندازه های مختلف مقایسه میشو به طریق زیر محاسبه میگردد :
ROA = OP / TAS
سود عملیاتی =OP
= جمع داراییهاTAS

متن کامل و مطالب مشابه در سایت هماتز

« (Previous Post)
(Next Post) »

پاسخ دهید

نشانی ایمیل شما منتشر نخواهد شد. بخش‌های موردنیاز علامت‌گذاری شده‌اند *